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Con adu ía y Adminis ación, 64 (4), Especial Gobie no Co po a i o, 2019, 1-17
El cumplimien o de los códigos de buen gobie no y
la di ulgación de in o mación ambien al,
social y sob e gobie no co po a i o
Co po a e go e nance codes compliance and en i onmen al,
social and go e nance disclosu es
Elena Mo eno-U eba

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, F ancisco B a o-U quiza
Uni e sidad de Se illa, España
Recibido el 9 de ene o de 2019; acep ado el 30 de ab il de 2019
Disponible en In e ne el: 7 de mayo de 2019
Resumen
Es e abajo p e ende es udia si el cumplimien o de las ecomendaciones con enidas en los Códigos de Buen Gobie no
con ibuye a la di ulgación de in o mación olun a ia ela i a a aspec os ambien ales, sociales y de gobie no co po a i o.
Los esul ados ponen de mani ies o que el cumplimien o de las ecomendaciones de los códigos en su o alidad no gua da
elación con la di ulgación de in o mación ambien al y social. Sin emba go, el cumplimien o de las ecomendaciones sob e
el consejo de adminis ación in luye posi i amen e en la di ulgación olun a ia de es e ipo de in o mación. Es a e idencia
con ibuye al deba e en o no al papel de los Códigos de Buen Gobie no y iene implicaciones di ec as pa a emp esas y
egulado es a la ho a de diseña los mecanismos de gobie no co po a i o.
Código JEL: G34; G38; G39
Palab as cla e: Códigos de Buen Gobie no; Gobie no Co po a i o; Consejos de Adminis ación; Di ulgación de in o mación;
In o mación ambien al; social y de gobie no co po a i o
Abs ac
This wo k aims o s udy whe he he compliance wi h he ecommenda ions con ained in Co po a e Go e nance Codes
con ibu es o en i onmen al, social and co po a e go e nance disclosu e p ac ices. The esul s ail o show a ela ionship
be ween he global compliance wi h he ecommenda ions o he codes and he en i onmen al, social and go e nance
disclosu es. Howe e , he compliance wi h he ecommenda ions ega ding he boa d o di ec o s posi i ely in luences he
olun a y disclosu e o his ype o in o ma ion. This e idence con ibu es o he deba e on he ole o Co po a e Go e nance
Codes and has di ec implica ions o companies and egula o s when designing co po a e go e nance mechanisms.
JEL code: G34; G38; G39
Keywo ds: Co po a e Go e nance Codes; Co po a e Go e nance; Boa ds o Di ec o s; In o ma ion Disclosu e; En i onmen al, Social
and Go e nance Disclosu es.
 Au o pa a co espondencia
Co eo elec ónico elenamo eno103@ho mail.com (E. Mo eno-U eba).
La e isión po pa es es esponsabilidad de la Uni e sidad Nacional Au ónoma de México.
h p://dx.doi.o g/10.22201/ ca.24488410e.2020.2388
0186- 1042/© 2019 Uni e sidad Nacional Au ónoma de México, Facul ad de Con adu ía y Adminis ación. Es e es un a ículo Open
Access bajo la licencia CC BY-NC-SA (h ps://c ea i ecommons.o g/licenses/by-nc-sa/4.0/)
E. Mo eno-U eba y F. B a o-U quiza / Con adu ía y Adminis ación, 64(4) Especial de Gobie no Co po a i o, 2019, 1-17
h p://dx.doi.o g/10.22201/ ca.24488410e.2020.2388
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In oducción
El gobie no co po a i o se ha con e ido en una cues ión cla e pa a en ende el uncionamien o de las compañías y ha
adqui ido una g an impo ancia pa a emp esas, egulado es, académicos y la sociedad en gene al. En es e sen ido,
legislado es y o ganismos egulado es a ni el in e nacional y nacional exp esan la necesidad de ges iona de o ma adecuada
los mecanismos de gobie no co po a i o. Pa icula men e, en la mayo ía de los países desa ollados se han publicado
nume osos Códigos de Buen Gobie no (CBG, de aquí en adelan e). La apa ición de es os códigos ha o iginado un in enso
deba e a ni el académico, p o esional, y de egulado es sob e la e ec i idad de los CBG. La impo ancia de los mismos
adica en el con encimien o gene alizado de la ele ancia que iene pa a las sociedades co izadas el hecho de se ges ionadas
con enien emen e y de o ma anspa en e como elemen o undamen al pa a la c eación de alo en las o ganizaciones, el
inc emen o de la e iciencia económica y el aumen o de la con ianza de los in e so es (CNMV, 2015).
