Dicke mann, Die ich
A icle
E ah ungen mi dem Bundesscha zb ie . Eine iskalische
Analyse
K edi und Kapi al
P o ided in Coope a ion wi h:
Duncke & Humblo , Be lin
Sugges ed Ci a ion: Dicke mann, Die ich (1980) : E ah ungen mi dem Bundesscha zb ie . Eine
iskalische Analyse, K edi und Kapi al, ISSN 0023-4591, Duncke & Humblo , Be lin, Vol. 13, Iss. 3,
pp. 411-448,
h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411
This Ve sion is a ailable a :
h ps://hdl.handle.ne /10419/292876
S anda d-Nu zungsbedingungen:
Die Dokumen e au EconS o dü en zu eigenen wissenscha lichen
Zwecken und zum P i a geb auch gespeiche und kopie we den.
Sie dü en die Dokumen e nich ü ö en liche ode komme zielle
Zwecke e iel äl igen, ö en lich auss ellen, ö en lich zugänglich
machen, e eiben ode ande wei ig nu zen.
So e n die Ve asse die Dokumen e un e Open-Con en -Lizenzen
(insbesonde e CC-Lizenzen) zu Ve ügung ges ell haben soll en,
gel en abweichend on diesen Nu zungsbedingungen die in de do
genann en Lizenz gewäh en Nu zungs ech e.
Te ms o use:
Documen s in EconS o may be sa ed and copied o you pe sonal
and schola ly pu poses.
You a e no o copy documen s o public o comme cial pu poses, o
exhibi he documen s publicly, o make hem publicly a ailable on he
in e ne , o o dis ibu e o o he wise use he documen s in public.
I he documen s ha e been made a ailable unde an Open Con en
Licence (especially C ea i e Commons Licences), you may exe cise
u he usage igh s as speci ied in he indica ed licence.
h ps://c ea i ecommons.o g/licenses/by/4.0/
Be ich e
E ah ungen mi dem Bundesscha zb ie
Eine iskalische Analyse
I. Eno me Absa ze olge
Die Emission des sogenann en Bundesscha zb ie es wu de o zwöl
Jah en im Jah es wi scha sbe ich de Bundes egie ung 1968 un e de
Zielse zung de Fö de ung eine wei ges eu en Ve mögensbildung an-
gekündig : „Die Bundes egie ung be ei e die Ausgabe eines nich mi
einem Ku s isiko beha e en ,Spa b ie es de ö en lichen Hand' o .
Wie diese Papie e ü die Beziehe nied ige Einkommen a ak i
gemach we den können, wi d noch gep ü ."1 Ve wi klich wu de dann
diese Idee nach iele lei Rücksp achen mi de Bundesbank und dem
p i a en Bankgewe be, bei denen es o allem auch um die dann aus
haushal smäßigen, e wal ungs echnischen und kapi alma k poli ischen
G ünden abgelehn e Gewäh ung eines Sozialbonus ü den kleinen An-
lege ging2, zu Beginn des Jah es 1969 mi de Emission de e s en
T anche des Bundesscha zb ie es3.
Die in dem o s ehenden Zi a zum Ausd uck kommende nich iska-
liche Ziel o s eilung, mi diesem Schuld i el die Ve mögensbildung in
b ei en Be ölke ungsk eisen, insbesonde e bei Beziehe n nied ige Ein-
kommen zu ö de n4, wu de on dem damaligen Finanzminis e F. J.
S auß be on , wenn e am 24. Ap il 1969 o dem Deu schen Spa -
1 Jah eswi scha sbe ich de Bundes egie ung 1968, BTag-D ucksache
V/2511, S. 17; siehe dazu aiuch V. Mu hesius: Neues A en a au dem Kapi al-
ma k , in: Zei sch i ü das gesam e K edi wesen, H. 4/1969, S. 148 . — Die
Idee zu eine sog. „Volksobliga ion" (in Anlehnung an die „Volksak ie")
wu de be ei s im Jah e 1961 im damaligen Wi scha s- und Finanzminis e-
ium en wickel ; gl. Ve handlungen des Deu schen Bundes ages, 5. Wahl-
pe iode, Bd. 64, Bonn 1967, S. 6042 C; W. Reimann: F agwü dige Volksobliga-
ionen, in: Handelsbla , N . 176/12.9.1967, S. 29.
2 Vgl. K. Ullmann: BSB-We papie ü den kleinen Mann ode Spekula-
ionspapde ?, in: We papie mi eilungen, Jg. 22/1968, S. 1339.
s Siehe Bundesanzeige , N . 224/30.11.1968, S. 1 .
4 Siehe e gänzend P esse- und In o ma iansam de Bundes egie ung
(Hg.): Bundesscha zb ie und Ve mögensbilldung, in: Ak uelle Bei äge zu
Wd scha s- und Finanzpoli ik, N . 1/1969, S. 1 .; dass.: Was soll de Bun-
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
412 Be ich e
kassen ag in Ka ls uhe aus üh e: „De Bundesscha zb ie wa n i e
(Spe ung om Ve .) als iskalisches Ins umen geplan ..das dem
S aa zusä zliche Geldquellen e schließ . Haushal ewi scha lich e o -
de liche K edi au nahmen des Bundes we den sich du ch (den) Bundes-
scha zb ie wede e höhen noch e minde n."5
Diese Aussage konn e schon damals nich e ns genommen we den6,
wa en doch de a ige Neuübe legungen zu E wei e ung de Angebo s-
pale e s aa liche Schuld i el un e dem Eind uck des Konsolidie ungs-
beda s de ö en lichen Finanzen nach de Finanzie ung on zwei
Konjunk u p og ammen zu Bekämp ung de Rezession 1966/1967 o -
ange ieben wo den7. Vollkommen wide leg wu de de Finanzminis e
dann jedoch du ch die beispiellose „Ka ie e eine Geldanlage"8 in den
sei dem e gangenen el Jah en. De B u oabsa z des Bundesscha z-
b ie es beläu sich au d. 36 M d. DM (siehe Tabelle 1); de An eil
de umlau enden Bundesscha zb ie e am gesam en Schuld olumen des
Bundes be äg nach 14,6 . H. im Jah e 1977 imme hin 13,1 . H. Ende
1979 (siehe Tabelle 2).
Die Ve kau se gebnisse bzw. die übe aus beach liche En wicklung de
p ozen ualen An eile des Bundesscha zb ie es an de Gesam e schul-
dung des Bundes sind Anlaß genug, den G ünden des Absa ze olges
einmal nachzugehen und eine iskalischen We ung zu un e ziehen, die
wei e geh als eine Beu eilung, die sich allein am jäh lichen B u o-
absa z o ien ie 9. Die Übe legungen dazu we den in olgenden Sch i -
desscha zb ie ?, ebenda, N . 12/1969, S. 1 .; dass.: Bundesschä zchen — ein
ech e Knülle , ebenda, N . 11/1971, S. 1 . Auch de Wissenscha liche Bei a
beim Bundesminis e ium de Finanzen: Gu ach en zu Schuldens uk u -
poli ik des S aa es, Sch i en eihe des Bundesminis e iums de Finanzen,
H. 27, Bonn 1979, S. 96, sp ich beim Bundesscha zb ie on eine „ o wie-
gend e eilungspoli isch beg ünde en A de K edi au nahme".
s F. J. S auß: De ö en liche K edi als Mi el de Haushal spoli ik —
No wendigkei en und G enzen —, in: BMF-Finanznach ich en, N . 95/29. 4.
1969, (Anhang 1, S. 15).
6 Ein ku z nach dem o s ehenden Zi a o mulie e Sa z lau e e dagegen:
„Jede DM, die übe den Bundesscha zb ie he einkomm , en las e na ü lich
(die) K edi au nahnue übe Anleihen, Da lehen ode ku z is ige Schuld i el."
7 De si ua ionsbeding e F emdmi elbeda ü die Jah e 1967/1968 belie
sich au den ü damalige Zei en hohen Be ag on d. 16 M d. DM ( ü
Bund, Lände und Gemeinden); siehe e gänzend D. Dicke mann: Die Finan-
zie ung on E en ualhaushal en du ch No enbankk edi , Be lin 1972, S. 77,
147 .
8 So ein We be ex ü den Bundesscha zb ie zum zehnjäh igen Bes ehen.
9 Dami wi d eine ühe e Analyse o ge üh und e gänz ; siehe
D. Dicke mann, R. . Möllendo : De Bundesscha zb ie aus iskalische
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 413
Tabelle 1
B u o-Absa z und An eile de Bundesscha zb ie -Typen am gesam en
B u o-Absa z
Jah
B u o-
Absa z Typ A Typ B
Jah insgesam
in Mio. DM in Mio. DM in .H. in Mio. DM in .H.
