El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central. Argentina en la Gran Depresión, 1929-1935

381 El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central. Argentina en la Gran Depresión, 1929-1935 Mónica Gómez1 Universidad Nacional de Córdoba IntroduccIón Un antecedente fundamental de la banca central en Argentina fue la creación de la Caja de Conversión, la cual fue creada a raíz de la profunda crisis en los años 1890/91, que sería conocida como la crisis de Baring. En tal episodio, los mercados de crédito externo e interno se cerraron. Al mismo tiempo, se dio un proceso de sustitución entre monedas; el público buscó en un activo externo (el oro) un depósito de valor que le diera la estabilidad de poder de compra que la moneda doméstica (billete de banco) no le garantizaba. La corrida cambiaria fue secundada por corridas sobre los depósitos, ocasionando el quiebre del sistema bancario. Los bancos comerciales de emisión del interior del país fueron los primeros en cerrar sus puertas al público y fueron intervenidos a partir de septiembre de 1890, comenzando por el de Córdoba. Unos meses después el Banco Nacional y el Banco de la Provincia de Buenos Aires –los dos bancos líderes del sistema– entraron en liquidación (abril de 1891), después de sufrir la tercera corrida sobre sus depósitos. Y esto –como era de esperar– propició corridas sobre los bancos comerciales particulares, obligándolos a suspender sus pagos de manera temporaria en algunos casos y permanente en otros2. 1 Colaboradores: Lucas Tossolini, Germán González y Gabriel Ratner. 2 Sobre la Crisis de Baring, véase en particular Cortés Conde (1989) y della Paolera y Taylor (2003); y sobre el Banco de Córdoba y la Crisis de Baring Gómez (2011). Licencia Creative Commons Atribución/ReconocimientoNoComercial-SinDerivados 4.0 Internacional https://doi.org/10.5281/zenodo.15007186 Mónica Gómez 382 En medio de la crisis financiera, el gobierno de Pellegrini se vio impelido a erigir un nuevo modelo monetario, conocido en la literatura como la primera Caja de Conversión argentina (The first Argentinean Currency Board)3. Este modelo –inspirado en la experiencia de Inglaterra decimonónica (la ley de Peel de 1844)4– estuvo conformado por: la Caja de Conversión, creada en octubre de 1890; el Banco de la Nación Argentina, fundado en octubre de 1891; y el resto de los Bancos, constituido por entidades nacionales (públicas, mixtas y privadas) y extranjeras. La Caja de Conversión tenía el monopolio de la emisión. Los billetes eran convertibles a una relación fija (2,27) con el peso oro. Y los cambios en la base monetaria debían reflejar estrictamente los movimientos de las reservas (el principio de la Currency School). También se creó el Fondo de Conversión, con el propósito de respaldar los 293 millones de billetes que ya estaban en circulación. En cuanto al Banco de la Nación, este fue desde sus inicios un banco privilegiado. Los diseñadores de la política económica trataron de compensar la limitación del trilema o trinidad imposible5 (ausencia de política monetaria) a través de otorgarle funciones a «medias» de Banco Central. Dichas funciones incluyeron la responsabilidad de prestar al Gobierno Nacional y también de prestar a los otros bancos en circunstancias de necesidad. Para 1914, el Banco de la Nación captaba casi el 50 % del total de depósitos del sistema. La Primera Guerra Mundial trajo aparejado el abandono de las reglas básicas del modelo monetario desde 1891. Desde agosto de 1914, Argentina pasó a operar con tipo de cambio flexible. Y nuevamente se volvió al tipo de cambio fijo trece años después. Pero la vuelta a las reglas básicas duró rela3 La segunda –The second Argentinean Currency Board– va de 1991 a la crisis del 2001-2002. 4 Para una descripción del sistema bancario inglés, véase Smith (1990: cap. 2); y para la ley de Peel, Cortés Conde (2003: cap. 4). 