El compartamiento financiero de las empresas socialmente responsables

Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, Ismael Article El compartamiento financiero de las empresas socialmente responsables Investigaciones Europeas de Dirección y Economía de la Empresa (IEDEE) Provided in Cooperation with: European Academy of Management and Business Economics (AEDEM), Vigo (Pontevedra) Suggested Citation: Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, Ismael (2010) : El compartamiento financiero de las empresas socialmente responsables, Investigaciones Europeas de Dirección y Economía de la Empresa (IEDEE), ISSN 1135-2523, Elsevier, Amsterdam, Vol. 16, Iss. 2, pp. 15-25, https://doi.org/10.1016/S1135-2523(12)60109-9 This Version is available at: https://hdl.handle.net/10419/54515 Standard-Nutzungsbedingungen: Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichen Zwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden. 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Los resultados muestran que las acciones de las empresas socialmente responsables obtienen una rentabilidad superior para el mismo nivel de riesgo sistemático y que su sensibilidad ante los cambios en el mercado es mayor. PALABRAS CLAVE: Responsabilidad Social Corporativa; Inversión Socialmente Responsable; FTSE4Good IBEX; Índice Sostenible; Alfa Ética. CLASIFICACIÓN JEL: G30, M14 FINANCIAL PERFORMANCE OF SOCIALLY RESPONSIBLE COMPANIES ABSTRACT: This paper analyses financial performance of companies considered as highly socially responsible. For this purpose, companies that compose the Spanish sustainability index FTSE4Good IBEX (as well as other IBEX indices) are examined. Two basic results can be highlighted: first, stocks of companies that are socially responsible earn returns on excess over systematic risk, making them investment-attractive. Second, they have a higher systematic risk. KEY WORDS: Corporate Social Responsibility; Socially Responsible Investment; FTSE4Good IBEX; Sustainability Index; Ethical Alpha. JEL CLASSIFICATION: G30, M14 1. INTRODUCCIÓN Los criterios sociales y medioambientales influyen cada vez más en las decisiones de inversión y financiación, como muestra el importante incremento que ha experimentado la denominada inversión socialmente responsable1 (ISR) desde los años 90, lo que ha motivado la aparición de distintas agencias calificadoras (EIRIS, SAM, SiRi, entre otras) en responsabilidad social corporativa (RSC), que prestan apoyo a las gestoras de fondos y colaboran con los más importantes índices bursátiles como FTSE o Dow Jones2. Al mismo tiempo, han ido surgiendo nuevos tipos de índices como FTSE4Good IBEX o Dow Jones Sustainability Index que únicamente incluyen a las empresas que cumplen unos estrictos requisitos de RSC, las cuales refuerzan su reputación y es de esperar que consigan un acceso a los recursos financieros en condiciones más favorables. Además, dada la crisis de confianza existente en la actualidad en los mercados financieros, la extensión y reconocimiento de las buenas prácticas empresariales puede ayudar en la recuperación de la confianza en el sistema financiero y de la transparencia de los mercados, proporcionando a los gestores herramientas adicionales de control de riesgos en una selección más eficiente de las inversiones. Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, I. ISSN: 1135-2523 Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 16 Por lo tanto, el objetivo del presente trabajo es comparar los principales parámetros financieros de las empresas socialmente responsables con sus equivalentes que no cumplen esta condición y analizar la posible existencia de diferencias significativas entre ambos grupos. En principio, sería importante comprobar que las empresas con buenas prácticas no ven penalizados sus resultados financieros por este motivo, ya que es esta una de las condiciones necesarias para el desarrollo de