1969 283,3 199,9 70,6 83,4 29,4
1970 381,7 200,2 52,5 181,4 47,5
1971 1 098,9 627,4 57,1 471,5 42,9
1972 2 690,7 1 565,1 58,2 1 125,6 41,8
1973 934,5 489,2 52,3 445,3 47,7
1974 3 192,3 1 874,6 58,7 1 317,7 41,3
1975 5 287,9 3 464,5 65,5 1 823,4 34,5
1976 4 976,7 3 090,4 62,1 1 886,3 37,9
1977 7 617,4 4 322,7 56,7 3 294,7 43,3
1978 3 161,0 1 744,6 55,2 1 416,4 44,8
1979 6 350,9 2 816,6 44,3 3 534,3 55,7
Summe 35 975,3 20 395,3 56,7 15 580,0 43,3
Quelle: Zusammenges ell nach den Geschä sbe ich en de Deu schen Bundesbank
1969 bis 1979 (Teil B: E läu e ungen zum Jah esabschluß). Anzume ken is , daß die An-
gaben de Deu schen Bundesbank zum B u o-Absa z in den Geschä sbe ich en mi
denen in den S a is ischen Beihe en zu den Mona sbe ich en de Deu schen Bundes-
bank, Reihe 2: We papie s a is ik, sel en ganz übe eins immen.
en o ge agen: Nach eine Vo s ellung de schulden echnischen Beson-
de hei en des Bundesscha zb ie es un e Hinzuziehung en sp echende
Auss a ungsme kmale eine „no malen" Anleihe (II.) wi d de Bundes-
scha zb ie eine Beu eilung aus de Sich des Bundes und e gänzend
aus de Sich des Anlege s un e wo en (III.) Es olg eine Da s ellung
und Beu eilung de bishe igen Absa ze gebnisse des Bundesscha zb ie-
es (IV.). Aus den e ziel en Un e suchungse gebnissen we den ab-
schließend dann einige iskalische und schuldenpoli ische Schluß olge-
ungen abgelei e (V.).
II. Die Auss a ungsme kmale
In de Auss a ung des Bundesscha zb ie es sind sei de Emission
de e s en T anche e schiedene Ände ungen o genommen wo den.
Sich I - III, (in: Zei sch i ü das gesam e K edi wesen, H. 21/1971, S. 994 .,
H. 22/1971, S. 1039 ., H. 23/1971, S. 1071 .
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
414 Be ich e
Tabelle 2
Schulden des Bundes
Jah Schulden
insgesam
in M d. DM
da un e : Anleihen
in M d. DM in .H.
Bundesscha zb ie e
in M d. DM in .H.
1968 47,2 7,9 16,7
1969 45,4 8,0 17,6 0,3 0,7
1970 47,3 8,7 18,4 0,6 1,3
1971 48,8 9,2 18,9 1,6 3,3
1972* 55,3 9,4 17,0 4,2 7,6
1973 61,4 13,5 22,0 3,0 4,9
1974 72,1 15,4 21,4 4,7 6,5
1975 108,5 18,2 16,8 9,8 9,0
1976 128,4 23,3 18,1 14,5 11,3
1977 150,2 27,4 18,2 22,0 14,6
1978 177,5 31,1 17,5 24,7 13,9
1979 202,6 40,6 20,0 26,6 13,1
•) Nach Einbeziehung de „Au ags inanzie ung ÖFFA" und de „K ankenhaus-
inanzie ung"; ohne diese Sonde inanzie ung belie sich de Schuldens and au
51,6 M d. DM.
Quelle: Zusammenges ell nach Mona sbe ich en de Deu schen Bundesbank.
Wa an angs nu eine Fo m des Bundesscha zb ie es im Angebo , wu -
den zwischenzei lich d ei e schiedene Typen o e ie 10. De a ige Ve -
ände ungen haben die Anlege in de An angsphase de Emission
siche lich e wi . Fü die wei e üh enden Übe legungen zu Beu -
eilung des Absa ze gebnisses bleiben diese Vo gänge unbeach e , zumal
die heu e im Angebo be indlichen beiden Typen des Bundesscha z-
b ie es sei dem 15. Ap il 1971 un e ände sind:
1. De Bundesscha zb ie om Typ A
— ha eine Lau zei on sechs Jah en,
— die Zinsen we den dem Gläubige jäh lich nach äglich gu gesch ie-
ben,
10 Im Jah 1970 und zu Beginn des Jah es 1971 wu de o übe gehend noch
de TypR angebo en, um bei eine Lau zei on sieben Jah en, mi eine
S ückelung on
50
DM und bei Zinsansammlung den besonde en Bedingungen
des Ra enspa e ages (deswegen die Bezeichnung „R") ge ech zu we den.
De TypR ging dann im TypB un e Ve länge ung de Lau zei au . Bei
eine Anlage des Typ B in Ra enspa e ägen muß die Ve agsabwicklung
übe die Bundesschulden e wal ung e olgen (zusä zliche Kos en ü die
ö en liche Ve wal ung).
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 415
— die e minlich gu übe schauba e Tilgung e olg am Ende de Lau -
zei in einem Be ag,
— die Ti el haben eine S ückelung ab 100 DM.
2. De Bundesscha zb ie om Typ B
— ha eine Lau zei on sieben Jah en,
— die Zinsen nebs Zinseszinsen e hal en die Gläubige e s am Ende
de Lau zei ,
— zusammen mi dem Tilgungsbe ag (Rückzahlungswe )11,
— die Ti el haben eine S ückelung ab 50 DM.
3. Gemeinsame Auss a ungsme kmale
Neben diesen schulden echnischen Un e schieden haben beide Typen
olgende Auss a ungsme kmale gemeinsam:
— Ein e s es Me kmal des Bundesscha zb ie es is es, daß e mi eine
ges a el en Ve zinsung ausges a e is (sog. S a elanleihe). Fü die
sei dem 20. Juni 1980 e kau en Ausgaben 1980/9 und 1980/10 gel-
en olgende Zinskondi ionen:
Tabelle 3
Ve zinsung des Bundesscha zb ie es (in . H.)
Ve -
zinsung
ü
Typ A Typ B
nach
dem nominal Rendi e nominal Renda eb)
1.
Jah 6,75 6,75 6,75 6,75
2.
Jah 8,00 7,35 8,00 7,37
3.
Jah 8,00 7,55 8,00 7,58
4.
Jah 8,25 7,71 8,25 7,75
5.
Jah 8,25 7,80 8,25 7,85
6.
Jah 8,75 7,93a) 8,75 8,00
7.
Jah — — 8,75 8,lla)
a) Sog. End endi e.
b) Einschließlich Zinseszins.
Quelle: BMF-Finanznach ich en, N . 27/80, S. 6 (ohne Rendi enangabe).
11 De a ige Ti el we den auch alis „Au zinsungspapie " ode als „Wachs-
umsanleihe" bezeichne .
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
416 Be ich e
Diese Zinss a el mach zunächs einmal deu lich, daß de Anlege
genaue noch als bei ande en Anlagen un e scheiden muß zwischen
de abges u s eigenden Nominal e zinsung und de (zunächs )
nied ige en Rendi e wäh end de Lau zei de Ti el eine sei s und
dem hohen Nominalzins mi eine ela i hohen Rendi e am Ende
de Lau zei (sog. End endi e) ande e sei s, um seine Anlagedisposi-
ionen sinn oll e en zu können. Diese Schwie igkei en e g öße n
sich noch, wenn die jeweiligen Rückzahlungswe e beim Typ B un e
Beach ung de länge en Lau zei und de Ve zinsung de „ges un-
de en" Zinsen12 in das Kalkül eingehen13. Inso e n is de Bundes-
scha zb ie on de echnischen Ausges al ung he gesehen kaum als
ein anlege eundliche , sonde n ehe als ein komplizie e Schuld-
i el zu bezeichnen, de dem Spa e den Weg zu diese Anlage o m
nich ge ade leich mach 14>14a.
— Ein zwei es Me kmal des Bundesscha zb ie es is es, daß e mi
einem Gläubige kündigungs ech ausges a e is . Das heiß , de
Bund ga an ie die Rücknahme de Ti el zum Nennwe nebs
S ückzinsen (beim TypA) ode zum jeweiligen Rückzahlungs we
(beim Typ B).
De o zei ige RückZahlungsansp uch kann om Gläubige nach
eine F is on einem Jah bis zum Höchs be ag on insgesam
nominal 10 000 DM inne halb on 30 Zins agen jede zei gel end
gemach we den. Abgesehen on diesen Besch änkungen en äll
also ü den Anlege jedwedes Ku s isiko, was im Ve gleich zu
12 Fü den Zinseszins gil die Zinss a el analog.
Diese Un e schiede we den in de We bung ü den Bundesscha zb ie
leide nich hin eichend deu lich gemach .
14 Die Rendi' ee mi lunig wi d on de Deu schen Bundesbank o genom-
men; zuim Ve ah en siehe In o ma ionsdiens ü Bundeswe papie e (Hg.):
In o ma ionen ü den E ek enbe a e , Ausgabe Ap il 1979/1.