Sin emba go, el impac o que el cumplimien o de los códigos puede ene pa a las emp esas es una cues ión aún
abie a en la li e a u a, exis iendo un deba e in enso ace ca de si el cumplimien o de los CBG se a a de una cues ión
económica o é ica (Hooghiems a y an Ees, 2011). Los CBG se cen an en ecomendaciones sob e mecanismos de gobie no
co po a i o y han ganado g an isibilidad e impo ancia en los me cados de capi ales (Cicon e al., 2012). Gene almen e,
los ni eles de cumplimien o de los CBG son al os, no obs an e, la mayo ía de las emp esas no cumplen odas las
ecomendaciones, posiblemen e debido a que los e ec os del cumplimien o de los CBG aún pe manecen en g an pa e
inexplo ados, po lo que esul a necesa io p o undiza en la in es igación al espec o (Kabbach de Cas o e al., 2017). Po
o a pa e, in es igaciones p e ias se han cen ado en es udia si el cumplimien o de los CBG iene algún e ec o sob e el
endimien o emp esa ial y sob e la alo ación de una emp esa en el me cado (Fe nández-Rod íguez e al., 2004; S iglbaue
y Vel e 2014; Kaspe ei e al., 2017). No obs an e, los esul ados no son concluyen es e in es igaciones ecien es han
en a izado la con eniencia de segui a anzando en el es udio de las consecuencias que el cumplimien o de los CBG pod ía
ene pa a una emp esa.
Conc e amen e, Cuomo e al., (2016) esal an la exis encia de dos impo an es gaps en la in es igación exis en e.
El p ime o de ellos es á elacionado con la necesidad de ealiza un análisis más de allado del cumplimien o de los ci ados
códigos. El segundo de ellos sugie e la impo ancia que end ía es udia el e ec o del cumplimien o de las ecomendaciones
con enidas en los CBG sob e o o ipo de cues iones. En nues o abajo, p e endemos ex ende la li e a u a p e ia cub iendo
ambas cues iones. Po ello, es e es udio ealiza un análisis en p o undidad del cumplimien o de los CBG, cen ándose no
sólo en el cumplimien o a ni el global, sino ambién en el cumplimien o de las ecomendaciones especí icamen e
elacionadas con el consejo de adminis ación, y de aquellas ecomendaciones ela i as a las di e en es comisiones del
consejo. Es o es, se conside an es ni eles di e en es del cumplimien o de los CBG. Adicionalmen e, o as de las no edades
de es e abajo es el análisis de la elación en e los di e en es ni eles de cumplimien o de los CBG y las p ác icas de
di ulgación de in o mación ambien al, social y de gobie no co po a i o (ASG).
La di ulgación de in o mación es un aspec o c ucial den o de las es a egias co po a i as, y los es udios exis en es
des acan que una mejo a en los mecanismos de gobie no co po a i o debe ía conlle a a una mejo supe isión de los
p ocesos de di ulgación de in o mación y a una educción de las asime ías in o ma i as en los me cados de capi ales
(Ce bioni y Pa bone i, 2007). Pa icula men e, la in o mación ASG ha adqui ido especial ele ancia en los úl imos años
an o pa a in e so es, en idades, egulado es, ac eedo es, y odo ipo de g upos de in e és o s akeholde s de una emp esa
(Hel aya y Moussa, 2017; Dias e al., 2018; Yu e al., 2018). Po lo an o, la di ulgación ASG se ha con e ido en un aspec o
c í ico de la es a egia de negocio (Lokuwaduge y Heene igala, 2017). Uno de los mo i os p incipales po los que las
compañías di ulgan in o mación ASG se debe al hecho de que és as es án al amen e condicionadas po la egulación
exis en e, aunque la ausencia de obliga o iedad y de un ma co común, da luga a di e sidad en los in o mes p esen ados,
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complicando las compa aciones (Lokuwaduge y Heene igala, 2017). No obs an e, a ni el de egulación se es á a anzando
en la ma e ia. P ueba de ello es la Di ec i a de la Unión Eu opea 2013/50/EU po la que se omen a la anspa encia y la
Di ec i a 2014/95/UE sob e di ulgación de in o mación no inancie a.