5 Las autoridades eligen entre tres objetivos: paridad cambiaria, mercado de capitales abierto o política monetaria activa. El trilema entonces existe porque solo se puede lograr dos de estos objetivos a la vez; es decir: (i) «estabilidad cambiaria y mercado de capitales abierto mediante un tipo de cambio permanentemente fijo, pero renunciando a su independencia monetaria»; (ii) «independencia monetaria y mercado de capitales abierto mediante la flotación del tipo de cambio, aunque sin lograr estabilidad cambiaria»; o (iii) «estabilidad cambiaria e independencia monetaria, pero abandonando la meta de integrar un mercado de capitales». Taylor (2004: 28-29). El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 383 tivamente poco, ya que en 1929 la Gran Depresión tocó la puerta, la cual habría de crear una situación muy compleja para la Caja de Conversión6. El objetivo del presente trabajo es determinar cómo funcionó el Sistema de Caja de Conversión Argentina en la Gran Depresión. El trabajo está organizado en cinco partes. En la primera, se analiza el impacto de la Gran Depresión en la balanza de pagos. Seguidamente, se ofrecen los cambios institucionales en el modelo monetario. La tercera sección analiza el comportamiento de la Caja de Conversión. La cuarta examina la situación del sistema bancario. Y, por último, la quinta sección se centra en las necesidades de financiamiento del Estado Nacional. Los resultados principales del trabajo revelan que la crisis de balanza de pagos experimentada por Argentina, debido a la Gran Depresión, generó problemas en los frentes cambiario, bancario y fiscal. Ello requirió fuertes cambios en las reglas básicas del modelo monetario. Y estos cambios constituyeron el preludio del fin del sistema de la Caja de Conversión y propició el nacimiento del Banco Central de la República Argentina. la SItuacIón InternacIonal y la Balanza de pagoS argentIna La crisis internacional se inició con el crac de la Bolsa de Nueva York en octubre de 1929. «El jueves negro (24 de octubre de 1929) de Wall Street tomó por sorpresa a la mayoría de los banqueros, inversores y dirigentes políticos del planeta. Luego vino una caída aún más fuerte el 29 de octubre, cuando el mercado colapsó»7. Pero: ¿qué había sucedido? «En medio del optimismo y de una gran liquidez, los bancos prestaban a los corredores que compraban acciones pagando solo una seña, y las vendían con ganancias al día siguiente». Se había formado una burbuja especulativa. La Reserva Federal subió la tasa de interés a fin de frenar dicha burbuja pero frente a la subida, los bancos reclamaron la devolución de préstamos. Y los corredores, por su parte, salieron a vender las acciones que tenían seña6 Sobre el funcionamiento del Sistema de Caja de Conversión Argentina previa a la Gran Depresión, véase Gómez (2014) y Gómez, Ratner y Tossolini (2014). 7 Marichal (2010). Mónica Gómez 384 das, «por lo que cuando todos venden los precios se desploman y la corrida se acentúa»8. La situación no terminó allí. En 1930, se registraron corridas bancarias en diversas regiones de Estados Unidos. Luego se produjeron las corridas de 1931, como consecuencia de la crisis europea. Finalmente, vino el colapso bancario que se extendió desde septiembre de 1932 hasta marzo de 1933. Con la nueva administración del presidente Franklin Delano Roosevelt, Estados Unidos salió del patrón oro devaluando en abril de 1933. La crisis no solo tuvo como epicentro a Estados Unidos, sino también a Europa. Comenzó en Austria, en mayo de 1931, cuando el gran banco Credit-Anstalt de Viena se declaró en quiebra al tiempo que la desconfianza se extendió en Alemania entre mayo y junio de 1931, donde provocó corridas bancarias y fuga de capital. Ambos países salieron del patrón oro y establecieron controles de cambio. Seguidamente, la desconfianza llegó a Gran Bretaña. Hacia finales de julio de 1931, el mercado cambiario londinense comenzó a sufrir una fuerte presión, producto de la fuga de capitales y en septiembre de 1931, las autoridades británicas decidieron abandonar el patrón oro, lo que produjo una devaluación de la libra esterlina. Esto marcó el inicio del fin del régimen del patrón oro como institución monetaria internacional ya que pronto una veintena de países siguieron el ejemplo británico. * * * Con una economía abierta y pequeña, Argentina no fue inmune a lo que estaba ocurriendo fronteras afuera. En 1929, la balanza de pagos registró una fuerte salida de reservas que se reflejó en saldo negativo de -294 millones de dólares. Las exportaciones cayeron un 10,7 % respecto al año anterior, debido totalmente al factor precios. Las importaciones, por su parte, tardaron en ajustarse a la nueva situación, mostrando una leve suba del 1,7 %. Y la cuenta capital exhibió un abrupto revés: su saldo de 125,11 millones de dólares en 1928 se desplomó a -3,4 millones en 1929 [véanse gráficos 1 y 3]. 