14a Diesem Ta bes and will de Bundes inanzminis e o enba sei ku zem
en gegenwi ken. Es is es zus ellen, daß bei den jüngs en o iziellen Be-
kann machungen neue Bundesscha zb ie -Kondi ionen (siehe BMF-Finanz-
nach ich en N . 22/80, S. 6, und N . 27/80, S. 6) — abweichend om bishe igen
Ve ah en — die Rendi en ü die einzelnen Jah e de Lau zei nich meh
e ö en lich we den. Nu die End endi e wi d noch angegeben. Es is abzu-
sehen, daß den Anlege n dadu ch ein Rendi e e gleich e schwe wi d. Das
kann die ak uellen En scheidungen de Anlege beein lussen, gegebenen alls
abe auch das zukün ige Ausmaß o zei ige Rückgaben au G und des be-
s ehenden Gläubige kündigungs ech es e ände n. Wie die Anlege und auch
die Schuldne konku enz des Bundes au eine de a ige In o ma ionspoli ik,
die kaum als o bildlich zu bewe en is , eagie en we den, bleib abzu-
wa en.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 417
ande en Schuld i eln ein bishe einmalige Vo zug is 15. Demgegen-
übe is eine o zei ige Kündigung de Ti el du ch den Bund aus-
geschlossen16.
— Ein d i es Me kmal des Bundesscha zb ie es is es, daß de Bundes-
scha zb ie als eine obliga o ische Buchschuld, also nich als We -
papie e ieben wi d; de Käu e e wi b „nu " ein sog. We -
ech 17. Ein Handel de Ti el an de Bö se is ausgeschlossen, jedoch
is ein Ve kau de Ti el an D i e, die zum E s e we b be ech ig
sind, jede zei möglich. Le z lich also e se z de Bund mi seine
Rücknahmega an ie den Ma k . Als Käu e des Bundesscha zb ie es
zugelassen sind im üb igen nu na ü liche Pe sonen und Pe sonen-
gemeinscha en18 sowie Ein ich ungen, die gemeinnü zigen, mild-
ä igen ode ki chlichen Zwecken dienen19.
— Ein ie es Me kmal des Bundesscha zb ie es is es, daß e lau end
als sog. Daue emission angebo en wi d. Die Ti el können olglich
jede zei — wenn on eine o übe gehenden Ausse zung des Ve -
kau s bei eine Neu es se zung de Zinssä ze abgesehen wi d — bei
K edi ins i u en ode bei de Bundesbank und ih en Zweigs ellen
e wo ben we den20.
15 Die Spe is beginn mi dem Ve zinsungs e min de ge ade lau enden
T anche, so daß sich diese F is bei einem spä e en Kau au oma isch e -
kü z und dami die minimale Liquidi ä sbindung on einem Jah ü den
Bund e kü z .
16 Diese Ta bes and is nich unbeach lich, wenn bedach wi d, daß de
Bund schon einmal hoch e zinsiliche Anleihen zu Einspa ung on Zinsau -
wendungen o zei ig gekündig ha ; siehe F ank u e Allgemeine Zei ung,
N . 51/9. 3.1978, S. 17 („De Bund kündig o zei ig zwei Anleihen").
17 Siehe e gänzend W. Wessely: De Bundesschai zb ie als Sammelschuld-
buch o de ung und seine Emission, in: We papie -Mi eilungen, N . 38/1969,
S.
1094
.
18 K edi ins i u e dü en Bundesscha zb ie e nu in Ausnahme ällen mi
zei liche Be is ung e we ben.
19 An Gebie s emde dü en Bundesscha zb ie e nu mi besonde e Ge-
nehmigung e kau we den; Gebie s emde nach § 54 Außenwi scha s e -
o dnung sind on dem Ve bo ausgenommen.
20 E wogen wu de bei de Konzep ionie ung des Bundesscha zb ie es auch
ein Ve kau übe die Schal e de Bundespos . Da ü plädie beispielsweise
das Münchene I o-Ins i ui , um den We bewe b um die Mi el de Spa e
zwischen de ö en lichen Hand und dem K eddi gewe be noch s ä ke zu be-
onen; siehe Handelsbla , N . 180/19./20. 9.1975, S. 3 („Bundesscha zb ie auch
übe die Pos ?"). Auch de Wissenscha liche Bei a beim Bundesminis e ium
de Finanzen: Gu ach en zu Schuldens uk u polii ik des S aa es a.a.O.,
S.
93
., mein , eine de a ige Lösung soll e zu E wei e ung de Absa zwege
und zu Ve besse ung de Konku enzbedingungen einmal e such we den.
27 K edi und Kapi al 3/1980
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
418 Be ich e
Au g und de genann en Auss a ungsme kmale is de Bundesscha z-
b ie — ohne das hie im einzelnen nachweisen zu wollen — im Spek-
um de Geldanlage-Al e na i en zwischen dem Spa buch und de
ö en lichen Anleihe anzusiedeln.
III. Schuldenpoli ische Beu eilung de Auss a ungsme kmale
Wi d on un e schiedlichen nich - iskalischen Zielen de ö en lichen
Ve schuldung abgesehen, so ha die iskalische Zielse zung de Schulden-
poli ik „nu " eine Au gabe zu e üllen: Bescha ung de no wendigen
Einnahmen zu haushal swi scha lich e e ba en Bedingungen, d. h.
mi minimalen Kos en und mi einem — liquidi ä smäßig — plan-
ge ech en Schuldendiens . Wi d nun un e Schulden echnik die Kuns
e s anden, einen Ve schuldungsgedanken in die Ta umzuse zen, d. h.
alle o ganisa o ischen, ju is ischen und adminis a i en Maßnahmen
de Schuldenau nahme, Ve zinsung und Tilgung zielge ech du chzu üh-
en — ihnen komm also du chaus ein wich ige Rang bei de Realisie-
ung de schulden echnischen Ziele zu —, so schein de Bundesscha z-
b ie als ein Mus e beispiel schulden echnische Ra inesse angesehen
we den zu können.
Diese Fes s ellung läß sich belegen, wenn die einzelnen Auss a -
ungsme kmale des Bundesscha zb ie es aus de Sich des Bundes beu -
eil we den. Dazu sind e gänzend abe auch Beu eilungsk i e ien de
Anlege zu be ücksich igen, denn Schulden echnik kann nich nu au
die In e essen de Schuldne abges ell sein, sonde n muß s e s auch
au die In e essen de Gläubige , die mi de Emission de Schuld i el
angesp ochen we den sollen, abges imm sein.
1. De Einnahinene zielung gel en insbesonde e olgende Auss a ungs-
me kmale:
— Die du ch die Beg enzung des Käu e p eises ollzogene Ma k -
Spal ung ziel da au ab, s ä ke als zu o das Spa au kommen
de p i a en Haushal e ü die ö en liche Ve schuldung zu mo-
bilisie en21' 22. Dies wa und is , nich zule z au g und des hohen
21 R. A. Musg a e: Theo ie de ö en liehen Schuld, in: Handbuch de
Finanzwissenscha , 1. Bd., 2. Au l., Tübingen 1952, S. 118, sp ich in diesem
Zusammenhang on „ es ingie en" Schuld i eln.
22 Im Geschä sbe ich de Deu schen Bundesbank 1978, S. 42 ., wi d be-
on , daß im Sanne des sog. Deb -Managemen „eine Auswei ung de Di ek -
beziehung zwischen den p i a en Gläubige n und den s aa lichen Schuld-
ne n ... zu un e s ü zen" is ... „Dahe soll e ... kon inuie lich da au hinge-
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 425
ba niede schlagen muß. Da in einem ü einen We papie k edi
e einba en Zinssa z no male weise auch Ku s isikobes and eile
einkalkulie we den, sinid beim Bundesscha zb ie wegen des
Fo alls des Ku s isikos g undsä zlich nied ige e Zinsen zu e -
gü en als dies bei e gleichba en Anlagen ohne Gläubige kündi-
gungs ech de Fall is . D. h. als Äqui alen ü dieses Auss a -
ungsme kmal können — und das is ü die nach olgenden Aus-
üh ungen besonde s bedeu sam — aus iskalische Sich Zins-
au wendungen eingespa we den. Dabei is es siche lich s ei ig,
wie hoch diese Zinssa z-Di e enz un e Be ücksich igung de
einjäh igen Spe is im Einzel all anzuse zen is .
Zu be onen is e ne , daß auch die Abwicklung des Bundes-
scha zb ie es als Daue emission Zins o eile mi sich b ingen
kann. Da die Anlege g undsä zlich mi dem Ins i u des Bun-
desscha zb ie es e au sind und ein ums ändliches und zei -
aubendes Abs immungs e ah en mi den Regulie ungsins an-
zen — wie bei eine Anleihenemission üblich — nich e o de lich
is , können die Kondi ionen ela i schnell an e ände e Ma k -
bedingungen angepaß we den, so daß eine g oße Ma k nähe bei
de Fes legung de Zinssä ze — ähnlich wie bei e gleichba en
Vo gehensweisen p i a e und ö en lich- ech liche Ins i u e, die
Daue emission anbie en — möglich e schein : Bei sinkenden Zin-
sen kann de Zinsen wicklung schnell ge olg we den; das Ziel
de Zinskos enminimie ung wi d somi e üll . Und bei s eigen-
dem Zins wi d die We bewe bs ähigkei e hal en, so daß de
Finanzie ungsbeda g edeck we den kann.
