La publicación de hechos relevantes en la Comisión Nacional del Mercado de Valores como mecanismo de gobierno de las empresas cotizadas españolas: análisis descriptivo (2007-2013)

ÍNDICE 1. INTRODUCCIÓN ................................................................................................. 1 2. SISTEMA DE GOBIERNO CORPORATIVO ....................................................... 2 3. EL PAPEL DE LA INFORMACIÓN CORPORATIVA EN EL SISTEMA DE GOBIERNO DE LAS EMPRESAS COTIZADAS ESPAÑOLAS ................................ 3 4. ASPECTOS METODOLÓGICOS ........................................................................ 6 4.1 Muestra ............................................................................................................ 6 4.2 Elaboración de la base de datos .................................................................... 6 5. LA PUBLICACIÓN DE HECHOS RELEVANTES POR LAS SOCIEDADES COTIZADAS ESPAÑOLAS ..................................................................................... 10 5.1 Hechos relevantes publicados ..................................................................... 10 5.2 Hechos relevantes y características económicas de las empresas ......... 14 5.2.1 Tamaño de la empresa ............................................................................. 14 5.2.2 Rentabilidad de las empresas ................................................................... 18 5.2.4 Endeudamiento de la empresa ................................................................. 26 5.3 Hechos relevantes y gobierno de la empresa............................................. 29 5.3.1 Estructura de propiedad ............................................................................ 29 5.3.2 Control familiar .......................................................................................... 33 6. CONCLUSIONES ................................................................................................. 36 REFERENCIAS ........................................................................................................ 38 ÍNDICE DE CUADROS, ESQUEMA Y TABLAS Esquema 1. Grupos y tipos de hechos relevantes analizados ............................. 8 Cuadro 1. Definición de variables ........................................................................... 9 Tabla 1. Hechos relevantes publicados por la CNMV .............. ¡Error! Marcador no definido.10 Tabla 2. Top 5 de empresas en función del número de hechos relevantes comunicados a la CNMV ........................................... ¡Error! Marcador no definido.11 Tabla 3. Tipos de hechos relevantes (Porcentaje respecto al total de hechos) 13 Tabla 4. Comunicación de hechos relevantes y tamaño de la empresa ............ 14 Tabla 5. Hechos relevantes en función del tamaño y tipo de hecho ................. 16 Tabla 6. Comunicación de hechos relevantes y rentabilidad de la empresa .... 18 Tabla 7. Hechos relevantes en función de la rentabilidad y tipo de hecho ....... 20 Tabla 8. Comunicación de hechos relevantes y pertenencia al IBEX-35 ........... 22 Tabla 9. Hechos relevantes en función de la pertenencia al IBEX-35 y tipo de hecho ....................................................................................................................... 24 Tabla 10. Comunicación de hechos relevantes y el endeudamiento en la empresa ................................................................................................................... 26 Tabla 11. Hechos relevantes en función del endeudamiento y tipo de hecho ........................................................................................ ¡Error! Marcador no definido. Tabla 12. Comunicación de hechos relevantes y estructura de propiedad de la empresa .......................................................................... ¡Error! Marcador no definido. Tabla 13. Hechos relevantes en función de la estructura de propiedad y tipo de hecho ....................................................................................................................... 31 Tabla 14. Comunicación de hechos relevantes y el control familiar en la empresa .......................................................................... ¡Error! Marcador no definido. Tabla 15. Hechos relevantes en función del control familiar y tipo de hecho .. 34 1 1. INTRODUCCIÓN La divulgación de información corporativa es fundamental para el funcionamiento de un mercado de capitales eficiente (Healy y Palepu, 2001). Existen diversas formas para la divulgación de información corporativa: cuentas anuales normalizadas, predicciones realizadas por los directivos de las empresas, predicciones de analistas financieros, noticias en prensa especializada, páginas web, divulgación de información por parte del organismo regulador de los mercados de capitales, etc. Recientemente, España ha sido objeto de cambios legales e institucionales con el objetivo final de aumentar la transparencia de las empresas cotizadas españolas, entendiendo por transparencia el traspaso de información a la sociedad en general sobre las acciones, rutinas, intenciones y resultados de tales entidades (Vergara, 2007). Aunque no está claro que la trasparencia pueda ser beneficiosa para las empresas (Vergara, 2007), en el contexto de la teoría de la agencia (Jensen y Meckling, 1976) podría suponer, en el contexto español, la mitigación del conflicto de intereses entre accionistas controladores y minoritarios (Bona, Pérez y SantanaMartín, 2011; Villalonga y Amit, 2006). En este trabajo nos centramos en la información corporativa divulgada por el organismo regulador de la bolsa española (la Comisión Nacional del Mercado de Valores, CNMV) a través de los denominados hechos relevantes, con los cuales se pretende dar a conocer a la sociedad en