la ISR y por ello de la RSC. 2. RELACIÓN ENTRE RSC Y RESULTADOS EMPRESARIALES En la línea de establecer la relación positiva entre rentabilidad empresarial y RSC pueden destacarse los trabajos de Margolis y Walsh (2001) quienes encuentran correlación positiva entre la performance social y la financiera, resultado que coincide con Garz et al. (2002); también con el aumento del valor económico de la empresa (Simpson y Kohers, 2002; McWilliams y Siegel, 2000) y con la reducción del riesgo (Moore, 2001; Orlitzky y Benjamin, 2001). Orlitzky et al. (2003), además, aseguran el carácter bidireccional y simultáneo de la causalidad de dicha relación de manera que los comportamientos responsables de las empresas dan lugar a mejores resultados económicos y éstos hacen que las empresas tengan más recursos para invertir en RSC. En la misma línea señala Pimentel (2002), sin embargo, que dicha relación bidireccional ratifica que existe una influencia positiva de la RSC en el resultado. Como señalan Nieto y Fernández (2004), la relación positiva entre RSC y rentabilidad financiera se ha justificado mediante distintos argumentos. Así, la adopción de RSC supone para la empresa la disminución de los costes vinculados a los riesgos derivados de comportamientos sociales irresponsables (posibilidad de multas y sanciones económicas), también se asocia con la calidad en la gestión, la mejora de la reputación de la compañía (Maignan et al. 1999) y aumenta el atractivo para atraer y retener a los mejores recursos humanos (Backhaus et al. 2002). De lo anterior se desprende que las empresas con menor desarrollo de RSC asumen unos riesgos que aumentan sus costes financieros y por lo tanto disminuyen su rentabilidad. Además, las empresas con buenas prácticas se benefician del acceso al volumen de fondos de la inversión institucional socialmente responsable. Por lo tanto, la RSC generaría valor en la empresa y sería un componente a tener en cuenta en la selección de títulos, ya que se considera que disminuir la probabilidad de incurrir en riesgos sociales y medioambientales reduce los costes financieros y posibilita la obtención de un mayor beneficio, percibiéndose así en los mercados financieros. Esta mayor rentabilidad se denomina “alfa ético” de acuerdo con Velasco (2006): E(R)= α + β*E(Rm) + ε (1) Siendo: E(R): rentabilidad esperada de una acción α: rentabilidad de la acción independiente de su riesgo sistemático β: medida del riesgo sistemático, sensibilidad del rendimiento de la acción ante variaciones en el rendimiento del mercado E(Rm): rentabilidad esperada del mercado ε: error o residuo El comportamiento financiero de las empresas socialmente responsables. Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 ISSN: 1135-2523 17 Esto significa que en el caso de verificar la existencia de este “alfa ético” en la expresión (1), la rentabilidad esperada de un título emitido por una empresa que cumpla con los criterios de buenas prácticas, sería superior a la rentabilidad de otro título de similar riesgo sistemático de un emisor que no cumpla dichos requisitos. Es decir, una recompensa adicional para los ahorradores que inviertan con criterios socialmente responsables. Otros autores no establecen específicamente una relación positiva entre RSC y resultado empresarial, sin embargo señalan que la RSC no implica peores resultados financieros para las empresas (Moneva et al., 2007; Muñoz et al., 2008) o para la inversión socialmente responsable (Fernández et al., 2009). No obstante, la inversión socialmente responsable también ha sido objeto de críticas, como señala Royo (2006). Así, a los fondos de ISR se les atribuye ser menos rentables y más caros, e incluso ser el producto de un marketing coyuntural. Además, como no está generalizado el cumplimiento de los criterios de RSC entre las empresas, se reduce la población susceptible de ser incorporada en una cartera, perdiéndose así oportunidades y