— Und schließlich is anzume ken, daß de Bund du ch die Umge-
s al ung des Bundesscha zb ie es als We ech auch Emissions-
kos en in Fo m de sons an allenden D uckkos en, ü e ek i e
S ücke spa . Zugleich wi d dadu ch eine mögliche Ve üh ung
de Gläubige als S eue zahle , e ek i ausgelie e e S ücke de
Bes eue ung du ch die Einkommens eue wie du ch die Ve mö-
gens eue zu en ziehen, besei ig und das S eue au kommen dem-
nach e höh 42.
42 De Vo zug, die Ti el im Gegensa z zu eine Ve wal ung du ch K edi -
ins i u e gebüh en ei on de Biindesschulden e wal ung e wal en zu las-
sen, is nich allein au den Bundesscha zb ie besch änk , sonde n gil auch
ü ande e Schuld o men des Bundes (einschließlich Bundesobliga ionen).
Alle dings: Diesen Vo eil ü den Anlege ha de Bund mi zusä zlichen
Ausgaben zu bezahlen.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
426 Be ich e
IV. E klä ung und Beu eilung des bishe igen Absa ze olges
Is nun zu p ü en, inwiewei die schuldenpoli ischen E wa ungen
des Bundes, die e au g und de schulden echnischen Ausges al ung des
Bundesscha zb ie es geheg haben mag, in E üllung gegangen sind, so
kann mi Blick au die eingangs (siehe Tabelle 2) genann en wachsen-
den An eile de Ve schuldung übe den Bundesscha zb ie an de Ge-
sam e schuldung — wenn on dem Einb uch in den Jah en 1974/75
abgesehen wi d — die Ansich „ on dem E olg eine Idee"43 du chaus
e e en we den. Mi de Be ach ung diese absolu en und ela i en
Jah eszahlen soll e es abe nich sein Bewenden haben.
Beziehen wi das schuldenpoli ische Ve hal en des Bundes in bezug
au den Bundesscha zb ie eine sei s und das diesbezügliche Ve hal en
de Anlege wäh end des Ve lau s de e gangenen el Jah e ande e -
sei s in die Analyse mi ein, so kann de übe aus beme kenswe e Ab-
sa ze olg nich nu besse e klä we den, e muß o allem auch di e-
enzie e beu eil we den.
1. Uneinhei liche Absa ze gebnisse
Bei eine Be ach ung de mona lichen B u o-Absa ze gebnisse (siehe
Tabelle 4, S. 428 ., und die Abbildung, S. 430) äll au , daß die Ab-
sa zen wicklung in den e s en Jah en bis 1972 einen uhigen Ve lau
nimm , wenn on o übe gehenden hohen Ve käu en in den Mona en
Ap il/Mai 1971 und Janua /Feb ua 1972 abgesehen wi d. S a ken
Ve ände ungen und g oßen Absa zschwankungen is dann jedoch die
Absa zen wicklung in den Jah en 1973 bis 1979 un e wo en. — Au -
g und dieses uneinhei lichen E scheinungsbildes de Absa ze gebnisse
dü e eine mögliche E klä ung ü den Absa ze olg in dem Ums and,
daß de Bundesscha zb ie als Daue emission mi egelmäßige we -
bende Un e s ü zung angebo en wi d, nich zwingend sein. Denn bei
diese Beg ündung des Absa ze olges müß e das Bild de Absa zen -
wicklung ehe einen gleichmäßig e lau enden Ans ieg e zeichnen.
Insgesam gesehen dü en deswegen diese meh ins i u ionellen Um-
s ände nich u sächlich ü den Absa ze olg sein.
43 E. E lenbach: Zu Sache: Bundesschä zchen, in: F ank u e Allgemeine
Zei ung, N . 299/24.12.1977, S. 9.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 427
2. Vie Ve kau sabschni e
Die o ge undenen be äch lichen Schwankungen bei den mona -
lichen Absa zje gebnissen — insbesonde e sei 1974 — müssen olglich
au ande e G ünde zu ückge üh we den. Um diesen G ünden nach-
spü en zu können, is es zweckmäßig, die En wicklung des Zinsni eaus
au dem Ma k ü ö en liche Anleihen mi de En wicklung de Ve -
zinsung des Bundesscha zb ie es eine e gleichenden Be ach ung zu
un e ziehen. Zu diesem Zweck wi d bezüglich de Zinsni eauen wick-
lung des Ma k es die Umlau s endi e ü Anleihen des Bundes (und
die Emissions endi e ü e s malig abgese z e es e zinsliche We pa-
pie e) zug unde geleg — siehe Tabelle 4 44. Beim Bundesscha zb ie
wi d dagegen au die Enld endi e des Ti els om Typ A abges ell , weil
e mi seine jäh lichen Zinsauszahlunjg de Anleihe nähe komm als
de Typ B, auch wenn e wegen de kü ze en Lau zei eine Anleihe we-
nige en sp ich als de Typ B. Anzume ken is , daß sich de B u o-Ab-
sa z im Du chschni im Ve häl nis on e wa 6 zu 4 au den Bundes-
scha zb ie Typ A und Typ B e eil ; siehe Tabelle 1, S. 413). Zudem is
e s malig im Jah e 1979 de An eil de e kau en Bundesscha zb ie e
om Typ B mi 55,7 . H. g öße als de des Typs A.
Un e Einbeziehung de Zinsen wicklung lassen sich dann die bishe-
igen el Jah e, in denen de Bundesscha zb ie angebo en wu de, in
olgende ie Ve kau sabschni e (siehe die Abbildung) un e eilen:
(1) Die Eingangsphase de Jah e 1969 bis 1971, in de de Bundes-
scha zb ie au dem Ma k einge üh und bekann gemach we -
den muß e, ha e mi e heblichen Schwie igkei en — insbesonde e
mi dem Wide s and des Bankensek o s — e ig zu we den.
Das Jah 1971 und insbesonde e das Jah 1972 b ach en jeweils zu
Beginn einen einmaligen deu liche en Absa ze olg, weil be o s e-
hende Zinssenkungen die Anlege o ensich lich mobilisie e.
(2) Die Zwischenphase de Jah e 1973 und 1974 e lie mi un e schied-
lichem E olg. Das Jah 1973 wa bei s eigenden Zinssä zen du ch
beach liche Ne o-Rück lüsse gekennzeichne . De Absa z neue Bun-
desscha zb ie e konn e die Rück lüsse aus dem Publikum nich ein-
mal decken. Diese En wicklung konn e e s im Mai 1974 ges opp
44 Ein Ve gleich mi de Emiissions endi e des Bundes is nich möglich,
weil nich ü alle Mona e en sp echende Ve gleichswe e zu Ve ügung
s ehen.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 429
we den. Die Ve kau se gebnisae des Jah es 1974 sind du ch zwei
Spi zen im Janua und im Juli gezeichne , e mu lich wu den hie
o allem Zinseinnahmen de g oßen Zins e mine Janua und Juli
wiede angeleg .
(3) Die d i e (Expansions-)Phase on 1975 bis Mi e 1979 is dann
du ch s a k schwankende Ve kau se gebnisse gekennzeichne , sie
äll zusammen mi einem sinkenden Zinsni eau. Dabei äll au ,
daß die Absa ze gebnisse o eine Zinsände ung, genaue : o eine
wei e en Zinssa zsenkung, imme besonde s hoch sind.
(4) Die ie e Phase mi wechselnden E gebnissen on Mi e 1978 bis
Ende 1979 weis ähnlich wie die d i e Phase s a k schwankende
Ve kau se gebnisse au — wenn auch au einem nied ige en Ni-
eau. De Absa zeinb uch Mi e 1978 wi d du ch ein s eigendes
Zinsni eau ges opp . Dabei is zum einen es zus ellen, daß de Ab-
sa z on dem Zinsans ieg p o i ie e, genaue : das Absa ze gebnis
e besse sich jeweils nach eine Zinssa zanhebung. Und zum zwei-
en is da au hinzuweisen, daß nach den Gläubige kündigungen
in den Jah en 1973/74 e s malig wiede höhe e Rückgaben zu e -
zeichnen sind. So liegen die Rück lüsse in den Mona en Mai, No em-
be und Dezembe 1979 übe dem B u oabsa z.
3. Die Analyse de En wicklung
Aus diesen ie Phasen lassen sich d ei un e schiedliche E gebnisse,
die ü die Beu eilung de Absa zen Wicklung des Bundesscha zb ie es
on Bedeu ung sind, ablei en (siehe Tabellen 4 und 5 sowie die Ab-
bildung):
(1) Zum einen is die Au me ksamkei au die En wicklung de Ren-
di edi e enzen zwischen dem Bundesscha zb ie und in e wa e -
gleichba en Anlagen zu lenken. Es zeig sich ge ade in de e s en
Phase — wenngleich diese Fes s ellung auch au die nach olgenden
Pe ioden g undsä zlich zu übe agen is — übe aus deu lich, daß die
mona lichen Ve kau se gebnisse dann besonde s gu aus allen, wenn
die Rendi edi e enz seh klein is bzw. gegen Null geh . Im einzel-
nen is es zus ellen:
— Die Rendi edi e enzen an den Te minen de Kondi ionenände-
ungen sind beim Bundesscha zb ie höchs un e schiedlich. Wenn
on de hohen Rendi e zu Beginn des Jah es 1969 abgesehen
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
430
Be ich e
Tabelle
4
Absa z
und
Umlau
des
Bundesscha zb ie es
Jah
und
Mona
B
u o
-
Absa z
Vo zei ige
Rücknahmen
Ne o-
Absa z
Ta-
gungen Umlau
Jah
und
Mona
in Mio.