general todas aquellas actuaciones o sucesos considerados relevantes e influyentes para la toma de decisiones tanto por parte de posibles inversores como por parte de los accionistas de la compañía. A pesar del interés que podría suscitar el análisis de tales hechos relevantes, en este tipo concreto de información corporativa apenas se ha centrado la literatura precedente, por lo que pretendemos, en el presente estudio, ofrecer una imagen sobre cuáles son los hechos relevantes divulgados por las empresas cotizadas españolas a lo largo del período 2003-2013 1 y en qué medida difiere esta información entre empresas de acuerdo a un conjunto de variables corporativas, tales como el tamaño, la rentabilidad, el endeudamiento, la pertenencia al IBEX-35, la estructura de 1 En el título del trabajo fin de título se consideró realizar el estudio en el período 2007-2013. No obstante, con el fin de mejorar el trabajo descriptivo se ha ampliado la muestra al período 2003-2013. 2 propiedad y el control familiar. En total, fueron analizados 12.072 hechos relevantes a lo largo del período 2003-2013. Para ello estructuramos el trabajo de la siguiente forma. En el segundo apartado se lleva a cabo una breve introducción al concepto de sistema de gobierno corporativo. En el tercer apartado se hará referencia al papel que juega la información corporativa en el sistema de gobierno, analizándose las características de los principales sistemas de gobierno y los conflictos de agencia a los que deben hacer frente las sociedades cotizadas. En dicho apartado se hará referencia también a la CNMV y al proceso de comunicación de los hechos relevantes por parte de las empresas cotizadas a través de este órgano regulador. En el cuarto apartado se describen los aspectos metodológicos que diseñan el trabajo empírico, mostrándose en el quinto el análisis descriptivo. Finalmente, en el sexto apartado se ponen de manifiesto las principales conclusiones. 2. SISTEMA DE GOBIERNO CORPORATIVO Tal y como señala Cuervo (2002) el conflicto de intereses que existe entre los directivos y los propietarios de la mayoría de las organizaciones, así como las asimetrías en la información y en el control sobre las decisiones a tomar, requieren de la existencia de un sistema de gobierno que vele por los intereses de aquellos que no disponen de las habilidades y los incentivos necesarios para controlar o influir en las decisiones que se toman en las empresas. Según la primera acepción del diccionario de la Real Academia Española, se define “gobierno” como la “acción o efecto de gobernar o gobernarse”. Pero si lo que hacemos es centrarnos en el ámbito corporativo no existe una definición generalmente aceptada. Al contrario, con el paso de los años ha ido variando y se ha ido enriqueciendo con nuevas investigaciones y aportaciones. De forma general, según la Bolsa de Madrid podríamos definir el sistema de gobierno como el conjunto de normas y principios que regulan la estructura y el funcionamiento de los órganos de gobierno de una compañía. Pero no es la única definición existente en la literatura. Como se ha comentado, numerosos autores han establecido diferentes acepciones a este concepto, principalmente por la distinta consideración que tienen en cuanto a los elementos que lo conforman. Por ello, vamos a realizar un análisis cronológico de las 3 definiciones más influyentes de este concepto. En primer lugar, Charreaux (1997) lo define como: “el conjunto de mecanismos organizacionales e institucionales que tienen por objeto delimitar los poderes e influir sobre las decisiones de los directivos, es decir, que gobiernan su conducta y determinan su espacio discrecional”. Posteriormente Zingales (1998) define el gobierno corporativo como “el conjunto de mecanismos que condicionan la negociación ex post sobre las cuasirentas generadas por la empresa”. Además, en este mismo año, Fernández y Ansón (1999) establecen que “el sistema de gobierno de una empresa hace referencia al sistema completo de acuerdos institucionales y de relaciones a través de las cuales las empresas son dirigidas y controladas”. Más tarde La Porta et al. (2000) hacen una distinción entre mecanismos internos de gobierno corporativo (controlados por las empresas) y los mecanismos externos (no están bajo el control de las empresas). De esta manera, definen el gobierno corporativo como “el conjunto de mecanismos a través de los cuales los inversores externos se protegen contra la expropiación de los internos.” Finalmente, Cuervo (2004) señala que “el gobierno de la empresa tiene por finalidad el logro de la eficiencia en el uso de los activos y en los contratos que la configuran, para asegurar la creación de valor para los propietarios de los recursos financieros”. Partiendo de tales definiciones, podemos considerar “la información corporativa” como un mecanismo del sistema de gobierno de la empresa, de carácter interno si se trata de información que emana de la propia compañía, y de carácter externo si se corresponde con información que agentes externos generan sobre la entidad. Asimismo, no cabe duda de que la información corporativa se erige como un mecanismo del sistema de gobierno que permitiría, tal como desarrollamos en el siguiente epígrafe, reducir las asimetrías informativas propuestas por la teoría de la agencia (Jensen y Meckling, 1976). 