Po o a pa e, exis e un deba e ac i o en elación a la adecuación de los in o mes ASG di ulgados po las
emp esas a la in o mación que ealmen e in e esa a los di e en es agen es económicos de los me cados de capi ales. En es e
sen ido, es udios ecien es e elan que la mayo ía de los in e so es conside a que la di ulgación de es e ipo de in o mación
debe mejo a se debido a la impo ancia que iene pa a emp esas e in e so es (P iceWa e houseCoope s, 2016). De hecho,
muchos es udios esal an que la in o mación ASG es undamen al en las decisiones de in e sión (Ioannou y Se a eim, 2017).
En es e sen ido, la li e a u a p e ia conside a que la di ulgación de in o mación ASG conlle a impo an es
bene icios en los me cados de capi ales, pues o que pe mi e educi con lic os de agencia y asime ías in o ma i as (Cheng
e al., 2014). En consecuencia, el es udio de los de e minan es de las p ác icas de di ulgación olun a ia de es e ipo de
in o mación esul a ele an e pa a emp esas, egulado es y académicos, siendo aún una cues ión que necesi a más
in es igación (Galb ea h, 2018). Teó icamen e aquellas emp esas con mejo es p ác icas de gobie no co po a i o es p obable
que puedan supe isa de o ma más e ec i a el p oceso de elabo ación de in o mación, buscando minimiza los p oblemas
de agencia, y pa a ello iendan ambién a mejo a la publicación de in o mación de ipo social. Sin emba go, has a nues o
conocimien o, no exis en es udios que inculen el cumplimien o de los CBG con la di ulgación de in o mación ASG. A la
luz de los deba es ac i os a ni el académico, p o esional y de egulado es, en o no al papel de los CBG y a la necesidad de
inc emen a la in o mación ASG, nues o abajo esul a ele an e y cub e un impo an e hueco en la li e a u a exis en e.
La mues a u ilizada se compone de las emp esas que han co izado en el IBEX-35 du an e los años 2013-2016.
España iene cie as ca ac e ís icas, como la concen ación de la p opiedad, el sis ema de consejos uni a io y la olun a iedad
de las p ác icas de buen gobie no, que acen úan los p oblemas de agencia (Manzaneque e al., 2016). Po lo an o, el es udio
del con ex o español es in e esan e pa a pode en ende la e ec i idad del cumplimien o de los CBG en la o mulación de
es a egias que con ibuyan a educi las asime ías in o ma i as. Los esul ados de nues o abajo indican que sólo el
cumplimien o de las ecomendaciones ela i as a los consejos de adminis ación in luye en las p ác icas de di ulgación
olun a ia de in o mación ASG. Es os esul ados p esen an di e sas con ibuciones a la li e a u a p e ia. En p ime luga ,
nues a e idencia inc emen a el deba e ace ca de si el cumplimien o de los CBG es un ema é ico o económico. Segundo,
los esul ados ponen de mani ies o la necesidad de lle a a cabo un análisis de allado de las ecomendaciones que con ienen
los CBG, pues no odos los bloques de ecomendaciones pa ecen ene in luencia sob e la di ulgación de in o mación ASG.
De es a o ma, con ibuimos a la li e a u a exis en e esal ando que un análisis del cumplimien o a ni el global de los CBG
pod ía se insu icien e pa a en ende la e ec i idad de és os. El análisis de es ni eles di e en es de cumplimien o ha
pe mi ido obse a di e encias en las elaciones es udiadas, lo que sin duda iene implicaciones pa a las u u as
in es igaciones sob e las consecuencias de la aplicación de los CBG. Finalmen e, los esul ados pe mi en apo a nue a
e idencia sob e los de e minan es de in o mación ASG, lo que esul a alioso pa a emp esas y egulado es, dadas las
implicaciones de es e ipo de in o mación en los me cados de capi ales.
El es o del abajo se es uc u a de la siguien e o ma. El segundo apa ado incluye una e isión de la li e a u a.
El e ce apa ado hace e e encia a la me odología. Los apa ados cua o y quin o p esen an los p incipales esul ados
ob enidos y las conclusiones más ele an es, espec i amen e.