DM
in Mio.
DM
in .H.
des
B u o-
Ab-
sa zes
— in Mio. DM —
1969
Janua
62 — — 62 — 62
Feb ua
14 — — 14 — 76
Mä z
10 — — 10 — 86
Ap il
9 — — 9 — 95
Mai 6 — — 6 — 101
Juni
6 — — 6 — 107
Juli
24 — — 24 130
Augus
5 — — 5 — 135
Sep embe
60 — — 60 — 196
Ok obe
29 — — 29 — 225
No embe
27 — — 27 — 252
Dezembe
29 — — 29 — | 280 |
Summe
280 — — 280 —
1970
Janua
65 — — 65 — 345
Feb ua
63 12 19 51 — 396
Mä z
20 3 15 17 — 413
Ap il
66 8 12 58 — 471
Mai 22 3 14 19 — 490
Juni
16 2 13 14 — 504
Juli
34 8 24 26 530
Augus
16 5 31 11 — 541
Sep embe
21 19 90 2 — 543
Ok obe
16 12 75 4 547
No embe
13 7 54 6 — 553
Dezembe
30 7 23 23 — 1 576 |
Summe
382 86 (0 23) 296 —
1971
Janua
122 13 11 109 — 685
Feb ua
107 9 8 98 — 785
Mä z
113 7 6 106 — 889
Ap il
195 6 3 189 — 1 078
Mai 39 4 10 35 — 1 113
Juni
32 3 9 29 — 1 142
Juli
58 13 22 45 1 187
Augus
44 6 14 38 — 1225
Sep embe
47 9 19 38 — 1263
Ok obe
69 6 9 63 1326
No embe
75 6 8 69 — 1395
Dezembe
165 6 4 159 — 11554 |
Summe
1066 88 (0 8) 978 —
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Tabelle
4
(Fo se zung)
Be ich e
431
B
u o-
Absa z Vo zei ige
Rücknahmen
Ne o-
Absa z
Til-
gungen
in Mio.
DM
493
955
317
229
116
121
123
87
63
75
48
85
2 712
193
105
64
48
18
96
80
43
30
33
121
107
938
215
141
72
40
215
226
375
234
189
209
296
987
3 197
in Mio.
DM
5
4
3
5
5
4
11
8
6
7
7
11
76
48
117
101
66
102
212
389
319
207
212
209
144
2 126
239
162
113
85
128
104
161
109
77
76
92
94
1 440
in .H.
des
B u o-
Ab-
sa zes
1
0,4
1
2
4
3
9
9
10
9
15
13
(0 3)
25
111
158
137
567
221
486
742
690
642
173
135
(0 227)
111
115
157
212
60
46
43
47
41
36
31
10
(0 45)
—
in Mio.
DM -
488
951
314
224
111
117
112
79
57
68
41
74
2 636
145
- 12
37
18
- 84
116
309
276
177
179
88
37
-1188
• 24
- 21
41
- 45
87
122
214
125
112
133
204
893
1 747
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
432
Tabelle
4
(Fo se zung)
Be ich e
Jah
und
Mona
B
u o-
Absa z Vo zei ige
Rücknahmen
Ne o-
Absa z
Til-
gungen Umlau
Jah
und
Mona
in Mio.
DM in Mio.
DM
in .H.
des
B u o-
Ab-
sa zes
— in Mio. DM
—
1975
Janua
855 7 0,8 848 38 5 523
Feb ua
419 11 3 408 — 5 931
Mä z
377 7 2 370 — 6 301
Ap il
695 5 0,7 690 — 6 991
Mai 395 4 1 391 — 7 382
Juni
1 050 4 0,4 1046 — 8 428
Juli
298 17 6 281 8 709
Augus
229 2 0,9 227 — 8 936
Sep embe
239 11 5 228 48 9 134
Ok obe
211 2 0,9 209 — 9 343
No embe
155 2 1,3 153 — 9 496
Dezembe
310 4 1,3 306 — ! 9
802 |
Summe
5 233 76 (0 1,5) 5 157 86
1976
Janua
370 1 0,3 369 49 10 122
Feb ua
264 3 1 261 — 10 383
Mä z
855 3 0,4 852 — 11 235
Ap il
326 4 1 322 48 11 509
Mai 236 3 1 233 — 11 742
Juni
203 2 1 201 — 11 943
Juli
195 7 4 188 199 11 932
Augus
101 6 6 95 — 12 027
Sep embe
134 6 4 128 — 12 155
Ok obe
186 5 3 181 — 12 336
No embe
518 3 0,6 515 — 12 851
Dezembe
1634 1 0 1623 — I 14
484 |
Summe
5 022 44 (0 0,9) 4 978 296
1977
Janua
687 3 0,4 684 1 15 167
Feb ua
488 2 0,4 486 — 15 653
Mä z
573 3 0,5 570 — 16 223
Ap il
1460 4 0,3 1456 16 17 663
Mai 416 3 0,7 413 — 18 076
Juni
898 1 0,1 897 — 18 973
Juli
415 1 0,2 414 97 19 290
Augus
926 1 0,1 925 — 20 215
Sep embe
231 1 0,4 230 — 20 445
Ok obe
298 1 0,3 297 20 742
No embe
322 1 0,3 321 — 21 063
Dezembe
917 21 2 896 —
1
21
959
|
Summe
7 631 42 (0 0,6) 7 589 114
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 433
Tabelle 4 (Fo se zung)
B u o-
Absa z
in Mio.
DM
Vo zei ige
Rücknahmen
in Mio.
DM
in .H.
des
B u o-
Ab-
sa zes
Ne o-
Absa z
Til-
gungen
—
in Mio. DM
—
470
446
628
260
214
179
213
93
157
214
146
134
0,4
0,2
0,1
0,3
0,4
0,5
0,9
1,0
3
1
2
2
468
445
627
259
213
178
211
92
153
211
143
131
163
71
93
3 154 23 (0 0,7 3 131 336
235
491
168
625
208
1 121
851
869
507
703
243
337
6 358
9
20
44
252
249
627
569
423
287
591
475
397
4 067*
4
4
26
40
120
56
67
49
79
84
195
118
64
226
471
124
373
494
282
446
107
112
- 232
- 60
2 289a)
197
53
85
101
436
*) Einschließlich 11 Mio. DM nich zu echenba e Rückgaben.
Quelle: Zusammenges ell nach Deu sche Bundesbank: S a is ische Beihe e zu den
Mona sbe ich en de Deu schen Bundesbank, Reihe 2: We papie s a is ik; Angaben
des Bundesminis e iums de Finanzen, die dem Ve asse eundliche weise zu Ve -
ügung ges ell wu den. (Ge inge Abweichungen zwischen den Angaben de Deu schen
Bundesbank und denen des Bundesminis e iums de Finanzen, zu ückzu üh en wohl
au Rundunigen und We s ellungen, bleiben unbe ücksich ig .)
28 K edi und Kapi al 3/1980
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
434
Be ich e
Tabelle
5
Ve zinsung
des
Bundesscha zb ie es
im
Ve gleich
zu
Umlau s-
und
Emissions endi en
des
Ma k es
Emis-
Um-
sions-
lau s- endi e
Zins- endi e Di e-e s -Di e-
s a el End endi e
de
enz
zu
malig enz
zu
Jah
de de
Bundes-Anleihen
End-
abge-
End-
Jah Bundes-scha zb ie e
de
endi e se z e endi e
und
Mona scha z-TypA TypB
Bundes-
des
es e -
des
b ie e epublik
Deu sch-
land
TypA zins-
liche
We -
papie e
TypA
—
in .H.