3. EL PAPEL DE LA INFORMACIÓN CORPORATIVA EN EL SISTEMA DE GOBIERNO DE LAS EMPRESAS COTIZADAS ESPAÑOLAS La separación entre propiedad y control desarrollada por la teoría de la agencia (Jensen y Meckling, 1976) implica que quienes controlan la empresa primen sus propios intereses frente a los de aquéllos que suministran el capital. Así pues, ante un entorno en el que las asimetrías informativas están presentes resulta de gran importancia la divulgación de información, posibilitando así que los inversores 4 externos puedan evaluar la actuación de los agentes internos (Bushman y Smith, 2001). De esta manera, la mayor parte de los trabajos sobre divulgación de información corporativa han sido abordados en el ámbito anglosajón, donde el modelo de gobierno “está caracterizado por una alta protección del inversor externo, un importante desarrollo de los mercados de capitales y la presencia de estructuras de propiedad dispersas” (Bona et al., 2010). Dado que en este contexto no existen accionistas con la habilidad o los incentivos suficientes para supervisar activamente la labor de los directivos, debido tanto a la dificultad que supondría dicha acción como a su elevado coste (Jensen y Meckling, 1976), la información divulgada por las empresas se erige como un mecanismo que posibilita la reducción de los conflictos de agencia que surgen por la separación de propiedad y control. Pero ciertamente, tal como señalan Bona et al. (2010), no es posible trasladar esta aproximación al mercado español, contexto caracterizado (como en el resto de Europa continental) por una menor protección de los accionistas minoritarios, un menor desarrollo de los mercados de capitales, una regulación insider-trading menos estricta y una mayor presencia de accionistas controladores (Faccio y Lang, 2002; La Porta, Lopez-de-Silanes, y Shleifer, 1999). Debido a ello, en nuestro contexto se produce una reducción del problema clásico de agencia entre directivos y accionistas (Jensen y Meckling, 1976), mientras que adquiere un protagonismo esencial el conflicto de intereses entre propietarios dominantes y accionistas minoritarios (Burkart, Panunzi, y Shleifer, 2003; La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer y Vishny, 1998; La Porta et al., 2000). Así pues, en países como España la información corporativa cumpliría una función atenuadora de los conflictos de agencia entre accionistas controladores y minoritarios. Ciertamente, los accionistas minoritarios tienen acceso a distintas fuentes de información corporativa, como pueden ser las cuentas anuales normalizadas, las predicciones realizadas por los directivos de las empresas, las predicciones de analistas financieros, las noticias en prensa especializada, las páginas web especializadas o la información comunicada por el organismo regulador bursátil (CNMV). Precisamente España se ha implicado en procesos normativos encaminados al aumento de la transparencia de la información corporativa por parte de las 5 empresas cotizadas (Código Olivencia, 1998; Informe Aldama, 2003; Código Conthe, 2006; Código Unificado de Buen Gobierno, 2015; Ley 6/2007), contexto en el que juega un papel esencial la CNMV. La CNMV tiene su origen a partir de la entrada en vigor de la Ley 24/1988 del Mercado de Valores y podemos definirla como el organismo encargado de supervisar e inspeccionar los mercados de valores españoles así como a los agentes que lleven a cabo cualquier tipo de actividad en ellos. Los principales objetivos de este órgano regulador son velar por la transparencia de los mercados y ofrecer protección a los inversores. Así pues, entre sus competencias se encuentra la de recibir información de todos los agentes que intervengan en los mercados de valores españoles, siendo de libre acceso la mayoría de la información ofrecida por la CNMV. Formando parte del volumen de información suministrado por el organismo regulador se encuentran los denominados hechos relevantes. Concretamente, la CNMV se encarga de reproducir la información recibida por parte de las diferentes sociedades según lo dispuesto en el artículo 82 de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores; el cual ha sido modificado en dos ocasiones. En primer lugar por el artículo 38.4 de la Ley 44/2002, de 22 de noviembre y posteriormente por el artículo 9 de la Ley 6/2007, de 12 de abril, el cual sigue vigente hasta la fecha. En dicho artículo 9, denominado “Consideración de información relevante, obligados a difundirla y publicidad” se recogen todas las aclaraciones necesarias referentes a la publicación de información relevante. Entre otras, cita que se considerará información relevante toda aquella que pueda afectar a los inversores así como a su toma de decisiones, la obligación de los emisores a hacer pública y difundir al mercado toda información relevante, la manera y los pasos para comunicar esta información a la CNMV, la responsabilidad de los emisores en lo que a la información respecta así como las competencias de la CNMV para el desarrollo de procedimientos y actuaciones relativas a la información considerada relevante. El proceso de comunicación viene regulado según lo dispuesto en la Orden EHA/1421/2009 de 1 de junio, la Circular 4/2009, de 4 de noviembre, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, sobre comunicación de información relevante, el artículo 82 de la Ley 24/1988, de 28 de julio del Mercado de Valores y las pautas descritas en las instrucciones para la comunicación de información relevante. 