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Li e a u a p e ia y o mulación de hipó esis
El gobie no co po a i o es el conjun o de no mas, p incipios y p ocedimien os que egulan an o la es uc u a como el
uncionamien o de los ó ganos de gobie no de una compañía. Es ablece las elaciones en e la jun a di ec i a, el consejo de
adminis ación, los accionis as y el es o de pa es in e esadas ma cando las eglas que an a guia la oma de decisiones en
la emp esa (CNMV, 2017). Los mecanismos de gobie no co po a i o son c uciales pa a ga an iza los de echos de los
s akeholde s y la e iciencia en los me cados de capi ales (Shlei e y Vishny, 1997). Po es e mo i o, desde los años 90 se
ha sucedido a ni el in e nacional la apa ición de CBG, que con ienen un amplio espec o de ecomendaciones con el in de
e o za los de echos de in e so es y demás s akeholde s (Ace o y Alcalde, 2010).
Conc e amen e, en España se han cons i uido cua o Códigos de Buen Gobie no: el In o me Oli encia (1998), el
In o me Aldama (2003), el In o me Con he, dis inguido como Código Uni icado de Buen Gobie no de las Sociedades
Co izadas (2006) y el Código de Buen Gobie no de las Sociedades Co izadas (2015). Es os CBG ag upan las
ecomendaciones que con ienen en dis in os bloques, en e los cuales se encuen an de o ma pe sis en e aquellos que
aglu inan ecomendaciones ela i as al consejo de adminis ación y los que incluyen ecomendaciones sob e las comisiones
de es e consejo (p incipalmen e sob e la comisión de audi o ía). Po es a azón, en es e abajo se analiza no sólo el g ado
de cumplimien o de los CBG a ni el global, sino ambién a ni el de las ecomendaciones ela i as al consejo de
adminis ación y de aquellas ela i as a las comisiones de és e. Como se obse a en la abla 1, en el CBG ac ual exis en 64
ecomendaciones, de las cuales 11 hacen e e encia a aspec os gene ales y cues iones sob e la jun a gene al de accionis as,
25 se cen an exclusi amen e en el consejo de adminis ación, y 28 es án elacionadas con las comisiones de es e consejo.
Tabla 1
Recomendaciones po bloques
Bloque
Nº ecomendaciones
1. Aspec os Gene ales
5
2. Jun a Gene al de Accionis as
6
3. Consejo
25
4. Comisiones
28
Fuen e: Elabo ación p opia
Desde una pe spec i a de la eo ía de la agencia (Jensen y Meckling, 1976), el cumplimien o de las ecomendaciones, an o
a ni el global como aquellas ela i as al consejo de adminis ación y a sus comisiones, debe ía con ibui a p o ege los
in e eses de los s akeholde s, así como a educi los cos es de agencia y las asime ías in o ma i as. En elación con es a
cues ión, la li e a u a p e ia ha señalado que la di ulgación de in o mación ASG es una he amien a impo an e en la
educción de p oblemas de agencia (Cheng e al., 2014). En línea con la T iple Bo om Line (Elking on, 1994), el esul ado
o ganizacional no debe limi a se exclusi amen e al endimien o inancie o, sino conside a ambién el desempeño social y
ambien al (Visse e al., 2007). Po ello, la in o mación ASG ha alcanzado una al a ele ancia en los úl imos años, y las
demandas de es e ipo de in o mación son cada ez mayo es en e in e so es y o os s akeholde s (Hel aya y Moussa, 2017).
De hecho, muchos analis as e in e so es incluyen es a in o mación a la ho a de emi i opiniones o ealiza modelos de
alo ación de las emp esas, po lo que la in o mación ASG es ac ualmen e c ucial pa a educi las asime ías in o ma i as
en los me cados de capi ales (Ioannou y Se a eim, 2017).
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Algunos es udios han a ado de encon a elaciones en e de e minadas ca ac e ís icas de gobie no co po a i o
y la di ulgación de in o mación de ipo social. No obs an e, siendo és a una cues ión ele an e en los me cados inancie os,
la li e a u a exis en e aún no ha explo ado la posible asociación en e el cumplimien o de los CBG y las p ác icas de
di ulgación de in o mación ASG. Es e a ículo in en a a anza en la li e a u a apo ando una isión no edosa, analizando
si el cumplimien o de las ecomendaciones de los CBG a ni el global, a ni el del consejo de adminis ación, y a ni el de
las comisiones del mismo a ec a a la di ulgación ASG.