—
1969
Janua
4,0 - 8,0
(+
3,0)a)
6,29 — 6,2 + 0,09 6,2 + 0,09
4,0 - 8,0
(+
3,0)a)
6,29 — 6,2 + 0,09 6,2 + 0,09
Feb ua
6,2 + 0,09 6,2 + 0,09
Mä z
6,3 - 0,01 6,3 - 0,01
Ap il
6,4 - 0,11 6,5 - 0,21
Mai 6,4 - 0,11 6,6 - 0,31
Juni
6,6 - 0,31 6,8 - 0,51
Juli
4,5 - 8,0 6,38 6,49 6,9 - 0,52 6,9 - 0,52
Augus
6,9 - 0,52 7,1 - 0,72
Sep embe
5,5 - 8,0 6,74 6,83 7,1 - 0,36 7,1 - 0,36
Ok obe
7,3 - 0,56 7,3 - 0,56
No embe
7,3 - 0,56 7,2 - 0,46
Dezembe
7,6 - 0,86 7,1 - 0,36
1970
Janua
6,0 - 8,5 7,15
7,42b)
7,6 - 0,45 7,4 - 0,25
Feb ua
7,7 - 0,55 7,8 - 0,65
Mä z
8,1 - 0,95 8,2 - 1,05
Ap il
6,5 - 9,0 7,64
7,92b)
8,1 - 0,46 8,2 - 0,56
Mai 8,4 - 0,76 8,1 - 0,46
Juni
8,7 - 1,06 8,4 - 0,76
Juli
6,5 - 9,0 7,64
7,92b)
8,6 - 0,96 8,6 - 0,96
Augus
8,4 - 0,76 8,5 - 0,86
Sep embe
8,4 - 0,76 8,5 - 0,86
Ok obe
8,6 - 0,96 8,6 - 0,96
No embe
8,6 - 0,96 8,6 - 0,96
Dezembe
8,2 - 0,56 8,3 - 0,66
1971
Janua
7,7 - 0,06 7,9 - 0,26
Feb ua
7,7 - 0,06 7,7 - 0,06
Mä z
7,9 - 0,26 7,7 - 0,06
Ap il
6,0 - 9,0 7,31 7,64 7,9 - 0,59 7,8 - 0,49
Mai 8,0 - 0,69 7,9 - 0,59
Juni
8,1 - 0,79 8,1 - 0,79
Juli
6,5 - 9,0 7,64 7,92 8,3 - 0,66 8,3 - 0,66
Augus
8,2 - 0,56 8,3 - 0,66
Sep embe
8,0 - 0,36 8,2 - 0,56
Ok obe
7,9 - 0,26 8,0 - 0,36
No embe
7,9 - 0,26 7,9 - 0,26
Dezembe
7,9 - 0,26 7,8 - 0,16
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 441
s ehenden Ti el (bei einem un e s ell en An eil wenige lexibel
eagie ende Anlege ) kleine wi d50'50a. Inso e n bes ä ig sich
die Wunsch o s elhing des Wissenscha lichen Bei a s nich , wenn
e zum Ausd uck b ing : „Das Rech zu o zei igen Rückgabe,
mi dem die S aa sbü ge ü den We papie e we b ,e zogen'
we den soll en, soll e sich nich so auswi ken, daß de S aa in
Zei en s eigende Zinsen mi hohen Rück lüssen kon on ie
wi d51."
(3) Zum d i en is die Au me ksamkei zu lenken au die Lau zei de
einzelnen Ausgaben des Bundesscha zb de es ode , genaue gesag ,
au die Ankündigungsp axis des Bundes bei de be o s ehenden
Ände ung de Kondi ionen mi den en sp echenden Signalwi kun-
gen:
— Die Ankündigung eine o zunehmenden Senkung de Zinssä ze
e olg geziel so ech zei ig, daß sich auch de „le z e" Anlege ,
de die En wicklung des Ma k es nich egelmäßig und au me k-
sam e olg , üh genug da au eins ellen kann, noch Ti el zu
den al en, sp ich höhe en Kondi ionen zu e we ben. Zu e weisen
sei au en sp echende Ankündigungen de Ums ellung in de
P esse, die wie bei einem güns igen Sonde angebo beispiels-
weise lau en: „Noch zwei Tage al e ,Bundesschä zchen'" und
„Heu e le z e Te min ü ,Bundesschä zchen' mi x-P ozen Ren-
di e."
50 Diese E wa ung is be ech ig , wenn dem Anlege die Vo eile on
Umdisposi ionen o ge echne we den. Siehe z.B. K. Wend : Je z lohn es
sich, al e Scha zb ie e umzu auschen, in: Kölne S ad -Anzeige , N . 40/16/
17.2.1980, S. 8; o. V.: Bundesscha zb ie e im Hin e e en, in: Die Zei , N .
11/7.3.1980, S. 28; K. Wend : Zins-Wechselbad s ü z Anlege in Ve wi ung,
in: Kölne S ad -Anzeige , N . 58/Ö./9.3.1980, S. 9; o.V.: Welche Bundes-
scha zb ie e Sie auschen soll en, in: Capi al, H. 5/1980, S. 35, sowie o.V.:
Kündigungswelle ü S aa spapie e, in: De Spiegel, N . 25/16. 6.1980, S. 103.
50a) O enba au G und diese E ah ungen sieh § 6 Abs. 2 des Re e en en-
En wu s eine Bundesschuldeno dnung (BSO) om 25. Mä z 1980 o , dem
Bundes inanzminis e eine daue gese zliche K edi -E mäch igung auße halb
des Bundeshaushal sgese zes zu e eilen; danach soll e K edi e ü eine
Rückzahlung on Schulden au nehmen dü en, de en Tilgung im lau enden
Haushal sjah nich o gesehen wa . De Re e en enen wu üh zu Be-
g ündung diese Bes immung an, daß de E mäch igung insbesonde e „ ü
die E sa z inanzie ung o zei ig zu ückgegebene Bundesscha zb ie e" Be-
deu ung zukomm . Inwiewei diese Vo sch i noch mi Bes immungen de
Bundeshaushal so dnung (BHO) om 19. Augus 1969 (BGBl. I, S. 1284) e -
einba is , soll hie nich gep ü we den.
51 Wissenscha liche Bei a beim Bundesminis e ium de Finanzen: Gu -
ach en zu Schuldens uk u poli ik des S aa es, a.a.O., S. 67.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
442 Be ich e
Dieses besonde e Ve ah en de „ e zöge en Anpassung" wi d
e s mals im Janua 1972 e kennba , bei den nach olgenden
Kondi ionenände ungen im Dezembe 1974, im Janua und Juni
1975, im Mä z und Dezembe 1976 sowie im Ap il, Juni, Augus
und Dezembe 197752 wi d es nahezu zum Ve schuldungsp inzip.
Inso e n is es kein Wunde , daß sich de Bundesscha zb ie zu
einem Ve kau sschlage en wickeln konn e.
— Fü die Ankündigung eine o zunehmenden E höhung de Zins-
sä ze is ein en sp echendes Ve hal en des Bundes nich so ein-
deu ig nachweisba wie bei de Zinssenkung, wenngleich deu -
lich wi d, daß die Absa ze gebnisse in den Jah en 1969/70,
1973/74 und 1979 jeweils nach den o genommenen Zinsanhe-
bungen einen e höh en Ans ieg zu e zeichnen haben. De Schluß
lieg nahe, daß sich die Anlege au g und de Ankündigung de
Kondi ionenanpassung bei de Zeichnimg neue Ti el e s änd-
liche weise zunächs abwa end e hal en haben.
Abzulei en is da aus de Schluß, daß de Bund o ensich lich das
Ende des Ve kau s eine al en Ausgabe und den Beginn des Ve kau s
eine neuen Ausgabe so ankündig und e minie , daß die Anlege im
In e esse de Einnahmee zielung des Bundes eagie en können, auch
wenn dadu ch Zinsnach eile ü den Bund en s ehen. Insbesonde e au
die Abschöp ung on anlage ähigen Mi eln du ch eine e spä e e An-
passung de Kondi ionen an ein gesunkenes Zinsni eau des Ma k es
muß hie au g und de bishe igen E ah ungen hingewiesen we den53.
Es kann nach den obigen Aus uh ungen gleichsam on einem zwei en
Ta bes and de Gewäh ung eine „Supe -Rendi e" gesp ochen we den.
V. De Bundesscha zb ie : Ein eu e und
unzu e lässige Schuld i el
Zusammen assend lassen sich aus den o he gehenden Übe legungen
olgende Fes s ellungen ablei en:
52 Vgl. Geschä sbe ich de Deu schen Bundesbank 1977, S. 97.
w Ande e Ansich is G. . Sche en: Bundesschcha zb ie e gewinnen an
Bedeu ung, a.a.O., S. 6. E weis au die s ändige Kondi ionen-Abs immung
mi de Deu schen Bundesbank hin, üh abe auch an, daß ü eine Kondi-
ionenanpassung ein au wendiges Ve ah en in Gang zu se zen is . Siehe
e gänzend Ch .-M. Mülle : Bundesscha zb ie -F üch chen, in Handelsbla ,
N . 102/29.5.1979, S. 2; o.V.: Wah e Schä ze, in: F ank u e Allgemeine
Zei ung, N . 125/31. 5.1979, S. 11.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 443
(1) De Bund nu z die g öße gewo dene Zinsemp indlichkei de An-
lege geschick aus, indem e
— die Rendi edi e enz zu e gleichba en Anlagen „manipulie "
und sich mi de Gewäh ung eine „Supe -Rendi e" Ma k o -
eile gegenübe de p i a en Konku enz, abe auch gegenübe
de Konku enz on Lände n und Gemeinden e scha ,
— die Kondi ionenände ungen so ech zei ig bekann gib , daß sich
die Anlege , auch wenn sie mi de Ma k en wicklung nich so
gu e au sind wie beispielsweise ins i u ionelle Anlege , noch
gu au die e ände e Ma k lage eins ellen können, indem sie
en wede mi eine Kau zu ückhal ung im Fall s eigende Zinsen
ode mi eine e höh en Kau neigung im Fall sinkende Zinsen
eagie en.