disminuyendo la rentabilidad de las carteras ISR. Royo (2006) indica que esto no tiene porqué ser cierto, las empresas que cumplen criterios RSC no tienen que generar menos valor para sus accionistas ni los índices de RSC tienen que ser menos rentables que los globales. En la misma línea, defienden Balaguer y Muñoz (2003), los fondos ISR no han de presentar peor ranking que el resto de fondos de similar exposición o duration (según sean de renta variable o fija). De acuerdo con la encuesta realizada por CSR, Deloitte y Euronext (2003), la mayoría de los gestores de fondos y analistas europeos opinan que, a largo plazo, una buena gestión de los riesgos sociales y medioambientales de la empresa se corresponde con un aumento de su valor de mercado y resultados económicos. Otra encuesta (Calvert, 2005) realizada entre inversores, señala que las empresas con elevado nivel de RSC representan un menor riesgo para sus fondos y mayores dividendos que el resto. En resumen, para los partidarios de RSC, adoptar estas prácticas contribuye a mejorar el comportamiento financiero de una empresa. En este sentido es de destacar el trabajo de Mori (2008) para Business in the Community (BITC)3, realizado sobre 33 empresas que cotizan en el índice bursátil de Londres FTSE y que habían evaluado su comportamiento mediante el Índice de Responsabilidad Social Corporativa de BITC. Los resultados de su investigación muestran que las compañías que gestionaban los impactos sociales y medioambientales de su actividad obtuvieron unos beneficios por acción, durante el periodo 2002-2007, entre el 3,3% y el 7,7% superiores a los de las empresas que componen el FTSE 350 y señalan que las acciones de las empresas con mejores políticas de gestión, medioambientales y sociales tienen una menor volatilidad. A raíz de la discusión sobre la neutralidad o no de la adopción de buenas prácticas sobre la performance financiera y el interés de la misma como condicionante para la captación de fondos en los mercados financieros de las empresas que cumplan con los criterios de RSC4, en el presente trabajo se analizarán los aspectos financieros más destacados señalados en la literatura consultada sobre ISR, contrastando la hipótesis de si las empresas incluidas en el FTSE4Good IBEX5 presentan un comportamiento diferente a sus semejantes en los índices IBEX y que pudiera ser el efecto atribuible a la identificación de estas empresas con aspectos éticos y socialmente responsables. Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, I. ISSN: 1135-2523 Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 18 2.1. Aspectos éticos y socialmente responsables del FTSE4Good IBEX Los índices éticos se basan en una serie de criterios para incluir a las empresas que forman parte de los mismos. Los criterios de selección son propuestos y revisados cada seis meses por un Comité de Asesoramiento basándose en las opiniones de los diferentes grupos de interés como los organismos gubernamentales, las empresas cotizadas o la comunidad de inversores socialmente responsables. Las empresas son analizadas por determinadas agencias, entre las que destaca EIRIS (Ethical Investment Research Service), quien provee a FTSE4Good de información sobre las mismas en materia de RSC facilitando, de este modo, la aplicación de los criterios de selección. EIRIS emplea información puesta a disposición por la propia empresa, tal como informes y cuentas anuales, así como información adicional obtenida por otros medios. El Comité de Asesoramiento de FTSE4Good IBEX utiliza códigos de conducta internacionales mundialmente reconocidos para proponer los criterios de selección de las empresas6. Dichos criterios pueden ser negativos -y por tanto dar como resultado la exclusión en la selección de empresaso positivos, aquellos que demuestren una conciencia social y medioambiental. Para FTSE4Good IBEX, dichos criterios se resumen en lo siguiente: • Los criterios