8 Cortés Conde (2003). El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 385 Gráfico 1. Balanza de Pagos, 1928-1934 (millones de US$) -500 0 500 1.000 1.500 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 Exportaciones Importaciones Cuenta Capital Variación de Reservas Fuente: Ferreres (2005). Gráfico 2. Precios de Importaciones y de Exportaciones, 1928-1934 (1993 = 100) 0 50 100 150 0 10 20 30 40 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 Términos de int. Precios Términos de Intercambio Precios de Exportac. Precios de Importac. Fuente: Ferreres (2005). Mónica Gómez 386 Gráfico 3. Cantidades de Exportación y de Importación, 1928-1934 (1993 = 100) 0 10 20 30 40 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 Cantidades de Exportación Cantidades de Importación Fuente: Ferreres (2005). En 1930, la situación de balanza de pagos mejoró. La salida de reservas disminuyó: de 294 millones de dólares del año anterior pasó a 41,6 millones (esto es, una desaceleración del 85,9 %). Esta relativa mejoría obedeció a que la cuenta capital dio un giro positivo, entraron al país por este concepto 242,2millones de dólares. En cambio, la situación de la balanza comercial empeoró. Las exportaciones disminuyeron un 43,9 % y las importaciones un 25,3 %. El factor que más incidió de manera adversa fue la caída de las cantidades exportadas, producto de una terrible cosecha de trigo (la superficie cosecha bajó un 29 % y el rendimiento por hectárea un 34 % [véanse gráficos1-3]. En 1931, al producirse el abandono del patrón oro por parte del Reino Unido, la situación de balanza de pagos argentina volvió a empeorar. La salida de reserva fue de 279,9 millones de dólares. Esto es explicado, en gran parte, por el saldo negativo (-93,8 millones de dólares) de la cuenta capital. En cuanto a las exportaciones e importaciones, exhibieron una disminución del 17 y 45 % respectivamente. La caída de las exportaciones (17 %) respondió exclusivamente al efecto precio, que fue parcialmente contrarrestado por el aumento de las cantidades. Después de la mala cosecha del año previo, el trigo mostró un incremento de la superficie cosechada del 23 % y del rendimiento por hectárea del 43 %, y el maíz del 11 y 50 % respectivamente [véanse gráficos 1-3]. El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 387 En 1932, las exportaciones e importaciones cayeron un 21 y 37 % respectivamente. En los dos años siguientes, ellas incrementaron: las primeras a una tasa promedio anual del 20,7 % y las segundas a 23,3 %. Los motivos de este cambio de tendencia se debieron a aumentos de las cantidades, puesto que los precios siguieron descendiendo. La cuenta capital, por su parte, mostró signo positivo en 1932 y 1933 (15,18 y 91,56 millones de dólares, respectivamente) y negativo en 1934 (-11,7 millones). Estas mejoras relativas, a partir de 1932, se vieron reflejadas en el saldo de la balanza de pagos. Entre 1932 y 1934, la salida de reservas mermó, alcanzando un valor medio de -8,2 millones de dólares. Como puede observarse, esta cifra fue mucho menor a la registrada en los años anteriores, incluso en 1930 [véanse gráficos 1-3]. loS camBIoS InStItucIonaleS Ante la emergencia de la Gran Depresión, las respuestas de política económica argentina no se hicieron esperar. A continuación se analizan aquellas vinculadas con el sistema de la Caja de Conversión. El fin del patrón oro El primer cambio institucional que se puso en práctica fue la suspensión de la convertibilidad. Por decreto del 16 de diciembre de 1929, el presidente Hipólito Yrigoyen expresaba: Dejase sin efecto el decreto de agosto 25 de 1927 y manténgase en vigor las disposiciones anteriores por las cuales se suspenden los efectos del artículo 7º de la Ley 3871, en cuanto se obliga a la Caja de Conversión a entregar oro sellado en cambio de moneda papel9. Ello significaba la abolición del patrón oro en Argentina10. Esta decisión de política económica claramente estuvo vinculada con el saldo negativo que 9 Decreto 16-12-1929, art. 1, en Memoria de la Caja de Conversión de 1929, pp. 18-19. 