12 Con respecto a la importancia que las empresas otorgan a la publicación de información sobre un tipo u otro de hecho relevante, en la Tabla 3 se puede apreciar la mayor relevancia en la divulgación de información de 4 tipos de hechos: Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales, Composición del Consejo de administración, Información sobre resultados e Información sobre dividendos, los cuales se distancian de manera significativa del resto de hechos. De este modo, los datos señalan que, para todo el periodo analizado, en torno al 50% de los hechos relevantes están relacionados con los dos mecanismos de gobierno corporativo básicos, es decir, junta de accionistas y consejo de administración. Mientras que la información relacionada con el resultado de la empresa y su distribución van perdiendo protagonismo en favor de la información relacionada con la estructura de capital de las empresas, sobre su inversión en innovación y los sistemas retributivos utilizados. Este hecho puede reflejar la mayor importancia que toman dichos aspectos ante el entorno de crisis financiera que comienza a mediados de 2007, y por tanto, la mayor necesidad de las empresas de disminuir las asimetrías informativas en esos aspectos que pueden aumentar los conflictos de agencia con los agentes externos al proceso de toma de decisiones. Por otro lado, cabe destacar también la prácticamente nula aportación de información sobre Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos, Cambios en política de inversión, áreas de negocio y líneas de productos e Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad. 13 Tabla 3. T ipos de hechos relevantes (Porcentaje respecto al total de hechos) 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Aumentos y reducciones de capital 6 4.1 7.3 7.5 8.6 7.1 8.7 7.5 6.1 4.8 7.7 OPAS 2.4 1.8 3.7 7.5 4.1 2.1 1.7 0 1.3 1.7 1.1 Información dividendos 13.2 15.9 14.8 13.3 11.8 9.8 10.2 8.1 8.8 9.1 8.6 Programas de recompra 0.1 2.1 1.9 2.9 1.8 2.4 3.3 1.8 2.7 0.6 1.2 Colocación paquetes accionariales 0.5 0.4 0.5 0.3 1.5 0.1 0.9 0.8 1.1 0.9 2.2 Calificaciones crediticias 0 0 0 0 0 0.1 0.8 0.7 0.9 1.3 1.6 Préstamos, créditos y avales 0.1 1.1 2.4 1.7 1.4 1.5 2.1 3.1 2.9 4.4 3.4 Cambios cifra negocios 0 0 0 0.02 0 0 0.4 1.1 1 1.1 0.6 Cambios política inversión 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0.05 0.08 0.21 Información resultados 23.5 18.2 16.8 15.1 16.5 14.9 13.4 20.8 21.2 19.8 20.3 I+D 0 0 0.1 0 0 0 0.4 1.5 1.5 1.3 1.2 Impactos medioambientales 0 0 0 0 0 0 0 0.1 0 0 0 Resolución procesos judiciales y administrativos 2.2 3.5 1.5 1.6 0.8 1.4 1.5 1.6 1.5 0.8 0.5 Convocatoria de Juntas 30.1 35.1 30.1 31.8 33.4 37.5 36.1 35.1 34.1 35 34.1 Composición Consejo administración 19.5 15.4 18.1 14.9 16.4 16.3 15.2 13.5 12.7 14.6 13.9 Pactos parasociales 0.4 1.1 0.7 0.9 1.9 1.9 1.6 1.2 1.3 1.3 0.6 Sistemas retributivos 1.2 1.1 2 2.1 1.7 4.7 3.6 2.7 2.7 2.9 2.6 Fuente: Elaboración propia 14 5.2 Hechos relevantes y características económicas de las empresas 5.2.1 Tamaño de la empresa En referencia al tamaño de la empresa, en la Tabla 4 se puede observar que de forma estadísticamente significativa existen diferencias en el número de hechos relevantes publicados por las empresas en función a su tamaño. En este sentido, los datos muestran que las empresas de mayor dimensión divulgan un mayor número de noticias a través del regulador del mercado con una media de 5 hechos más que las sociedades de menor dimensión. Este hecho puede reflejar la mayor necesidad de suplir las asimetrías de información entre agentes internos y externos en las empresas de mayor tamaño, frente a las empresas de menor dimensión, en las que puede existir una mayor concentración de los inversores, y por tanto, donde la limitación de la asimetría informativa se hace menos necesaria para reducir conflictos de agencia. Fuente: Elaboración propia Si analizamos los resultados por tipo de hechos relevantes, en la Tabla 5 Los datos reflejan que existen diferencias estadísticamente significativas entre las empresas de mayor y menor tamaño en la mayoría de los tipos de hechos excepto los relacionados con la información medioambiental, la inversión en I+D, los cambios en la cifras de negocio y los relacionados con la estructura de capital y la recompra de acciones, en los que no existen diferencias estadísticamente significativas entre ambos grupos de sociedades cotizadas. Sin embargo, las sociedades de mayor dimensión divulgan de manera significativa mayor información relacionada con el resultado y su reparto a través del sistema retributivo y el reparto de dividendos, así como de la calificación crediticia de la sociedad y el establecimiento de pactos parasociales entre el núcleo de accionistas de la empresa. Por su parte, las sociedades de menor dimensión divulgan de manera estadísticamente significativa un mayor número de hechos relevantes relacionados con los principales instrumentos de gobierno corporativo, con los cambios en la política de inversión, los cambios en el capital de la empresa y el resultado de los procesos judiciales. Estos datos parecen señalar que las empresas de mayor dimensión encuentran una mayor preocupación por reducir las asimetrías Tabla 4 . Comunicación de h echos relevante s y tamaño de la empresa 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Grandes 14.4 11.9 12.7 14.1 13.1 10.8 11.2 14.8 15.1 16.3 16.2 13.6 Pequeñas 7.2 7.5 7.9 7.7 8.8 8.1 8.5 9 9.5 10.4 9.6 8.7 t-Student=10.9631*** 15 informativas en aquellos aspectos relacionados con la posible expropiación de los resultados a los accionistas minoritarios y con la creación de paquetes significativos de acciones a través de pactos parasociales que pueden distorsionar la relación una acción-un voto. Por su parte, las empresas de menor dimensión, caracterizadas por la mayor presencia de propietarios dominantes, parecen mostrar una mayor preocupación por reducir las asimetrías informativas relacionadas con el sistema de gobierno corporativo y los cambios en su política de inversión que pueden incidir en el riesgo que asumen los inversores externos de dichas empresas. 