de selección negativos excluyen a las empresas según su actividad. No se permite la entrada al índice a las consideradas dentro de la industria del tabaco, la industria de armamento nuclear, las centrales de energía nuclear y los extractores o productores de uranio. • Los criterios de selección positivos se refieren a aspectos relacionados con la sostenibilidad medioambiental, como las políticas y códigos de conducta, los sistemas medioambientales o el cambio climático; la defensa y apoyo a los derechos humanos universales, teniendo en cuenta los estándares establecidos por la Organización Internacional del Trabajo; y las relaciones positivas con las partes interesadas. 3. SELECCIÓN DE LA MUESTRA DE EMPRESAS Y DISEÑO DE LAS VARIABLES Dado que la principal hipótesis del presente trabajo estriba en conocer si las empresas socialmente responsables pueden presentar un comportamiento diferente, desde un punto de vista financiero, a las que no se califican como tales, se requiere una muestra de empresas que incluya ambos grupos y que sean comparables entre sí. Para ello, se considerarán empresas socialmente responsables aquellas que forman parte del primer índice de sostenibilidad español, el índice FTSE4Good IBEX. Este índice, aparecido en abril de 2008, selecciona a las empresas atendiendo a los criterios que sigue FTSE4Good - índice de sostenibilidad del grupo FTSE para todo el mundoy está supervisado por un órgano de gobierno independiente. Los criterios de inclusión se basan en la exigencia del cumplimiento de un conjunto de estándares sociales, medioambientales y de gobierno corporativo como se ha señalado en el apartado 2.1. Se trataría, por lo tanto, de analizar en qué medida dichos filtros podrían ser la causa de resultados financieros distintos a otras empresas que no cuenten con esta consideración. El comportamiento financiero de las empresas socialmente responsables. Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 ISSN: 1135-2523 19 El índice FTSE4Good IBEX tiene base 5000 al 31 de diciembre de 2002, su revalorización acumulada según la información de Bolsa de Madrid fue del 149% hasta marzo de 20087. Dado que las empresas candidatas para entrar en el índice FTSE4Good IBEX provenían del IBEX 35 y de índices de mediana y pequeña capitalización, nos centramos en aquellas empresas que componen este índice de sostenibilidad y las del resto de los índices IBEX. En la Figura 1 se muestra la evolución que ha seguido el índice de empresas socialmente responsables respecto a los otros índices IBEX, durante el período comprendido entre abril de 2008, fecha en que aparece el FTSE4Good IBEX, y noviembre de 2008. Se aprecia la alta relación existente entre todos, así como los efectos de la crisis en la trayectoria de los indicadores bursátiles. Figura 1. Evolución de los índices IBEX 35, IBEX Medium, IBEX Small y FTSE4Good IBEX Fuente: Elaboración propia Como se trata de analizar la hipótesis sobre la existencia de diferencias significativas en las entidades que forman parte del índice de sostenibilidad, el FTSE4Good IBEX, y el resto de las empresas de la muestra, se comparará entre estos dos grupos de empresas: las correspondientes al IBEX 35, IBEX Medium (IBEX-M) e IBEX Small (IBEX-S) que no forman parte del índice FTSE4Good IBEX de sostenibilidad y aquellas que sí forman parte del índice FTSE4Good IBEX y que pueden proceder de los índices anteriores8. El total de la muestra está formada por 87 empresas de las que 32 se consideran socialmente responsables. Dichas empresas vienen recogidas en la Tabla 1 y en la Tabla 2. 