En p ime luga , el cumplimien o de las ecomendaciones de los CBG a ni el global debe ía implica unas
es uc u as de gobie no co po a i o ue es (Co és y Ma os, 2017). Las emp esas con mejo es es uc u as de gobie no
co po a i o es p obable que implemen en es a egias más e ec i as pa a p o ege los in e eses de los s akeholde s (Hillman
y Dalziel, 2003). Pa icula men e, exis e un consenso en la li e a u a p e ia sob e el e ec o posi i o que los mecanismos de
gobie no co po a i o ienen sob e la calidad de las p ác icas de di ulgación de in o mación (Ca cello e al., 2011). En
consonancia con los mo i os expues os an e io men e, dado que la in o mación ASG esul a c ucial pa a educi los
con lic os de agencia, se puede espe a que mejo es es uc u as de gobie no co po a i o inc emen en la calidad de la
in o mación ASG di ulgada po las emp esas. En endiendo que el cumplimien o a ni el global de las ecomendaciones de
los CBG implica mejo es es uc u as de gobie no co po a i o, o mulamos la siguien e hipó esis:
H1: El cumplimien o de las ecomendaciones a ni el global ecogidas en los Códigos de Buen Gobie no con ibuye a
mejo a las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG.
Po o o lado, el consejo de adminis ación es un mecanismo undamen al pa a la oma de decisiones emp esa iales
y eje ce una unción de supe isión sob e las es a egias co po a i as más impo an es (Fama y Jensen, 1983). En pa icula ,
el cumplimien o de las ecomendaciones de los CBG ela i as al consejo de adminis ación implica ía que dichos consejos
pueden cumpli de una mane a más e ec i a su unción de con ol de sus a eas, en e las que se encuen a la supe isión
del p oceso de elabo ación de la in o mación (Donnelly y Mulcahy, 2008). Especí icamen e, es udios ecien es han
en a izado que los consejos de adminis ación son esponsables de las polí icas de di ulgación ASG (Galb ea h, 2018; Salehi
e al., 2018). Pues o que un consejo de adminis ación más e ec i o debe ía e o za los ínculos con los s akeholde s y
educi con lic os de agencia (A ayssi e al., 2016), se espe a que aquellas emp esas que cumplan más ecomendaciones
ela i as al consejo de adminis ación mejo en sus p ác icas de di ulgación de in o mación ASG, y po an o la siguien e
hipó esis es o mulada:
H2: El cumplimien o de las ecomendaciones a ni el del consejo de adminis ación ecogidas en los Códigos de Buen
Gobie no con ibuye a mejo a las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG.
Finalmen e, los con lic os de agencia ambién debe ían minimiza se con un mayo cumplimien o de las
ecomendaciones de los CBG ela i as a las comisiones del consejo de adminis ación. Dichas comisiones oman decisiones
que en gene al con ibuyen a inc emen a el con ol eje cido sob e las es a egias emp esa iales (Rahma e al., 2009). En
pa icula , la comisión de audi o ía, sob e la que se cen an la mayo ía de las ecomendaciones en es e bloque, puede ene
un e ec o di ec o sob e la supe isión del p oceso de elabo ación de la in o mación (Ahmed y Ani owose, 2016). En es e
sen ido, las in es igaciones más ecien es des acan que dicha comisión debe pa icipa di ec amen e en la implemen ación
de es a egias de di ulgación de in o mación no inancie a y de ipo social (Salehi y Shi azi, 2016). Aunque las o as
comisiones no ienen una implicación di ec a en el p oceso de elabo ación de la in o mación, ambién con ibuyen a mejo a
la capacidad de con ol en líneas gene ales de las es a egias co po a i as. En línea con lo an e io men e expues o,
en endemos que el cumplimien o de las ecomendaciones ela i as a las comisiones puede lle a a mejo a las p ác icas de
di ulgación de in o mación ASG, y o mulamos la siguien e hipó esis:
H3: El cumplimien o de las ecomendaciones a ni el de las comisiones del consejo de adminis ación ecogidas en los
Códigos de Buen Gobie no con ibuye a mejo a las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG.