Auch mi diesem Ve hal en wi d die Gewäh ung eine „Supe -
Rendi e" ini iie , ohne daß eine b ei e e Ö en lichkei wegen
mangelnde T anspa enz übe das quan i a i e Ausmaß de
gewäh en Vo eile da an Ans oß nimm 54.
(2) De bishe ige Absa ze olg be uh in olgedessen in g oßem Maße
— au ela i zu hohen Zinsau wendungen. De Bund e s öß mi
dem Bundesscha zb ie wiede hol gegen das Zinsminimie ungs-
ziel; e mach on seine sog. Zins obus hei Geb auch, dies abe
au eine „elegan e", nahezu unme kliche Weise55. De Finanzie-
ungsan eil des Bundesscha zb ie es kann übe wiegend nu au
diesem Wege gesiche we den56. S a des e wa e en kon inuie -
lichen Mi elzu lusses eine Daue emission weis de Bundes-
scha zb ie wegen „seine " Anlege höchs sensiblen Reak ionen
54 Die bei de Konzep ionie ung des Bundesscha zb ie es abgelehn e Ge-
wäh ung eines „Sozialbonus" wi d au diese Weise p ak izie ; nu is die
„Supe -Rendi e" nich au die Beziehe kleine Einkommen ausge ich e ,
sonde n wi d on den besse in o mie en Anlege n wah genommen.
55 Eine de Apologe en des Bundesscha zb ie es, W. Hankel, üh die
auße halb des Ma k es liegende Ve zinsung des Bundesscha zb ie es in e s e
Linie au die „e was schwe ällige, weil adminis a i e Fes se zung de
Zinss a el gegenübe de ma kmäßigen Zinsbildung an de Bö se" zu ück
(W. Hankel: K edi schöp ung zum Schaden de Wi scha ?, a.a.O., S. 17).
Auch wenn die Fes s ellung im Jah e 1972 noch ich ig gewesen sein mag,
so muß heu e zumindes ge ag we den, wa um diese adminis a i e
Schwe älligkei bishe nich behoben we den konn e.
56 Siehe auch Wissenscha liche Bei a beim Bundesminis enium de Fi-
nanzen: Gu ach en zu Schuldens uk u poli ik des S aa es, a.a.O., S. 79.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
444 Be ich e
de au Ziinssa z e änide ungen und au Rendi e un e schiede
s a k wechselnde mona liche B u o-Äbsia ze gebnisse mi dem-
en sp echend un e sdüedlichen Finanzie ungsbei ägen au .
— au hohen Liquidi ä s isiken mi en sp echenden Liquidi ä s-
siche ungskos en, weil das Gläubige kündigungs ech om An-
lege in ande e Weise wah genommen wi d als es sich de Bund
wohl o ges ell ha , nämlich zu o übe gehenden Anlage dis-
ponible Mi el, um jede zei Rendi e o eile wah nehmen zu
können — e en uell auch Rendi e o eile bei besse e zins-
lichen Ausgaben des Bundesscha zb ie es57. Diese Risiken wachsen
in dem Maße, in dem sich de Bund in Fo m des Bundesscha z-
b ie es e schulde und in dem Maße, in dem die umlau enden
Bundesscha zb ie e mi eine ela i nied igen Ve zinsung aus-
ges a e sind. Es handel sich inso e n um zu hoch e zinsliche
Schulden, da sie p ak isch äglich ällig we den können. Soll e
sich de gegenwä ig absehba e Zinsans ieg o se zen, so wi d
ein g oße Teil de im Jah e 1977 besonde s gu e kau en
Bundesscha zb ie e mi nied ige Ve zinsung zum Teil noch im
Jah e 1980 i ulen we den. Mi ande en Wo en: In de a igen
Fällen schläg dann die angeblich billige Ve schuldung ü die
e s en Jah e de Lau zei de Bundesscha zb ie e in zusä zliche,
nich eingeplan e Au wendungen de Liquidi ä ssiche ung um58.
De Wissenscha liche Bei a sp ich on „einem nich unbedenk-
lichen Po en ial", das „die Bundeskasse zu hohen Rückzahlungen
ge ade dann zwing , wenn die Liquidi ä s e so gung ged ossel
we den soll und die K edi mi elbescha ung ü den Bund
schwie ige wi d"59. Du ch diese E ek e wi d de maßgebliche
Ne o-Absa z en scheidend beein luß . Die Schuldenplanung des
Bundes au de Basis des Bundesscha zb ie es wi d dadu ch
neben den be ei s e wähn en s a k wechselnden B u o-Absa z-
57 Auch hie e mun e n en sp echende P essemeldungen den Anlege :
„We je z zug ei , kann die Spe is e kü zen." Fü Ti el, die beispiels-
weise e s malig zum 1. Juli angebo en we den, abe e s Ende Dezembe
e wo ben we den, e kü z sich die Spe is au ein halbes Jah .
58 Du ch eine ech zei ige Anhebung des Zinssa zes umlau ende Ti el
könn e die liquidi ä smäßige Belas ung abge angen we den. Sie wü de in
eine iskalische Belas ung ans e ie . Vgl. Wissenscha liche Bei a beim
Bundesminis e ium de Finanzen: Gu ach en de Schuldens uk u poli ik
des S aa es, a.a.O., S. 78, 82. Ein solches Ve ah en wü de abe — p äjudi-
zie end — eine Indexie ung seh nahe kommen.
59 Wissenscha liche Bei a beim Bundesminis e de Finanzen: Gu ach en
zu Schuldens uk u poli ik des S aa es, a.a.O., S. 78.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 445
e gebnissen zusä zlich e schwe und unsiche . Inso e n is de
Bundesscha zb ie ein unzu e lässige Schuld i el.
(3) Un e diesen Ums änden sind die he o agenden Absa ze gebnisse
des Bundesscha zb ie es di e enzie e zu bewe en als das gemein-
hin mi dem Hinweis au den be ei s e eich en hohen An eil an
de Gesam e schuldung ode an de Ne o-Neu e schuldung de
Fall is . Ve schuldung des Bundes mi els des Bundesscha zb ie es
is — e ein ach gesag — eine (zu) eu e Ve schuldung. Aus eine
ande en Sich kann das Ausmaß de einge äum en „Supe -Rendi e"
als ein K i e ium ü die Finanzie ungsschwie igkei en des Bundes
gewe e we den. Wi d die oben e mi el e du chschni liche Ren-
di edi e enz (bei de Umlau s endi e) on 0,62 P ozen punk en als
Maßs ab e wende , so is diese Di e enz in 65 on 132 Mona en
(gleich 49 . H.) zu nied ig. Die hie e wähn e, augenscheinlich kleine
Zinssa zdi e enz gewinn in Ve bindung mi den beweg en Mil-
lia denbe ägen eine iskalisch du chaus beach enswe e Dimension.
Aus de Sich de Vä e des Bundesscha zb ie es wä en die hie
geschilde en iskalischen Nach eile ielleich noch hinzunehmen,
wenn die mi dem Bundesscha zb ie e mi el en Vo eile dem
kleinen Anlege zugu e kommen. Ob dias abe de Fall is , muß
eine gesonde en Un e suchung o behal en bleiben. Ve mu lich is
auch hie de Be und ehe nega i 60.
(4) Sollen nun aus diesen Übe legungen einige schuldenpoli ische Kon-
sequenzen gezogen we den, so müß en diese dahin gehen, daß
— die Gewäh ung de „Supe -Rendi en" du ch eine lexible, ma k -
nahe Rendi enanpassung abzubauen wä e im Sinne eine Zins-
60 Dies wi d indi ek du ch G. . Sche en: Bundesscha zb ie e gewinnen
an Bedeu ung, a.a.O., S. 6, bes ä ig , wenn e da au hinweis , daß Einzel-
zeichnungen on 5.000 bis 10.000 DM keine Ausnahme meh (sind), sonde n...
ehe die dominie ende G ößenklasse." Siehe auch Wissenscha liche Bei a
beim Bundesminis e ium de Finanzen: Gu ach en zu Schuldens uk u -
poli ik des S aa es, a.a.O., S. 66 . Inso e n is de Bundesscha zb ie bei de
Diskussion e eilungspoli ische Wi kungen de ö en lichen Ve schuldung
( gl. O. Gandenbe ge : ö en liche K edi und Einkommens e eilung, in:
Finanza chi , N. F. Bd. 29/1970, S. 1 .; K.-D. Henke: Die Gül igkei des
T ans e ansa zes in de Rezession, in: Finanza chi , N. F. Bd. 36/1978,
S. 440 .) eine besonde en We ung zu un e ziehen. Au alle Fälle is aus
diese Sich de Bundes inanzminis e nich „Um e eile wiide Willen"
(Be ich de F ank u e Allgemeinen Zei ung, N . 28/2.2.1980, S. 11), denn
diese Ve eilungswi kungen sind übe wiegend „hausgemach ". Insowei zu-
mindes en sp echen die e eilungspoli ischen Wi kungen nich den u -
sp ünglichen Zielen.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
446 Be ich e
kos enminimie ung, eine g öße en We bewe bsneu ali ä und
eine e mu lich höhe en Ve eilungsge ech igkei .