5.000,00 7.000,00 9.000,00 11.000,00 13.000,00 15.000,00 17.000,00 09/04/2008 23/04/2008 07/05/2008 21/05/2008 04/06/2008 18/06/2008 02/07/2008 16/07/2008 30/07/2008 13/08/2008 27/08/2008 10/09/2008 24/09/2008 08/10/2008 22/10/2008 05/11/2008 19/11/2008 IBEX 35 IBEX Medium IBEX Small FTSE4 Good Ibex IBE X Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, I. ISSN: 1135-2523 Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 20 Tabla 1. Empresas que no forman parte del FTSE4Good IBEX IBEX 35 IBEX-M IBEX-S ABERTIS SE.A ALMIRALL AFIRMA ACCIONA AUX.FERROCARIL AMPER ACERINOX BA.VALENCIA AVANZIT ACS CEMENT. PORT. VALDERRIBAS BARON DE LEY BANCO POPULAR COR.ALBA BAVIERA CINTRA EBRO PULEVA CAMPOFRIO CRITERIA FAES FARMA CODERE ENDESA GR.CATALANA OCCIDENTE DURO FELGUERA FCC LA SEDA BAR. DINAMIA GRIFOLS NH HOTELES EUROPA & C IBERDROLA TUBACEX FERSA INDRA A VISCOFAN FLUIDRA SACYR VALLEHERMOSO ZARDOYA OTIS G.A.M. TECNICAS REUNIDAS ZELTIA GR.EMPRESARIAL ENCE UNION FENOSA JAZZTEL NATRA NATRACEUTICA PARQUESOL REALIA RENTA 4 ROVI SERVICE P.S. SNIACE SOLARIA TUBOS REUNIDOS UNIPAPEL Tabla 2. Empresas que forman parte del FTSE4Good IBEX IBEX 35 IBEX-M IBEX-S FTSE ABENGOA BANCO PASTOR ANTENA 3 TV CORP.DERMOESTÉTICA BANCO SABADELL PRISA CIE AUTOMOT MECALUX BANCO SANTANDER PROSEGUR ERCROS BANESTO SOL MELIA VIDRALA BANKINTER SOS CUETARA BBVA VOCENTO BME ENAGAS FERROVIAL GAMESA GAS NATURAL I. RENOVABLES IBERIA INDITEX MAPFRE OHL R.E.C. REPSOL YPF TELECINCO TELEFONICA El comportamiento financiero de las empresas socialmente responsables. Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 ISSN: 1135-2523 21 De acuerdo con el objeto del presente trabajo, el análisis del comportamiento financiero de las empresas socialmente responsables se realiza mediante la elaboración de una base de datos de corte transversal, con las variables financieras que aparecen en la literatura citada, bien a nivel teórico o bien en estudios empíricos realizados en otros países. Las variables obtenidas a partir de datos de los mercados financieros se refieren al periodo comprendido entre noviembre 2007 y noviembre 2008. El resto de las variables del estudio requiere información contable y se ha utilizado el ejercicio 2007 por dos motivos fundamentales: para evitar la fluctuación del mercado al calcular la capitalización de la empresa (modificada continuamente debido a factores como la cotización de la acción y el número de acciones que cotizan) y por ser el último ejercicio del que los participantes en los mercados de capitales disponen de información pública sobre las cuentas anuales de las empresas. De este modo, la base de datos está formada por las siguientes variables: • Coeficiente Alfa: indica el exceso de rentabilidad sobre el riesgo asociado a un valor concreto, debido a sus propias características, en relación con el conjunto del mercado. Se utiliza para la evaluación de un título, comparando su rendimiento con el de un índice bursátil de referencia. • Coeficiente Beta: mide el riesgo sistemático de la rentabilidad de un título en relación a la variación de la rentabilidad del mercado. Si la beta del título es mayor que 1, tiene una volatilidad superior a la del mercado y se denomina agresivo ya que subirá y bajará más que el índice representativo del mercado. Si, por el contrario, la beta es menor que 1 se le denomina defensivo y amortiguará los movimientos del mercado. • Volatilidad: refleja los cambios bruscos en los precios de los distintos valores en función de diferentes variables económicas. Se calcula como la desviación típica anualizada de la tasa de variación del precio de un activo a lo largo de un periodo de tiempo. • Rentabilidad financiera (ROE): relaciona el beneficio neto con los recursos propios implicados en su obtención. Se trata de la rentabilidad final que obtienen los propietarios de la empresa y por lo tanto una medida del coste de oportunidad de invertir en la misma. • Beneficio por acción: es el cociente entre el beneficio neto de una empresa y el número de acciones. Está directamente relacionado con la rentabilidad (y por lo tanto con la cotización) de las acciones, siendo una medida más fiable que el dividendo por acción. • Precio valor contable: este cociente guarda relación con diversos aspectos de la empresa: coste