10 Canadá había tomado la misma decisión un poco antes y Australia y Nueva Zelanda lo hicieron en 1930. Véase el Diagrama 2.1 sobre «El fin del Patrón Oro en entreguerra» en Marichal (2010: 119). Mónica Gómez 388 registró la balanza de pagos en ese año (294 millones de dólares), como se vio en el apartado anterior. Con respecto a esto último, se argumentaba: Que el estado de inseguridad en la regularidad y estabilidad de la moneda por que atraviesan los principales centros financieros del mundo, influye adversamente en el nuestro, motivando la salida de metálico sin causas verdaderamente justificadas11. Argentina –un país pequeño y abierto– había salido en reiteradas oportunidades del patrón metálico a lo largo de su historia; lo había hecho en 1825, 1876, 1885, 1914 y ahora en 1929. Solo que en esta ocasión no habría retorno. La Gran Depresión, como hemos señalado, trajo aparejado el fin del patrón oro como institución monetaria internacional. En este sentido, es de resaltar que con la abolición del patrón oro en 1929 en Argentina, «el mercado de oro no fue afectado»12; es decir, el precio del oro se fijaba en el mercado. Esto cambió en octubre de 1931 al instaurarse el control de cambios, como se verá más adelante. En síntesis, la Caja de Conversión dejó de tener la obligación de cambiar 2,27 pesos billetes por 1 peso oro a partir de diciembre de 1929 y desde entonces Argentina entró a un sistema de papel moneda inconvertible. El oro, por su parte, se cotizó libremente en el mercado a un tipo de cambio flexible hasta octubre de 1931, cuando se estableció el control de cambios. El oro en las legaciones Por decreto del 15 de enero de 1930, el presidente Hipólito Yrigoyen facultó –«previa autorización del Ministerio de Hacienda de la Nación hasta el 1º de junio de 1930»– a la Caja de Conversión a emitir: billetes contra aviso telegráfico de las Legaciones Argentinas acreditadas en países de patrón oro, de haberse depositado en custodia y a su orden, la correspondiente garantía de oro de acuerdo con el tipo de la Ley nº 3871, en el Banco o Bancos que ellas designasen13. 11 Decreto 16-12-1929, Considerando, en Memoria de la Caja de Conversión de 1929, pp. 18-19. 12 Quinteros Ramos (1950: 264). 13 Decreto de 15-1-1930, art. 1, en Memorias de la Caja de Conversión de 1930-1931, 1932, pp. 14-15. El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 389 Esta práctica ya había sido autorizada en 1914 por el término que durara la guerra. Con la nueva normativa, el permiso se extendía por seis meses. El decreto del 15 de enero además establecía: Las instituciones bancarias que efectuasen depósitos de oro a la orden de las legaciones, deberán presentarse al Ministerio de Hacienda de la Nación declarando el destino que se proponen dar a esos billetes que solicitan y comprometerse a liberarlo dentro de un plazo máximo de seis meses, a partir de la fecha de los mismos, mediante el reembolso correspondiente de los billetes emitidos. Si no lo liberasen, el oro quedará de propiedad exclusiva de la Caja de Conversión, la que deberá disponer su inmediato traslado al país, de acuerdo con la ley14. De este modo, si una persona o empresa en Argentina obtenía un crédito en el exterior o exportaba mercadería hacía los arreglos pertinentes para que el monto de la operación fuera depositado en la legación argentina correspondiente. Seguidamente, la legación enviaba al interesado una notificación telegráfica, con la cual debía reclamar su dinero ante la Caja de Conversión. Esta le entregaba en pesos papel el equivalente de los pesos oro, depositados en la legación. Y, por último, el interesado podía cambiar en la Caja los pesos papel recibidos por oro en un plazo de seis meses15. Posteriormente, el 7 de abril de 1931 tuvo lugar el Acuerdo General de Ministros del Gobierno Provisional de la Nación, que autorizaba nuevamente el permiso de emitir billetes contra oro depositado en las legaciones por otros seis meses. Así, se decía: Hasta el 3 de agosto del año en curso, la Caja de Conversión emitirá billetes contra avisos telegráficos de las Legaciones Argentinas acreditadas en países de patrón oro, de haberse depositado en custodia y a su orden, por el Banco de la Nación Argentina, la correspondiente garantía de oro, de acuerdo con el tipo de la Ley nº 3871, en el Banco o Bancos que ellas designasen. Los depositantes de oro deberán liberarlo dentro de un plazo máximo de seis meses, a partir de la fecha del depósito mediante el reembolso correspon14 Decreto de 15-1-1930, art. 1, en Memorias de la Caja de Conversión de 1930-1931, 1932, pp. 14-15. 