16 Tabla 5 . Hechos relevantes en función del tamaño y tipo de hecho 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Aumentos y reducciones del capital social Grandes 4.8 4 5.9 4.8 5.3 3.1 5.2 6.7 5.6 4.6 7.7 5.3 Pequeñas 7.2 4.2 8.9 12.1 14.7 10 11.8 8.2 6.6 5 7.8 8.6 t - Student= - 4.0155*** Ofertas públicas de suscripción y venta de acciones Grandes 4 1 5.4 11.6 5.8 3.6 2.1 0 2.4 0 1.9 3.8 Pequeñas 0.7 2.6 1.6 0.8 1 0.9 1.3 0 0.4 3 0.3 1.1 t - Student= 4.6734*** Información sobre dividendos Grandes 14.5 17 15.6 14.6 13.1 11.5 12.1 10.5 12 13.2 11.2 13.2 Pequeñas 11.9 14.9 13.9 11.3 9.6 8.6 8.6 6 6.3 6.1 6.2 9 t - Student= 4.7675*** Programas de recompra de acciones, estabilización y autocartera Grandes 0.2 1.5 2.4 2.2 2.1 3.3 2.9 1.4 3.4 0.6 1.9 2 Pequeñas 0 2.7 1.3 4.3 1.2 1.7 3.6 2.2 2.1 0.7 0.5 1.8 t - Student= 0.3120 Colocación de grandes paquetes accionariales Grandes 0.9 0.8 0.9 0.4 2.2 0.3 1.6 1.9 1.9 2.3 3.9 1.6 Pequeñas 0 0 0 0 0.2 0 0.3 0 0.5 0 0.5 0.1 t - Student= 5.9138*** Calificaciones crediticias Grandes 0 0 0 0 0 0.2 1.9 1.6 2 3.2 2.6 0.98 Pequeñas 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.7 0.06 t - Student= 5.0585*** Préstamos, créditos y avales Grandes 0.2 2.2 1.3 1.3 1.6 1.7 1.7 2.6 2.7 4.6 1.6 1.9 Pequeñas 0 0 3.6 2.4 1.1 1.4 2.4 3.4 3.4 4.2 5.1 2.5 t - Student= 1.5988 Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos Grandes 0 0 0 0.04 0 0 0.7 0.7 1.8 2.5 1.3 0.6 Pequeñas 0 0 0 0 0 0 0.2 1.4 0.4 0 0 0.2 t - Student= 1.5478 Cambios en política de inversión, áreas de negocio y líneas de productos Grandes 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Pequeñas 0 0 0 0 0 0 0 0.4 0.1 0.1 0.4 0.1 t - Student= - 2.0215** 17 Información sobre resultados Grandes 30.5 25.2 21.1 20.2 21.4 21.5 18.2 26.3 25.6 24.7 27.1 23.5 Pequeñas 16.8 10.7 11.9 6.6 7.5 10.2 9.4 16.1 17.7 16.2 13.8 12.7 t - Student= 9.6258*** I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas Grandes 0 0 0.1 0 0 0 0.8 3.1 1.6 0.9 1.8 0.7 Pequeñas 0 0 0 0 0 0 0 0.2 1.4 1.5 0.7 0.4 t - Student= 1.1514 Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad Grandes 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Pequeñas 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0 0 0.02 t - Student= 0.9981 Resolución de procesos judiciales o administrativos Grandes 1.3 2.7 0.9 1.6 0.9 0.8 1.2 1 0.5 0.2 0.3 1 Pequeñas 3.1 4.3 2.2 1.6 0.7 1.9 1.8 2 2.4 1.3 0.7 1.9 t - Student= - 2.3279** Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales Grandes 23.2 25.8 24.7 24.9 27.8 31.8 29 27 25.7 26.5 24.5 26.5 Pequeñas 38.4 45 36.4 43.5 43.6 41.7 42.2 42 40.6 41.2 43.3 41.6 t - Student= - 12.0801*** Composición del consejo de administración Grandes 17.9 16.2 17.6 14.2 15.7 12.7 14.3 11.6 8.4 9.7 9.1 13.5 Pequeñas 21 14.5 18.6 16.2 17.6 18.9 15.9 15.2 15.9 18.1 18.6 17.3 t - Student= - 3.9786*** Pactos parasociales o que supongan cambio de control Grandes 0.8 1.7 0.6 1.2 2.2 1.3 2.2 1.6 1.3 2.2 1.1 1.5 Pequeñas 0 0.6 0.7 0.6 1.4 2.5 1 0.8 1.2 0.7 0.2 0.9 t - Student= 1.9163* Sistemas retributivos Grandes 1.7 1.9 3.1 2.9 1.9 8.1 6.1 3.9 4.8 4.6 4 3.9 Pequeñas 0.76 0.3 0.7 0.6 1.3 2.2 1.5 1.7 1.1 1.6 1.2 1.3 t - Student= 6.9160*** Fuente: Elaboración propia 18 5.2.2 Rentabilidad de las empresas Nos centramos a continuación en la divulgación de hechos relevantes en función de la rentabilidad financiera de las empresas. En este sentido, como podemos percibir en los datos de la Tabla 6, existen diferencias estadísticamente significativas entre empresas más y menos rentables. Pero si tenemos en cuenta los datos absolutos se aprecia que la diferencia se debe a un hecho relevante adicional en favor de las empresas más rentables. Estos datos parecen apuntar que las empresas con mayor éxito pueden tener un mayor incentivo a mejorar la comunicación con los inversores externos con el fin de reducir asimetrías de información que puedan perjudicar la adecuada evaluación de la actuación de la empresa. Fuente: Elaboración propia Para profundizar aún más en la importancia de la rentabilidad de las empresas en cuanto a la difusión de noticias también se han obtenido los resultados relativos a cada uno de los tipos de hechos relevantes analizados, dichos resultados se recogen en la Tabla 7, donde apreciamos que las sociedades más productivas dan mayor información respecto a 9 de los 17 tipos de hechos, estando las no rentables por encima en los 8 restantes. Por otra parte, podemos ver que existen diferencias estadísticamente significativas en 9 tipos de hechos relevantes: Aumentos y reducciones del capital social, Información sobre dividendos, Calificaciones crediticias, Préstamos, créditos y avales, Información sobre resultados, I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas, Convocatorias y acuerdos de juntas y asambleas generales, Composición del consejo de administración, Pactos parasociales o que supongan cambio de control. Las sociedades más rentables sobresalen, ofreciendo una mayor aportación de información relativa a las calificaciones crediticias, resultados obtenidos y dividendos, así como la distribución de éstos. Este comportamiento podría estar motivado, además de para paliar Tabla 6 . Comunicación de hechos relevantes y rentabilidad de la empresa 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Más Rentables 11.2 10.1 10.9 12.1 11.7 9.2 9.5 11.8 12.2 13.5 13.3 11.4 Menos rentables 7.4 5 5.7 6.3 9.9 9.4 10.4 11.3 11.2 11.8 11.1 10.3 t-Student= -1.8892* 19 asimetrías de información, para poner de relieve sus buenos resultados en cuanto a rentabilidad, ya que es a través de estos tipos de hechos como mejor puede plasmarse. Sin embargo, las empresas menos rentables parecen mostrar mayor preocupación por ofrecer información relativa, principalmente, a aumentos y reducciones del capital, a los aspectos relacionados con la composición del gobierno corporativo y a las convocatorias de Juntas. Pudiendo ser esto reflejo de la presencia de mayores conflictos de agencia en el seno de estas sociedades, que pueden estar afectando de manera negativa a la rentabilidad de la empresa. 