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Me odología
Mues a y da os
La mues a es á compues a po las compañías que han co izado en el IBEX-35 du an e los años 2013-2016
haciendo un o al de 130 obse aciones. La selección de es e pe iodo empo al iene mo i ada po la en ada en igo de en
España en el año 2017 de la Di ec i a 2014/95/UE sob e di ulgación de in o mación no inancie a. La selección de los años
an e io es e i a que la in o mación ASG di ulgada po las emp esas es é in luenciada po dicha no ma i a, lo que sesga ía
los esul ados ob enidos. En cuan o a los da os necesa ios pa a lle a a cabo el análisis empí ico, se equie en, po un lado,
da os e e en es al cumplimien o de las ecomendaciones con enidas en los CBG, y po o o, da os ela i os a las p ác icas
de di ulgación de in o mación ASG. Los p ime os se ex aen del Índice Spence S ua (Índice Spence S ua de Consejos
de Adminis ación 2013, 2014, 2015 y 2016). Dicho índice ecoge el g ado de seguimien o de los CBG de las compañías
pe enecien es al IBEX-35. De o ma simila a como iene es ablecido en dichos códigos, las ecomendaciones se di iden
en di e en es bloques, y dichos índices iden i ican po lo an o el g ado de cumplimien o a ni el global de los CBG, así
como el g ado de cumplimien o de las ecomendaciones sob e el consejo de adminis ación y sob e las comisiones de es e
consejo. Po o a pa e, los da os e e en es a las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG se han ob enido del In o me
Repo a (2014, 2015, 2016, 2017). Dicho in o me es elabo ado po analis as de la emp esa De a Comunicación Financie a
y p esen a in o mación sob e la calidad de la in o mación publicada po las emp esas españolas co izadas. En conc e o,
den o de es e In o me Repo a nues o abajo se cen a en el índice llamado “Comp omiso”, que mide la in o mación
ela i a a aspec os ambien ales, sociales y de gobie no co po a i o (ASG).
Finalmen e, los da os necesa ios pa a calcula o o ipo de a iables incluidas en el análisis empí ico se han
ob enido de la base de da os Sis ema de Análisis de Balances Ibé icos (SABI) o di ec amen e de las cuen as anuales de las
emp esas.
Va iables
En p ime luga , pa a medi la calidad de la di ulgación olun a ia de in o mación ASG (ASG in o) se ha u ilizado
el índice de Comp omiso p opo cionado po el In o me Repo a . Es e ipo de alo aciones de analis as es común en los
es udios que examinan la calidad de la in o mación social de las emp esas (A ayssi e al., 2016; Ioannou y Se a eim, 2017).
Dicho índice se basa en 14 indicado es, que se diseñan omando como e e encia las di ec ices y ecomendaciones de The
Global Repo ing Ini ia i e (GRI), AA1000 de Accoun abili y, Dow Jones Sus ainabili y Index (DJSI), FTSE4Good, y el
In e na ional In eg a ed Repo ing Council (IIRC), en e o os. La e aluación de la in o mación suminis ada po las
emp esas se ealiza po un equipo de analis as expe os en la ma e ia y sigue un igu oso p oceso de elabo ación y
supe isión pa a ga an iza la independencia y obje i idad.
En segundo luga , las p incipales a iables independien es o explica i as se án las elacionadas con el
cumplimien o de las ecomendaciones con enidas en los CBG. Como se ha mencionado con an e io idad, se analiza, no sólo
el seguimien o de las ecomendaciones a ni el global, sino, además, el cumplimien o de las ecomendaciones ela i as al
consejo de adminis ación y a las comisiones del mismo. Po an o, se han es ablecido es a iables independien es
di e en es:
- Cumplimien o de las ecomendaciones a ni el global ecogidas en los Códigos de Buen Gobie no (C-Gene al). -
Cumplimien o de las ecomendaciones ela i as al consejo de adminis ación ecogidas en los Códigos de Buen Gobie no
(C-Consejo).
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- Cumplimien o de las ecomendaciones ela i as a las comisiones del consejo de adminis ación ecogidas en los Códigos
de Buen Gobie no (C-Comisiones).
Finalmen e, se han calculado una se ie de a iables de con ol, ya que indudablemen e el ni el de di ulgación
olun a ia ASG depende de o as cues iones no elacionadas con el gobie no co po a i o. Así, en base a la li e a u a p e ia
(Cha en e al., 2006), se han incluido el amaño de la emp esa, el endeudamien o, la en abilidad, la si uación inancie a,
el sec o y el año. El amaño (TAM) se ob iene como el loga i mo del o al de ac i o; el endeudamien o (END) se calcula
como el a io pasi o ajeno/ ac i o o al; la en abilidad (RENT) se calcula como el a io EBIT/Ac i o o al y la si uación
inancie a se mide u ilizando el indicado p opues o po Zmijewski (1984) (ZMIJ). Po úl imo, el sec o de ac i idad al que
pe enece la emp esa (SECT) y el año obje o de es udio (AÑO) son a iables dico ómicas que han sido ambién conside adas
en el análisis empí ico.