15 Quinteros Ramos (1950: 264-269). Mónica Gómez 396 Entre diciembre de 1929 y marzo de 1931, el tipo de cambio aumentó un 23,5 %. Ello elevó el valor en pesos papel de las reservas de oro, lo que atenuó la caída en la cantidad de billetes circulantes. En efecto, esta última habría disminuido 274,71 millones de pesos papel de no haberse incrementado el tipo de cambio, mientras que en realidad disminuyó 105,84 millones de pesos papel. La tabla 1 muestra el comportamiento de las reservas ajustadas33 y los billetes circulantes. Se observa que la mayor parte de los cambios corresponde a variaciones negativas de ambas variables. Se observa además que la mayoría de las variaciones negativas de los billetes circulantes son menores –en valor absoluto– que las de las reservas. Ello refleja que el aumento del tipo de cambio atenuó las variaciones en la cantidad de billetes en circulación. De este modo, el comportamiento de la Caja de Conversión se fue alejando del principio de la Currency School. Tabla 1. Comportamiento de reservas ajustadas y billetes circulantes, diciembre 1929-marzo 1931 BM Δ M < 0 y Δ R<0 Δ M < 0 Δ M = 0 Δ M > 0 Total |ΔM| < |ΔR| |ΔM| = |ΔR| |ΔM| > |ΔR| Oro Δ R < 0 90 1 10 9 Δ R = 0 1 00 1 8 0 1 Δ R > 0 3 11 5 Total 13 1 2 16 Fuente: Gómez (por publicar). A partir de abril de 1931, la Caja de Conversión comenzó a proveer redescuentos al sistema bancario, el cual venía enfrentando sucesivas corridas bancarias –como se verá en el acápite siguiente–. La utilización de activos denominados en moneda doméstica como contrapartida de variaciones en los billetes circulantes fue otro signo del alejamiento del estándar ortodoxo, y una muestra de que la Caja de Conversión sería la institución encargada de llevar adelante la política monetaria hasta la creación del Banco Central34. 33 Nos estamos refiriendo a las reservas sin el efecto del tipo de cambio. 34 Esta política monetaria estaría al «servicio» del sistema bancario y del Estado. El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 397 La primera partida de redescuentos fue de 106,81 millones de pesos papel, y contribuyó a revertir el efecto contractivo que el drenaje de reservas tenía sobre la cantidad de billetes. Entre abril y octubre de 1931, tanto el tipo de cambio (que pasó de 2,88 a 4,11 pesos papel por peso oro) como los redescuentos (que alcanzaron los 264,42 millones de pesos papel) provocaron que la cantidad de billetes circulantes aumentara 12,57 millones de pesos papel. Al mismo tiempo, las reservas ajustadas cayeron 367,46 pesos papel. En síntesis, la conjunción de la política de redescuentos y la política cambiaria tuvieron un efecto contracíclico respecto a las reservas. Esto fue otra prueba del alejamiento del principio de la Currency School. La tabla 2 confirma esta afirmación: de 7 meses de caída de reservas ajustadas, la cantidad de circulante aumentó en 2 casos y disminuyó en 5; y, en estos últimos casos, disminuyó en una magnitud menor a la caída de aquellas. Tabla 2. Comportamiento de reservas ajustadas y billetes circulantes, abril 1931-octubre 1931 BM Δ M < 0 y Δ R<0 Δ M < 0 Δ M = 0 Δ M > 0 Total |ΔM| < |ΔR| |ΔM| = |ΔR| |ΔM| > |ΔR| Oro Δ R < 0 50 2 7 5 Δ R = 0 0000 500 Δ R > 0 0000 Total 5027 Fuente: Gómez (por publicar). Con la salida de Gran Bretaña del patrón oro, se observa una «fijación» del tipo de cambio al dólar, donde el peso se revalúa respecto a la libra y su comportamiento respecto al oro se «pega» al del dólar y del franco [véase gráfico 5, punto 1]. Además, como se vio en la sección 2, se instauró la primera etapa del control de cambios en octubre de 1931. Con las nuevas reglas del juego, la Caja de Conversión debió llevar adelante la política monetaria con menos grados de libertad. En marzo de 1932, las reservas ajustadas se estabilizaron en 353,88 millones de pesos papel, con un tipo de cambio de 3,75 pesos papel por peso oro. Esto implicó que entre marzo de 1932 y octubre de 1933, los cambios en la cantidad de billetes Mónica Gómez 398 circulantes fueran explicados exclusivamente por las variaciones en los activos domésticos. El gráfico 6 confirma lo expresado, la relación entre ambas variables es de 1 a 1. Entre mayo y junio de 1932, la cantidad de billetes circulantes registró un aumento de 108,91 millones de pesos papel. Ello se explica por la instrumentación del Empréstito Patriótico (que alcanzó los 170 millones de pesos papel en junio), utilizados para financiar al gobierno y por la devolución de 80,25millones de pesos papel en los redescuentos, lo que indicaba que el sistema bancario comenzaba a recuperarse. Entre marzo de 1932 y octubre de 1933, la cantidad de billetes circulantes cayó 139,28 millones de pesos papel. Ello se debe a que, a pesar de que los adelantos al gobierno alcanzaron los 155,16 millones de pesos en octubre, la mayor parte de los redescuentos otorgados al sistema bancario fueron devueltos (de 359,39 millones de pesos papel se pasó a 162,94 millones). Gráfico 5. Comportamiento de