20 Tabla 7 . Hechos relevantes en función de la rentabilidad y tipo de hecho 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Aumentos y reducciones del capital social Más rentables 5.6 4.2 6.7 7 8.6 6 4.6 6.1 5.8 4.6 7.5 6.2 Menos rentables 8.7 2.8 16.5 17.9 9.2 11.1 16.5 11.3 7.1 5.3 8.6 10.1 t - Student =3.7656*** Ofertas públicas de suscripción y venta de acciones Más rentables 2.7 1.7 3.9 7.9 4.4 1.4 1.1 0 0.9 1.4 1.4 2.6 Menos rentables 0 2.8 0 0 0 4.4 2.6 0 2.4 2.2 0 1.7 t - Student = - 1.2436 Información sobre dividendos Más rentables 15 17.2 15.7 14.1 12.6 11.7 14.4 10.7 12.2 13.1 10.3 13.4 Menos rentables 0.7 0 2.8 0 1.6 3.2 2.4 1.3 0.8 2.6 3.4 2 t - Student = - 10.7156*** Programas de recompra de acciones, estabilización y autocartera Más rentables 0.1 2.2 1.8 3.1 1.9 2.5 3.8 2.6 3.1 0.4 1.6 2.1 Menos rentables 0 0 2.8 0 0.6 2.1 2.4 0 1.8 1 0 1.2 t - Student = - 1.5038 Colocación de grandes paquetes accionariales Más rentables 0.3 0.4 0.5 0.3 1.5 0.2 1.4 1.2 1.6 1.2 1.9 0.9 Menos rentables 1.4 0 0 0 1.2 0 0 0 0 0.6 3.1 0.5 t - Student = - 1.2766 Calificaciones crediticias Más rentables 0 0 0 0 0 0.1 1.3 1 1 2.2 2.1 0.6 Menos rentables 0 0 0 0 0 0 0 0 0.5 0 0 0.07 t - Student = - 2.4724** Préstamos, créditos y avales Más rentables 0.1 1.2 1.9 1.7 1.2 1.3 1.8 2.5 2.4 2.9 3.4 1.8 Menos rentables 0 0 8.3 2.9 4.2 2.5 2.6 4.4 4.2 6.8 3.2 3.8 t - Student =4.1565*** Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos Más rentables 0 0 0 0.02 0 0 0.5 1.3 0.9 1.7 0.8 0.4 Menos rentables 0 0 0 0 0 0 0.3 0.7 1.3 0 0.3 0.36 t - Student = - 0.1969 Cambios en política de inversión, áreas de negocio y líneas de productos Más rentables 0 0 0 0 0 0 0 0.1 0.07 0.1 0.3 0.05 Menos rentables 0 0 0 0 0 0 0 0.5 0 0 0 0.06 t - Student=0.2706 21 Fuente: Elaboración propia Información sobre resultados Más rentables 24.1 19.3 17.6 15.9 16.9 15.1 15 21.4 23.3 20.3 20.9 18.9 Menos rentables 19.8 2.8 5.8 1.2 10.3 14.4 10.6 19.3 16.3 19 18.4 15.1 t - Student= - 2.5792** I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas Más rentables 0 0 0.1 0 0 0 0 1.2 1.4 2.1 0.7 0.4 Menos rentables 0 0 0 0 0 0 1.1 2.3 1.8 0 2.9 1.1 t - Student=1.6956* Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad Más rentables 0 0 0 0 0 0 0 0.1 0 0 0 0.01 Menos rentables 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 t - Student= - 0.5016 Resolución de procesos judiciales o administrativos Más rentables 1.6 3.2 1.2 1.7 0.9 1.7 1.2 1.1 1.2 0.7 0.3 1.4 Menos rentables 6.5 7.6 5.5 0 0 0.4 2 2.7 2.3 1 1 2 t - Student=1.3194 Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales Más rentables 30.9 33 30.3 30.2 32.2 37.4 35.4 33.9 32 33.4 31.5 32.7 Menos rentables 30.8 63.1 27.6 62.2 50.6 37.7 37.5 38.2 38.9 37.7 42.3 39.5 t - Student=4.1192*** Composición del consejo de administración Más rentables 18.1 15 17.4 15 16.4 16.5 14.5 13.1 9.9 10.7 14 14.8 Menos rentables 29.3 21 27.9 13.9 17.1 15.5 16.5 14.7 19.1 20.9 13.8 18 t - Student=2.7206*** Pactos parasociales o que supongan cambio de control Más rentables 0.05 1.2 0.7 1 1.7 1.6 1.1 1 0.6 1.8 0.3 1 Menos rentables 2.9 0 0 0 4.5 3.2 2.5 1.5 2.8 0.7 1.7 2 t - Student=2.6323*** Sistemas retributivos Más rentables 1.4 1.2 2 2.1 1.8 4.5 4 2.6 3.5 3.4 3 2.6 Menos rentables 0 0 2.8 1.8 0.6 5.3 3.1 3 0.9 2.2 1.3 2.3 t - Student= - 0.6766 28 Fuente: Elaboración propia Información sobre resultados Más endeudadas 18.1 15.9 15.9 17.8 16.6 17.2 15.5 19.7 20.9 20.3 18.5 18.1 Menos endeudadas 25.5 19 17.3 13.1 16.3 12 10.8 22.1 21.6 18.8 23.2 18.1 t - Student=0.0266 I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas Más endeudadas 0 0 0 0 0 0 0.6 1.2 1.3 0.9 0.8 0.5 Menos endeudadas 0 0 0.2 0 0 0 0 1.9 1.8 2 2 0.6 t - Student=0.2674 Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad Más endeudadas 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Menos endeudadas 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0 0 0.02 t - Student=0.9925 Resolución de procesos judiciales o administrativos Más endeudadas 4.4 2.4 2.6 1.9 0.8 1.4 1 1.5 1.2 0.4 0.8 1.4 Menos endeudadas 1.4 4 0.9 1.4 0.8 1.4 2.2 1.6 2 1.6 0 1.6 t - Student=0.6194 Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales Más endeudadas 32.3 35.9 25.6 29.4 32.3 32.4 33.9 35.6 34.6 33.8 32.9 32.9 Menos endeudadas 30.4 34.9 32.5 33.6 34.7 44.2 38.9 34.6 33.3 37.1 36 35.2 t - Student=1.7144** Composición del consejo de administración Más endeudadas 22.1 16.8 22.4 13.4 17.2 18.3 15.3 11.9 11.8 13.9 16.5 15.7 Menos endeudadas 18.6 14.8 15.8 16.1 15.6 13.5 15 15.6 13.7 15.8 9.9 15.2 t - Student= - 0.5317 Pactos parasociales o que supongan cambio de control Más endeudadas 0.2 0.5 0.5 1.1 2.4 1.1 2 0.9 0.9 1.9 0.3 1.2 Menos endeudadas 0.5 1.4 0.8 0.9 1.3 3.1 1.1 1.5 1.8 0.3 1.2 1.2 t - Student=0.2183 Sistemas retributivos Más endeudadas 1.4 1 1.7 2.4 1.8 5.1 3.4 2.9 2.8 3 2.2 2.8 Menos endeudadas 1.2 1.2 2.2 1.8 1.6 4.2 3.9 2.5 2.5 2.7 3.2 2.3 t - Student= - 1.1744 29 5.3 Hechos relevantes y gobierno de la empresa 5.3.1 Estructura de propiedad En relación con la estructura de propiedad de la empresa, la Tabla 12 nos muestra la existencia de diferencias estadísticamente significativas en la cantidad de hechos relevantes transmitidos por las empresas en función del nivel de concentración de propiedad. En este caso, los datos reflejan que son las empresas con una estructura de propiedad dispersa las que revelan un mayor número de noticias a través de la CNMV, con una media de 12 noticias anuales frente a las 10 generalmente difundidas por las empresas de propiedad concentrada. Este resultado se encuentra en consonancia con una mayor necesidad de suplir asimetrías de información en las sociedades con estructura de propiedad dispersa, debido a la mayor cantidad de accionistas minoritarios existentes que solo cuentan con la información divulgada por las empresas y los medios de comunicación para conocer la marcha de la empresa. Fuente: Elaboración propia En la Tabla 13 se recoge el número de noticias por