En la abla 2 se ecogen las a iables analizadas y se explica cómo se ha p ocedido a su cálculo.
Tabla 2
De inición de a iables
Nomb e
De inición
Cálculo
Va iable dependien e
ASG in o
Calidad de la in o mación ela i a a aspec os
ambien ales, sociales y sob e gobie no
co po a i o.
Valo ación según el índice Comp omiso del
In o me Repo a.
Va iables independien es
C-Gene al
Va iables que exp esan el g ado de
cumplimien o de las ecomendaciones
con enidas en los Códigos de Buen Gobie no.
Po cen aje de ecomendaciones que se cumplen en
cada bloque.
C-Consejo
C-Comisiones
Va iables de con ol
TAM
Tamaño de la emp esa
Loga i mo del o al de ac i o
END
Endeudamien o
Pasi o ajeno/ Ac i o o al
RENT
Ren abilidad
EBIT/ Ac i o o al
ZMIJ
Si uación inancie a
Va iable dico ómica que oma el alo 1 cuando la
compañía p esen a una al a p obabilidad de
quieb a y 0 en caso con a io, en base al indicado
de Zmijewski (1984).
SECT
Sec o de ac i idad al que pe enece la
emp esa.
Va iable dico ómica pa a cada sec o según la
clasi icación del IGBM
AÑO
Año obje o de es udio
Va iable dico ómica pa a cada año
Fuen e: Elabo ación p opia
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Modelo es adís ico
En cuan o al modelo es adís ico, se emplea un análisis de eg esión median e da os de panel pa a es udia si la elación en e
las a iables dependien es e independien es es es adís icamen e signi ica i a. El uso de una eg esión median e da os de
panel es especialmen e con enien e en los análisis que combinan obse aciones ans e sales con se ies empo ales ya que
pe mi e las compa aciones en e el compo amien o de dis in as o ganizaciones y en e la misma o ganización en di e en es
momen os del iempo. Asimismo, los da os de panel pe mi en con ola la he e ogeneidad inobse able (A ellano y Bo e ,
1990). Po ello, es a me odología ha sido comúnmen e empleada en es e ipo de es udios (Ga cía-Sánchez e al., 2011;
Shahwan, 2015). En elación con nues o obje i o p oponemos es modelos pa a e el e ec o que cada medida de
cumplimien o de las ecomendaciones de los CBG iene sob e las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG, que es
conside ada la a iable dependien e en odos los modelos.
ASG in o i +1 = ꞵ0 + ꞵ1C-Gene al i + ꞵ2TAM i + ꞵ3END i + ꞵ4RENT i + ꞵ5ZMIJ i +ꞵ6SECT i +ꞵ7AÑO i (1)
ASG in o i +1 = ꞵ0 + ꞵ1C-Consejo i + ꞵ2TAM i + ꞵ3END i + ꞵ4RENT i + ꞵ5ZMIJ i +ꞵ6SECT i +ꞵ7AÑO i (2)
ASG in o i +1 = ꞵ0 + ꞵ1C-Comisiones i + ꞵ2TAM i + ꞵ3END i + ꞵ4RENT i + ꞵ5ZMIJ i +ꞵ6SECT i +ꞵ7AÑO i (3)
i= 1, ……, N; = 1, …………, T
Donde i y ep esen an las unidades ans e sales y el pe iodo de iempo espec i amen e. La a iable dependien e
hace e e encia a la in o mación ASG publicada en el año +1. Un p oblema habi ual en es e ipo de es udios es la exis encia
de endogeneidad en e las a iables dependien es e independien es, conc e amen e elacionado con la exis encia de
elaciones en sen ido in e so al p e is o (Adams y Fe ei a, 2009). Es o implica ía que las emp esas que di ulgan una mejo
in o mación ASG ienen más acilidades pa a cumpli con cie as ecomendaciones de los CBG. El hecho de u iliza
a iables independien es y de con ol e a dadas espec o a la publicación de la in o mación ASG, a iable dependien e,
desca a dicha opción (Ben-Ama y McIlkenny, 2015). Pa a cada modelo, se ha empleado el es de Hausman pa a
de e mina si el modelo de es imación más ap opiado implicaba e ec os ijos o e ec os alea o ios.