los diferentes tipos de cambio (enero 1929 = 100) 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 4,5 ene-29 may-29 sept-29 ene-30 may-30 sept-30 ene-31 may-31 sept-31 ene-32 may-32 sept-32 ene-33 may-33 sept-33 ene-34 may-34 sept-34 ene-35 may-35 sept-35 m$n/Oro Dólar "pegado" Libra "pegada" Franco Francés Libra "despegada" Dólar "despegado" 1 2 Nota: el gráfico muestra en la superficie sombreada en gris, la relación entre el peso moneda nacional y el peso oro. La línea sólida gris clara (luego puntuada) muestra la relación entre el peso y la libra [Libra «pegada» y Libra «despegada»]. La línea gris oscura (luego puntuada), representa la relación entre el peso y el dólar [Dólar «pegado» y Dólar «despegado»]. Por último, la línea negra es la relación entre el peso y el Franco Francés. Todas las series están expresadas en índices con base enero de 1929, pero se muestran en diferentes niveles para observar mejor los cambios. Diseño de gráfico basado en Gerchunoff y Machinea (2015: 115). Fuente: Gómez (por publicar). El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 399 Gráfico 6. Diagrama de dispersión de cambios en billetes circulantes y cambios en activos domésticos, marzo 1932-octubre 1933 (millones de pesos papel) -100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 -100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 Cambio en Base Monetaria Cambio en act. domésticos Fuente: Gómez (por publicar). Gráfico 7. Diagrama de dispersión de cambios en billetes circulantes y cambios en activos domésticos, noviembre 1933-diciembre 1934 (millones de pesos papel) -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 -40 -20 0 20 40 60 Cambio en Base Monetaria Cambio en act. domésticos Fuente: Gómez (por publicar). Mónica Gómez 400 A partir de noviembre de 1933, comenzó la segunda etapa del control de cambios, la cual estuvo acompañada de una devaluación. Entre noviembre de 1933 y marzo de 1934, el tipo de cambio subió un 42 % (9 % promedio mensual), siendo este aumento el más pronunciado de todo el periodo 19291934. En esta segunda etapa, las reservas ajustadas alcanzaron el mínimo global de la serie (226,00 millones de pesos papel) en septiembre de 1934. La caída experimentada fue compensada por la suba en el tipo de cambio, que alcanzó el máximo global (5,64 pesos papel por unidad de oro) en esa misma fecha. Esto permitió que la cantidad de billetes circulantes continuara con el patrón establecido por los activos domésticos, como se muestra en el gráfico 7. Como puede observarse, en esta etapa, predominaron las disminuciones en la cantidad de billetes circulantes, respaldada por la devolución de redescuentos y la leve disminución del crédito al Estado. el SIStema BancarIo En los años de la Gran Depresión, el público en Argentina (como lo había hecho en 1914) acudió a la ventanilla de los bancos a retirar sus depósitos. La tabla 3 muestra la pérdida de depósitos –medida por la tasa de crecimiento–, que experimentó el sistema entre 1929 y 1934. En el año 1929 cuando tuvo lugar el crac de Wall Street, el Banco de la Nación fue el que registró la mayor pérdida total de depósitos35 (4,9 %), seguida más atrás por los otros bancos nacionales (1,4 %). Los bancos extranjeros, por su parte, exhibieron un crecimiento total del 4,1 %. De ello, se desprende que el retiro de los depósitos se dio –de manera más acentuada– en las entidades nacionales y, en particular, en el Banco de la Nación. En 1930, la situación se alivianó. La pérdida total de depósitos del Banco de la Nación se redujo a un 1,7 % y la de los otros bancos nacionales a un 0,9 %. Los bancos extranjeros continuaron exhibiendo un crecimiento total del 12,8 %. 35 Nos referimos con «pérdida total de depósitos» a la tasa de crecimiento promedio anual (lo que es igual al multiplicatorio de uno más las tasas de crecimiento trimestrales, menosuno). El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 401 Empero, con el impacto que provocó en los mercados internacionales la salida de Gran Bretaña del patrón oro en 1931, el público en la Argentina enfatizó su retiro de depósitos del sistema bancario. Las pérdidas totales en el año fueron: 10,2 % para el Banco de la Nación; 10 % para los otros bancos nacionales; 7,5 % para los extranjeros; y 9,5 % para el sistema como un todo. Recordemos que fue en abril de 1931 (después de cuatro décadas) cuando se rompió la ortodoxia de emitir contra el sector externo. Específicamente, la Caja de Conversión comenzó a crear