cada tipo de hecho relevante que difunde cada una de las empresas en función de si su estructura de propiedad es concentrada o dispersa. De este modo, observamos que existen diferencias estadísticamente significativas en sólo 6 de los 17 tipos de hechos analizados. Éstos son: Aumentos y reducciones del capital social, Información sobre dividendos, Colocación de grandes paquetes accionariales, Préstamos, créditos y avales, Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos, Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales. Los datos obtenidos reflejan de forma general un crecimiento constante durante los 11 años para todos los tipos de hechos a excepción de los relacionados con la información y distribución de los resultados, así como para los referentes a la composición del consejo de administración y la resolución de procesos judiciales. Asimismo, se puede observar que las sociedades con una estructura de propiedad concentrada ofrecen de forma estadísticamente significativa una mayor información acerca de los Préstamos, créditos y avales, Cambios en la Tabla 12 . Comunicación de hechos relevantes y estructura de propiedad de la empresa 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Concentrada 9.9 9.2 9.7 12 10.9 9 9.9 12.2 11.2 10.5 10.3 10.4 Dispersa 11.4 10.3 11.5 11.5 12.3 9.6 9.7 11.1 12.6 15.4 15.4 11.8 t - Student=2.95*** 30 cifra de negocios o cartera de pedidos así como sobre las Convocatorias y acuerdos de juntas. Por otra parte, aquellas caracterizadas por una estructura de propiedad dispersa difunden de manera significativa mayor número de noticias relativas a los Aumentos y reducciones del capital, Colocación de paquetes accionariales y a la distribución de resultados. Estos resultados podrían mostrar la necesidad de las empresas con estructura de propiedad concentrada de reducir el riesgo de expropiación de los accionistas dominantes con respecto a los accionistas minoritarios, de ahí que estas empresas, entre otros hechos, ofrezcan una mayor información acerca de las Convocatorias y Acuerdos adoptados en Juntas y sobre a los préstamos que se solicitan. Sin embargo, las de propiedad dispersa se caracterizan por dar más información de aumentos de capital o colocación de paquetes accionariales, pudiendo estar esto relacionado con la frecuencia con la que estas empresas buscan nuevos accionistas. Evidentemente, ocurre lo contrario en las concentradas, donde no se tiene tanto interés en la búsqueda de nuevos accionistas, principalmente por la dificultad que conllevaría a los accionistas significativos seguir manteniendo sus porcentajes de participación. 31 Tabla 13. Hechos relevantes en función de la estructura de propiedad y tipo de hecho 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Aumentos y reducciones del capital social Concentradas 3.8 0.9 5 5.4 5.6 6.1 7.5 7 5 3.2 6 5 Dispersas 7.9 7.2 9.6 9.8 11.4 8 9.9 8.1 7.3 6.6 9.5 8.7 t - Student =4.2304*** Ofertas públicas de suscripción y venta de acciones Concentradas 2.1 0..2 3.9 9.3 6.1 2.4 2.2 0 1.7 0.8 0.7 2.7 Dispersas 2.6 3.3 3.4 5.6 2.3 1.7 1.1 0 0.9 2.7 1.4 2.3 t - Student t= - 0.9478 Información sobre dividendos Concentradas 14.5 18.2 14.2 11.1 9.4 7.9 7.3 7.5 8.5 8.4 7.4 10.4 Dispersas 12.1 14 15.5 15.7 14.1 11.7 13 8.7 9.1 9.9 9.8 12.1 t - Student =2.2235** Programas de recompra de acciones, estabilización y autocartera Concentradas 0.2 0.7 1 3.2 2.4 3.1 3 2.2 2.3 0.3 1.2 1.8 Dispersas 0 3.4 2.7 2.8 1.2 1.7 3.6 1.5 3.1 0.9 1.1 2 t - Student =0.2768 Colocación de grandes paquetes accionariales Concentradas 0.6 0.7 0.4 0 1.1 0 0.5 0.5 0.1 0 1.6 0.5 Dispersas 0.4 0.1 0.5 0.6 1.9 0.3 1.2 1.1 2.2 2 2.7 1.2 t - Student =3.0085*** Calificaciones crediticias Concentradas 0 0 0 0 0 0.2 1.4 1 1.2 0.6 1.7 0.6 Dispersas 0 0 0 0 0 0 0.3 0.5 0.6 2.1 1.5 0.5 t - Student = - 0.7597 Préstamos, créditos y avales Concentradas 0 1.7 2.8 2.5 2.5 22 1.7 4.2 3.4 4 3.6 4.4 Dispersas 0.2 0.5 1.9 0.9 0.4 0.8 2.4 2 2.5 4.8 3.1 1.8 t - Student = - 2.2449** Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos Concentradas 0 0 0 0.04 0 0 0.6 1.6 1.9 1.5 1.2 0.6 Dispersas 0 0 0 0 0 0 0.2 1.7 0.2 0.6 0.1 0.3 t - Student = - 2.0107** 32 Cambios en política de inversión, áreas de negocio y líneas de productos Concentradas 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0.1 0.4 0.1 Dispersas 0 0 0 0 0 0 0 0.3 0.1 0 0 0 t - Student = - 0.6652 Información sobre resultados Concentradas 24.3 20 17.3 17 14.7 16.3 16.4 21.3 21.4 20.3 18.2 18.8 Dispersas 22.9 16.4 16.3 13.1 18.1 13.7 10.6 20.2 21 19.2 22.4 17.6 t - Student =0.9760 I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas Concentradas 0 0 0 0 0 0 0 0.9 1.5 0.7 1.4 0.4 Dispersas 0 0 0.2 0 0 0 0.8 2.1 1.5 1.8 1.1 0.7 t - Student =0.8976 Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad Concentradas 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Dispersas 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0 0 0 t - Student =0.9832 Resolución de procesos judiciales o administrativos Concentradas 1.9 3.9 1 2.4 0.5 0.9 1.1 1.1 0.5 0.5 0.4 1.3 Dispersas 2.5 3.1 2 0.7 1 1.9 1.9 2 2.6 1.2 0.5 1.8 t - Student =1.3154 Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales Concentradas 30.3 35.5 31.5 31.9 35.2 38.1 39.2 38.2 38.6 40.5 42.1 36.5 Dispersas 31.4 34.9 28.8 31.8 31.7 36.8 33.1 32.3 29.7 29.2 26 31.4 t - Student = - 3.9285*** Composición del consejo de administración Concentradas 20.7 14.8 19.6 13.8 17.6 16 13.4 11.3 11.3 15.1 10.8 14.9 Dispersas 18.5 15.9 16.6 16.2 15.3 16.5 16.9 15.6 13.9 14.1 17 16 t - Student =1.2904 Pactos parasociales o que supongan cambio de control Concentradas 0.9 1.8 1.1 1.3 2.9 1 1.1 0.7 1.4 1 0.2 1.2 Dispersas 0 0.6 0.1 0.7 0.9 2.9 2 1.6 1.2 1.7 1.1 1.2 t - Student =0.0488 Sistemas retributivos Concentradas 0.8 1.6 2 2 1.8 5.7 4.4 2.3 1.2 2.8 