Resul ados
Análisis desc ip i o y de co elaciones
La abla 3 p esen a los alo es desc ip i os de las a iables incluidas en el análisis empí ico.
Tabla 3
Es adís icos desc ip i os
Va iable
Media
Mediana
Des . Típica
Mínimo
Máximo
ASG in o
23.48
24.20
4.88
3.10
32.3
C-Gene al
91.18
93.54
9.09
50.25
100
C-Consejo
90.75
94.44
9.07
61.90
100
C-Comisiones
90.91
94.12
9.31
53.57
100
TAM
7.05
6.85
0.81
5.67
8.70
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9
END
0.63
0.69
0.30
0.05
2.00
RENT
4.55
2.53
14.19
-97.05
63.10
ZMIJ
0.15
0
0.36
0
1
Fuen e: Elabo ación p opia
En p ime luga , los esul ados desc ip i os mues an que exis e una al a a iabilidad en los alo es e e en es a
la di ulgación de in o mación ASG. Aunque las emp esas es udiadas son de g andes dimensiones y es án some idas a al as
p esiones sociales, las p ác icas de di ulgación de in o mación ASG son muy dispa es. En segundo luga , en cuan o a las
a iables independien es p incipales, las compañías analizadas ienden a cumpli en su mayo ía las ecomendaciones de la
CNMV con enidas en los CBG. A pesa de es o, exis en emp esas con un bajo ni el de cumplimien o, lo que puede a ec a
a la e ec i idad de los mecanismos de gobie no co po a i o. Po o o lado, el g ado de seguimien o es simila en los es
bloques de ecomendaciones es udiados, po lo que se desca a que las di e encias encon adas en los esul ados puedan
debe se a di e gencias en el g ado de cumplimien o de cada bloque. Finalmen e, es de des aca que un análisis de allado de
los desc ip i os de cada a iable nos lle a a desca a la p esencia de alo es ex emos que pudie an condiciona el análisis
empí ico.
La abla 4 mues a las co elaciones exis en es en e cada una de las a iables que con o man los modelos
es adís icos. Dicha abla p e ende mos a elaciones indi iduales en e las a iables de nues o es udio, así como desca a
la exis encia de p oblemas de mul icolinealidad de i ados de elaciones signi ica i as especialmen e al as.
Tabla 4.
Ma iz de co elaciones
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
(6)
(7)
(1) ASG in o
1.000
(2) C-Gene al
0.008
1.000
(3) C-Consejo
0.159*
0.640**
1.000
(4) C-Comisiones
0.040
0.773***
0.509***
1.000
(5) TAM
0.327***
0.148*
0.106
0.127
1.000
(6) END
0.040
-0.104
-0.069
-0.054
0.441***
1.000
(7) RENT
0.012
0.324***
0.216**
0.254***
-0.189**
-0.427***
1.000
(8) ZMIJ
-0.129
-0.094
0.005
-0.056
-0.102
0.279***
-0.415***
Los as e iscos ep esen an el ni el de signi ica i idad: * p<0.1 ni el de signi ica i idad al 10%; ** p<0.05 ni el de signi ica i idad al
5%; *** p<0.01 ni el de signi ica i idad al 1%.
Fuen e: Elabo ación p opia
En p ime luga , en cuan o a la elación exis en e en e la di ulgación de in o mación ASG y el g ado de
cumplimien o de las ecomendaciones, cabe deci que exis e una elación posi i a, aunque solo es signi ica i a a endiendo
al seguimien o de las ecomendaciones especí icas del consejo de adminis ación (signi ica i idad al 10%). Exis e po lo
an o una asociación en e el cumplimien o de las ecomendaciones ela i as al consejo de adminis ación y el comp omiso
social de las emp esas en é minos de di ulgación de in o mación ASG. Po o o lado, como puede obse a se, exis e una
elación posi i a y signi ica i a en e la di ulgación de in o mación ASG y el amaño de las emp esas, es deci , las emp esas
con mejo es p ác icas de di ulgación de dicha in o mación son aquellas que p obablemen e ienen mayo isibilidad y
mayo es p esiones sociales dadas sus dimensiones. En línea con lo espe ado, la elación en e los g ados de cumplimien o
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