base monetaria a través de operaciones de redescuentos. ¿Habrá sido el retiro de depósitos la causa de este alejamiento de la ortodoxia? Tabla 3. Tasas de crecimientos anuales de los depósitos, 1929-1934 Año Banco Nación (%) Bancos nacionales (%) Bancos extranjeros (%) Total de bancos (%) 1929 -4,9 -1,4 4,1 -1,9 1930 -1,7 -0,9 12,8 1,5 1931 -10,2 -10,0 -7,5 -9,5 1932 3,4 -5,2 0,2 -0,4 1933 5,1 -1,7 -8,5 -0,4 1934 -2,2 2,2 -10,1 -2,4 Nota: el total de bancos es calculado como la suma del Banco de la Nación, Bancos Nacionales (excluido Banco de la Nación) y Bancos Extranjeros. Fuente: Gómez (por publicar). Para el año 1932, la situación mejoró. El único grupo de entidades que registró pérdida total fue el de los bancos nacionales –excluido el Nación–; dicha pérdida fue casi la mitad que la del año anterior (5,2 %). En los años 1933 y 1934, el sistema bancario como un todo exhibió una pérdida total de depósitos del 0,4 y 2,4 % respectivamente. Lo importante a resaltar de estos años fue el cambio del comportamiento del público en relación a los bancos extranjeros; las mayores pérdidas totales de depósitos se registraron en estas entidades: 8,5 y 10,1 % respectivamente. En síntesis, las entidades bancarias sufrieron una salida lenta y continua de sus depósitos en los años de la Gran Depresión. Entre 1929 y 1931, la corrida se centró fundamentalmente en el Banco de la Nación y en los otros bancos nacionales, cuyas pérdidas totales fueron de 16,8 y 12,3 % respectivamente. En 1932, los más afectados fueron los otros bancos nacionales Mónica Gómez 402 (-5,2 %). Y, en 1933-34, la corrida se desplazó hacia los bancos extranjeros, cuya pérdida total fue del 18,6 %. Veamos cuál fue el nivel de liquidez36, que registró el sistema bancario en estos años (1929-1934). Como era de imaginar, el nivel de liquidez fue cayendo frente a la salida de depósitos. Para el total del sistema, el nivel mínimo se alcanzó en el II trimestre de 1931, fecha esta que coincide con la puesta en práctica de las leyes de redescuentos; la caída fue del 53,6 % desde el Itrimestre de 1929 hasta el mínimo [véase gráfico 8, valores observados]. Cabe preguntarse ahora: ¿cuál hubiera sido el nivel de liquidez del sistema de no haberse puesto en vigencia las leyes de redescuentos? Para responder a este interrogante, hemos realizado un ejercicio contrafactual, que consiste en calcular el nivel de liquidez extrayendo los redescuentos a las reservas del sistema. El gráfico 8 muestra los resultados del ejercicio (valores contrafactuales). Como puede observarse, de no haber comenzado la Caja de Conversión con las operaciones de redescuentos en abril de 1931, el descenso del indicador de liquidez hubiera seguido un año más (hasta el I trimestre de 1932). Además el mismo hubiera sido significativamente menor37. De este modo, podemos sugerir que el alejamiento de la política monetaria argentina de la ortodoxia –a través de la puesta en práctica de las operaciones de redescuentos– estuvo asociado a la caída del nivel de liquidez que experimentó el sistema bancario; esta caída, a su vez, fue estimulada por la salida de depósitos. Por último, es de señalar que los redescuentos otorgados por la Caja de Conversión estuvieron dirigidos fundamentalmente al resto de los bancos. 36 El nivel de liquidez es definido como la disponibilidad de efectivo en las bóvedas en el periodo anterior más el incremento de los depósitos en el periodo actual. 37 De acuerdo a la prueba de diferencia de medias, se rechaza la hipótesis nula de que las medias de los valores observados y contrafactual sean iguales con un nivel de significación del 5 %. Con un T observado menor a cero, se concluye que la media del nivel observado es significativamente mayor que la del nivel contrafactual. Nivel de liquidez (valores observados y contrafactuales). Prueba de Diferencia de Medias, 1931-1934 Nivel de liquidez NEstadística Descriptiva Test S-W (P-Value) Test F (P-Value) Test T (P-Value) Media D.E. CV (%) Contrafactual 14 495,340 94,201 19,017 0,86 (0,052) 0,77 (0,649) -6,69 (<0,0001) Observado 14 750,368 107,176 14,283 0,88 (0,099) El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 403 El Banco de la Nación prácticamente no recibió este tipo de préstamos. Solo hemos detectado que ello ocurrió en dos ocasiones (y por montos bajos): 1)entre noviembre de 1931 y mayo de 1932 (siete meses); 2) y en agosto de 1934. Esto nos permite deducir que la función del Banco Nación como prestamista del resto de los bancos