de capital, crecimiento, creación de valor, etc. Valores mayores de la unidad se consideran positivos y proporcionan una visión favorable sobre las expectativas de la empresa, reflejadas en la estimación que realiza el mercado de las mismas. Los estadísticos descriptivos de las variables aparecen en la Tabla 3. Tabla 3. Estadísticos descriptivos Variables N Mínimo Máximo Media Desv. típ. COEF. ALFA 86 -0,81 0,14 -0,1305 0,17060 COEF. BETA 86 0,14 1,34 0,7341 0,29067 VOLATILIDAD 86 21,28 140,65 57,4834 16,10123 ROE 87 -154,78 175,53 16,2569 33,86146 PRECIO VALOR CONTABLE 87 0,80 57,59 6,3358 8,62472 BENEFICIO POR ACCIÓN 87 -2,25 30,07 1,1571 3,36459 Charlo Molina, M. J.; Moya Clemente, I. ISSN: 1135-2523 Investigaciones Europeas, Vol. 16, Nº 2, 2010, pp. 15-25 22 3. RESULTADOS DEL ANÁLISIS Con el fin de contrastar la hipótesis de partida y verificar si existen diferencias significativas entre los dos grupos de empresas considerados, teniendo en cuenta las variables descritas anteriormente, se crea una variable dicotómica que toma el valor 0 para las empresas que no forman parte del FTSE4Good IBEX y el valor 1 para aquellas que se consideran socialmente responsables. La metodología utilizada es el análisis de varianza (ANOVA) de un factor, verificando la hipótesis de la igualdad de las medias de las variables financieras para cada grupo. Los análisis realizados se resumen en la Tabla 4. Tabla 4. Análisis ANOVA de las diferentes variables financieras A partir de los resultados obtenidos, se pueden realizar los siguientes comentarios: Coeficiente alfa: las acciones de las empresas RSC han presentado un alfa superior en promedio a las no incluidas en este índice9, además esta diferencia es estadísticamente significativa al 95% de confianza, de acuerdo con el nivel de significación de la prueba F (con un valor de 4,97) que es 0,029. Por tanto, debemos rechazar la hipótesis de que el exceso de rentabilidad sobre el riesgo es igual para las empresas socialmente responsables y aquellas que no lo son. De esta forma, las acciones de las empresas socialmente responsables obtienen una rentabilidad, adicional a su riesgo sistemático, superior a las empresas que no reúnen estos requisitos, por lo que es de esperar que estas empresas supongan una mejor oportunidad de inversión al proporcionar más rentabilidad que la correspondiente por su riesgo. Se trataría por lo tanto del “alfa ético” señalado por Velasco (2006). Coeficiente Beta: el resultado del análisis ANOVA sobre las betas de ambos grupos de empresas muestra diferencias estadísticamente significativas a un nivel de confianza del 95%, como se desprende del valor del test F (4,3). En este caso, ha resultado superior el valor medio del coeficiente beta en las empresas socialmente responsables (0,82) respecto a las no incluidas en el índice (0,69). Esto supone que las empresas del índice FTSE4Good IBEX en promedio Interv. Confianza_95% Variables Grupo N Media Desv. típica Error típico L. Inf. L. Sup. F Sig Coef. Alfa 0 1 Total 55 31 86 -0,1605 -0,0771 -0,1305 0,18698 0,12218 0,17060 0,02521 0,02194 0,01840 0,2111 0,1219 0,1670 0,1100 0,0323 0,0939 4,965 0,029 Coef. Beta 0 1 Total 55 31 86 0,6862 0,8190 0,7341 0,29516 0,26630 0,29067 0,03980 0,04783 0,03134 0,6064 0,7214 0,6717 0,7660 0,9167 0,7964 4,302 0,041 Volatilidad 0 1 Total 55 31 86 57,5193 57,4197 57,4834 18,1966 11,7696 16,1012 2,45363 2,11389 1,73624 52,600 53,102 54,031 62,4385 61,7368 60,9355 0,001 0,978 ROE 0 1 Total 55 32 87 16,2490 16,2705 16,2569 31,8788 37,5583 33,8614 4,29854 6,63944 3,63033 7,6309 2,7293 9,0401 24,8670 29,8118 23,4738 0,000 0,998 Precio Valor Contable 0 1 Total 55 32 87 5,9756 6,9550 6,3358 7,5945 10,2598 8,6247 1,02405 1,81369 0,92467 3,9225 3,2559 4,4976 8,0287 10,6540 8,1740 0,259 0,612 Bº por acción 0 1 Total 55 32 87 1,3055 0,9019 1,1571 4,15352 1,11686 3,36459 0,56006 0,19743 0,36072 0,1827 0,4992 0,4400 2,4284 1,3046 1,8742 0,289 0,592