— de Bundesscha zb ie seine Funk ion jedoch un e de a ig e -
ände en Ums änden behäl im Sinne eines lang is ig e giebigen
Ma k es und de beg enz en Lösung on de Abhängigkei de
g oßen Gläubige g uppe, den Banken. Soll e dies gelingen, so
könn en sich die hohen „Anlau kos en" des Bundesscha zb ie es
eines Tages ielleich einmal amo isie en.
Die ich Dicke mann, T ie
Zusammen assung
E ah ungen mi dem Bundesscha zb ie
Eine iskalische Analyse
De sei An ang 1969 p i a en Anlege n zum Kau angebo ene Bundes-
scha zb ie mi seinen beiden E scheinungs o men om Typ A und Typ B
wu de u sp ünglich ü die Realisie ung e mögenspoli ische Ziele kon-
zipie . Beach ung e dien diese Schuld i el, de besonde e schulden ech-
nische Me kmale au weis (ges a el e Ve zinsung, Gläubige kündigungs ech
und Daue emission) jedoch nich wegen diese Zielse zung, sonde n wegen
seines wachsenden (Finanzie ungs-) Bei ags zu Deckung s eigende Bud-
ge de izi e in den e gangenen Jah en. Die au den e s en Blick auße -
o den lich e olg eiche Ka ie e dieses Schuld i els des Bundes ha abe
ih e iskalischen Scha ensei en. Dies e gib eine De ailanalyse, bei welche
die mona lichen Absa ze gebnisse un e Beach ung de schulden echnischen
Besonde hei en des Bundesscha zb ie es mi de Zinsen wicklung au dem
K edi ma k in Ve bindung geb ach we den. Es zeig sich, daß bei de
Ausgabe des Bundesscha zb ie es das Ziel de Zinskos enminimie ung nich
hin eichend be ücksich ig wi d. Den Anlege n we den „Supe -Rendi en"
einge äum : Zum einen, weil ein Rendi e-Abschlag ü das au G und des
Gläubige kündigungs ech s en allende Ku s isikos du chweg nich ange-
messen kalkulie wi d, und zum zwei en, weil de Zinsen wicklung des
Ma k es du ch eine en sp echende Ankündigungsp axis bei ans ehenden
Kondi ionenände ungen nich zei gleich ge olg wi d. Es zeig sich auße -
dem, daß de Bundesscha zb ie ein liquidi ä smäßig unzu e lässige Schuld-
i el is . S a des mi els Daue mission e ho en kon inuie lichen Mi elzu-
lusses sind s a ke mona liche Absa zschwankungen sowohl bei den B u o-
E lösen als auch bei den Ne o-E lösen au G und o zei ige Rückgaben zu
e zeichnen. De G und: Die Anlege sind besse in o mie und eagie en
zinsemp indliche -als wohl e wa e . Dies zeig sich insbesonde e, wenn die
Anlege bei s eigendem Zinsni eau in höhe e zinsliche Anlagen ums eigen,
was au G und des einge äum en Gläubige kündigungs ech s isikolos mög-
lich is . Die o zei ige Rücknahme de Schuld i el wi k sich wie eine au o-
ma ische Ku sp lege zu Las en des Bundeshaushal es aus — mi beach lichen
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
Be ich e 447
une wünsch en LiquicLi ä s- und Finanzie ungszwängen, die le z lich nu
du ch zusä zliche Kos en abgewende we den können. Die posi i en Ab-
sa ze gebnisse und Finanzie ungsbei äge des Bundesscha zb ie es haben
also „ih en P eis".
Summa y
Expe ience wi h he Fede al T easu y Bond. A Fiscal Analysis
The ede al easu y bond, o which wo a ian s — Types A and B — ha e
been o e ed o p i a e in es o s since ea ly 1969, was o iginally concei ed as
a means o achie e weal h-policy objec i es. Howe e , his bond wi h i s
special deb -managemen ea u es (scaled in e es a es, bondholde 's igh
o call o edemp ion and con inuous issue) is no ewo hy, no o i s ob-
jec i e, bu o i s g owing ( inancing) con ibu ion o he co e ing o ising
budge de ici s in pas yea s. Bu he ca ee o his ede al bond, which a
i s sigh appea s ex ao dina ily success ul, also has a seamy iscal side.
This is shown by a de ailed analysis in which he mon hly sales igu es a e
ela ed, wi h due allowance o he deb -managemen peculia i ies o he
ede al easu y bond, o he in e es a e end on he loans ma ke . I
p o es ha he goal o in e es -cos minimiza ion was no gi en adequa e
conside a ion when issuing he ede al easu y bond. In es o s we e con-
ceded "supe -yields": On he one hand because a yield ma k-down o o se
he lack o any p ice isk, due o he bondholde 's igh o call o edemp-
ion, was in a iably no p ope ly calcula ed, and on he o he because he
ma ke in e es - a e end is no ollowed con e minously by co esponding
announcemen s o impending amendmen s o condi ions. I demons a es
u he ha om he s andpoin o liquidi y he ede al easu y bond is an
un eliable ins umen o indeb edness. Ins ead o he con inuous low o
unds hoped o om he con inuous issue, ma ked mon hly luc ua ions
we e egis e ed o bo h he g oss eceip s and he ne eceip s a e p ema-
u e edemp ion.
The eason: he in es o s a e be e in o med and eac mo e sensi i ely
o in e es a es han was p obably expec ed. This is e iden , in pa icula ,
when in es o s swi ch o in es men s ha b ing highe in e es as he le el
o in e es a es ises, which is possible wi hou any isk on accoun o he
bondholde 's igh o call o edemp ion. The p ema u e edemp ion o he
bonds has he e ec o p ice sus ainmen a he expense o he ede al
household — wi h subs an ial, undesi able liquidi y and inancing p essu es,
which can be wa ded o only wi h addi ional expense. Hence he posi i e
sales esul s and inancing con ibu ions o he ede al easu y bond ha e
hei p ice.
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
448 Be ich e
Résumé
L'expé ience du bon du éso édé al. — Une analyse iscale
A ec ses deux p ésen a ions de ypes A e B, le bon du éso édé al
o e aux in es isseu s p i és depuis le débu de 1969 a ai é é ini ialemen
conçu en ue de la conc é isa ion d'objec i s de poli ique de o ma ion de
pa imoines. Ce i e de c éance, qui es nan i de ca ac é is iques echniques
pa iculiè es ( émuné a ion échelonnée, d oi de ésilia ion du c éancie , e
émission pe manen e ou au obine ), mé i e de e eni l'a en ion, non pas en
aison des objec i s p éci és, mais du ai de sa con ibu ion ( inanciè e)
c oissan e à la cou e u e des dé ici s budgé ai es p og essi s des de niè es
années. Mais la ca iè e, ex ao dinai emen éussie à p emiè e ue, de ce
bon de caisse de l'É a édé al a ou e ois son e e s iscal. C'es ce que
démon e une analyse dé aillée, qui, en enan comp e des pa icula i és de
la echnique des obliga ions, me en pa allèle les ésul a s mensuels de pla-
cemen e l'é olu ion des aux d'in é ê su le ma ché du c édi . Il appa aî
que l'émission du bon du éso édé al n'a pas su isammen considé é l'ob-
jec i de la minimisa ion du coû des in é ê s. L'in es isseu se oi o i
de « supe - endemen s
» :
p imo pa ce que la éduc ion de la émuné a ion
qui doi no malemen découle de l'élimina ion du isque de cou s que com-
po e le d oi de ésilia ion du c éancie n'es géné alemen pas calculée de
maniè e app op iée e , secundo, pa ce que l'é olu ion des aux du ma ché
n'es pas immédia emen sui ie dans le emps d'une no i ica ion du change-
men des condi ions. L'on cons a e pa ailleu s qu'au plan de la liquidi é, le
bon du éso édé al es une econnaissance de de e ins able. Au lieu de
l'appo con inu de moyens que de ai ai e espé e une émission pe ma-
nen e, on obse e d'amples luc ua ions dans les en es mensuelles, an
b u es que ne es en aison des acha s an icipés. Mo i : l'in es isseu es
mieux in o mé e plus sensible aux a ia ions des aux d'in é ê qu'on ne
l'imagine. Ceci se é i ie su ou en pé iode de hausse du ni eau des aux
d'in é ê lo sque l'in es isseu se p ocu e des placemen s à endemen éle é,
ce qu'il peu se pe me e sans isque puisqu'il dédien l'a me de la ésilia-
ion à ou momen . Le acha an icipa i des i es agi comme un égula-
eu au oma ique des cou s à cha ge du budge édé al, a ec de non négli-
geables con ain es indési ables de liquidi é e de inancemen que l'on ne
peu en in de comp e maî ise qu'à o ce de coû s supplémen ai es. Les
ésul a s posi i s de la en e du bon du éso édé al e sa con ibu ion
éjouissan e à des inancemen s compo en donc « leu p ix ».
OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/
DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.13.3.411 | Gene a ed on 2023-01-16 12:45:26