no alcanzó durante la Gran Depresión; de allí que la Caja de Conversión tuvo que salirse de la ortodoxia. el eStado Hasta los años 30, las finanzas públicas argentinas habían descansado principalmente en la imposición al comercio exterior, especialmente en las importaciones. Al sufrir estas una contracción por la crisis internacional, los ingresos del Estado cayeron. Se registró un déficit financiero en la Administración Pública Nacional, que representó un 2 % del PBI en 1929 y casi un 4 % en 1930 [véase gráfico 9]. Ante esta nueva situación, se implementó una profunda reforma tributaria y una decidida política de reforma administrativa y de racionalizaGráfico 8. Nivel de Liquidez Total de Bancos (valores observados y contrafactuales), 1929-1934 (millones de pesos papel) 0 200 400 600 800 1.000 1.200 1.400 I Trim 1928 III Trim 1928 I Trim 1929 III Trim 1929 I Trim 1930 III Trim 1930 I Trim 1931 III Trim 1931 I Trim 1932 III Trim 1932 I Trim 1933 III Trim 1933 I Trim 1934 III Trim 1934 Valores Contrafactuales Valores Observados Nota: el total de bancos es calculado como la suma del Banco de la Nación, bancos nacionales (excluido el Banco de la Nación) y bancos extranjeros. Para obtener los valores contrafactuales, se restó a las reservas los redescuentos. Fuente: Gómez (por publicar). Mónica Gómez 404 ción del gasto. No obstante, a pesar de la mayor recaudación y la disminución del gasto, el Estado necesitó del financiamiento del sistema de Caja de Conversión. El Banco de la Nación Argentina fue desde sus inicios el agente financiero del Estado Nacional. En conformidad con ello, existía una cuenta corriente de la <Tesorería General de la Nación>, cuyo saldo deudor no podía superar el 20 % del capital del Banco de acuerdo a la ley 4507 de 1904. Como se observa en la tabla 4, este saldo sobrepasó el límite legal de forma ininterrumpida desde el año 1930. Es decir, parte del déficit público fue financiado a través de un saldo «en descubierto» de la cuenta de la Tesorería General de la Nación en el Banco de la Nación Argentina. El Banco también otorgó financiamiento de corto plazo al Estado a través del redescuento de Letras de Tesorería. Estas fueron «emitidas generalmente al plazo de 180 días»38 y generalmente también renovables. La operación consistió en que los bancos descontaban directamente las letras al Estado o a los proveedores/contratistas de este; pero, a su vez, solicitaban los adelantos al Banco de la Nación caucionando las letras de Tesorería. El objetivo de 38 Banco de la Nación Argentina (1941: 344). Gráfico 9. Resultado financiero y primario de la administración pública nacional (como porcentaje del PIB) -4,0 -3,0 -2,0 -1,0 0,0 1,0 2,0 3,0 1929 1930 1931 1932 1933 1934 Resultado Financiero Resultado Primario Fuente: Ferreres (2005). El fin de la Caja de Conversión y el nacimiento del Banco Central… 405 toda esta operación era que jurídicamente la deuda no apareciera a nombre del Estado (deuda indirecta); de esta manera, quedaba sorteada la restricción legal39. Este instrumento constituyó uno de los más importantes medios indirectos de financiamiento del Estado. El pico de este recurso, se observa en el año 1931 con más de 303 millones de pasos papel. Asimismo, parte del déficit público fue financiado a través de los Préstamos Oficiales otorgados por el Banco. Ellos alcanzaron un pico de 34,89 millones de pesos en 1934. A estos se le suma los Fondos Públicos Nacionales colocados en el activo del Banco. La ley 4507 de 1904 autorizaba al Banco a adquirir hasta un 20 % de sus fondos en títulos públicos del Gobierno Nacional. Estos Fondos, a diferencia de la Cuenta de Tesorería, no sobrepasaron el máximo legal y alcanzaron el mayor valor de la serie –con 60,37 millones de pesos papel– en 1931 [véase tabla 5]. Tabla 5. Préstamos oficiales y fondos públicos, 1929-1934 (millones de pesos papel) Año Préstamos oficiales Fondos públicos 1929 71,4 49,5 1930 67,4 49,3 1931 94,4 60,4 1932 94,9 38,8 1933 336,2 38,8 1934 349,0 38,8 Fuente: BNA (1941). 39 Cfr. Regalsky (2010) y Regalsky e Iglesias (2015). Tabla 4. Cuenta de Tesorería General de la Nación y Redescuentos de Letras de Tesorería, 1919-1988 (millones de pesos papel) Años Estado de la Cuenta «Tesorería General de la Nación» Redescuento Letras de Tesorería Saldos deudores Límite legal Excesos 1929 20,5 44,8 302,7 1930 113,5 45,4 68,1 278,9 1931 146,6 45,9 100,7 303,2 1932 123,7 46,8 76,9 244,0 1933 123,7 47,1 76,6 246,8 1934 123,7 47,2 76,5 273,8 Fuente: BNA (1941).