2.7 2.5 Dispersas 1.6 0.7 2.1 2.1 1.5 3.8 2.9 3.1 4.2 3 2.4 2.5 t-Student =-0.1248 Fuente: Elaboración propia 33 5.3.2 Control familiar Finalmente analizamos si el control familiar implica una mayor o menor comunicación de hechos relevantes. Como muestra la Tabla 14, existen diferencias estadísticamente significativas entre las empresas familiares (controladas por una familia) y empresas no familiares. Concretamente, se aprecia que son las empresas no familiares las que divulgan una mayor información, con aproximadamente una media de 3 hechos relevantes más que las familiares. También se aprecia un comportamiento uniforme en cuanto a la cantidad de hechos relevantes a lo largo del periodo de análisis, aunque también se aprecia un incremento de noticias entre el primer año y el último analizado para todas las empresas. Este resultado se encuentra en consonancia con literatura previa que atribuye una menor transparencia a las empresas familiares (Burkart, Gromb y Panunzi, 1997; Burkart et al., 2003; Shleifer y Summers, 1988). Fuente: Elaboración propia Analizando los resultados por tipos de hechos relevantes, la Tabla 15 refleja diferencias estadísticamente significativas en varios tipos de hechos. Entre los tipos de hechos que ofrecen estas diferencias las empresas familiares destacan por aportar mayor información en cuanto a Préstamos, créditos y avales, I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas, Resolución de procesos judiciales o administrativos y Convocatorias y acuerdos de juntas y Asambleas generales. De otra parte, las no familiares destacan por divulgar un mayor número de noticias sobre Información sobre dividendos, Colocación de grandes paquetes accionariales, Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos e Información sobre resultados respecta. Tabla 14 . Comunicación de hechos relevantes y el control familiar en la empresa 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Familiares 9 8.6 9.4 12 11.5 8.9 9.3 11.5 10.9 11.2 11.6 10.4 No familiares 13.7 11.7 13 11.1 11.8 10.5 11.5 11.9 14.9 16.8 15.6 13 t-Student=4.93*** 34 Tabla 15 . Hechos relevantes en función del control familiar y tipo de hecho 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Media Aumentos y reducciones del capital social Familiares 5.4 4.3 8.7 7.6 8.6 7 10 8 5.8 3.4 8.8 7.2 No familiares 7 3.8 4.5 7.5 9 7.4 4.2 6 7 8.2 5.2 6.3 t - Student= - 1.0050 Ofertas públicas de suscripción y venta de acciones Familiares 2 2.1 2.6 9.2 3.9 1.8 1.1 0 0.6 1.6 1.1 2.3 No familiares 3 1.3 5.9 3 4.8 2.8 3.5 0 3.3 2 0.9 2.7 t - Student=0.5962 Información sobre dividendos Familiares 11.1 12.8 12.7 11.7 10.8 9.5 9.7 7.6 8.8 9.9 8.5 10.1 No familiares 16.6 21.2 19.2 17.8 15.8 10.7 11.9 9.6 8.7 7.2 8.8 13.5 t - Student=3.4503*** Programas de recompra de acciones, estabilización y autocartera Familiares 0.1 2.7 1.3 4.1 2.1 1.9 2.7 1.7 2.1 0.4 1 1.9 No familiares 0 1.1 3.1 0 0.4 3.6 5.3 2.3 4.2 1.1 1.6 2 t - Student=0.2140 Colocación de grandes paquetes accionariales Familiares 0.4 0 0.2 0 1.6 0 0.6 0.2 0.5 0.4 2 0.6 No familiares 0.5 1 0.9 1 1.1 0.5 2 2.8 2.8 2.2 2.6 1.6 t - Student=3.7527*** Calificaciones crediticias Familiares 0 0 0 0 0 0.1 0.6 0.5 0.2 0.3 1 0.3 No familiares 0 0 0 0 0 0 1.7 1.4 2.9 3.8 3 1.2 t - Student=4.5043*** Préstamos, créditos y avales Familiares 0 0.6 2.9 1.8 1.7 1.8 2.5 3.6 2.9 4.8 3.4 2.4 No familiares 0.2 1.9 1.2 1.6 0.3 0.8 0.6 1.4 3 3.5 3.2 1.7 t - Student= - 1.8015* Cambios en cifra de negocios o cartera de pedidos Familiares 0 0 0 0.03 0 0 0.1 0.9 0.5 0.4 0.2 0.2 No familiares 0 0 0 0 0 0 1.4 1.8 2.6 2.6 1.7 0.9 t - Student=2.6084*** Cambios en política de inversión, áreas de negocio y líneas de productos Familiares 0 0 0 0 0 0 0 0.3 0.1 0.1 0.3 0.07 No familiares 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 t - Student= - 1.2735 35 Fuente: Elaboración propia Información sobre resultados Familiares 21.3 16 15.5 15.1 16.5 14.7 13.8 18.2 19.7 18.7 19 17 No familiares 27.2 21.6 19.5 15.2 16.5 15.7 12.2 28.8 25.2 22.4 23.3 21 t - Student=3.0638*** I+D: resultados obtenidos; licencias, patentes y marcas Familiares 0 0 0.1 0 0 0 0.5 2 2 1.8 1.8 0.8 No familiares 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 t - Student=2.3622** Impactos medioambientales de la actividad de la sociedad Familiares 0 0 0 0 0 0 0 0.1 0 0 0 0.01 No familiares 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 t - Student= - 0.6294 Resolución de procesos judiciales o administrativos Familiares 3.3 4 2.3 1.7 0.7 1.8 1.5 1.8 1.8 1.1 0.5 1.8 No familiares 0.3 2.7 0 1.2 1.3 0.4 1.5 0.9 0.7 0.2 0.4 0.9 t - Student= - 1.9763** Convocatorias y Acuerdos de Juntas y Asambleas generales Familiares 32.3 39.3 32.8 31.4 34.2 38.7 37.3 37.9 37.9 39.5 34.7 36.1 No familiares 28.5 28.5 24.8 33 30.4 34 32.1 26.6 23.6 24.4 32.6 28.9 t - Student= - 4.9551*** Composición del consejo de administración Familiares 21.9 15.4 17.8 14.2 16.2 16.3 14.2 12.8 14 14.1 14.2 15.3 No familiares 15.6 15.3 18.6 16.8 17.3 16.2 18.3 15.9 8.8 15.7 13.3 15.6 t - Student=0.2122 Pactos parasociales o que supongan cambio de control Familiares 0.6 1.5 0.8 1 1.9 1.5 1.4 1.4 1.1 0.8 0.7 1.2 No familiares 0.1 0.5 0.4 1 1.7 3.4 2.1 0.4 1.8 2.6 0.5 1.3 t - Student=0.2937 Sistemas retributivos Familiares 1.5 1.2 2.1 2.1 1.7 4.9 3.8 3 1.7 2.5 2.6 2.6 No familiares 0.8 1 1.8 1.9 1.5 4.1 3.2 2 5.3 4 2.7 2.5 t - Student= - 0.0744 36 6. CONCLUSIONES A pesar de jugar un importante papel en la mitigación las asimetrías informativas entre accionistas controladores y minoritarios, no existe evidencia empírica previa sobre la divulgación de hechos relevantes en las empresas cotizadas españolas, posiblemente por la importante labor que supone el acopio, clasificación y organización de dicha información. De esta manera, en el presente trabajo hemos analizado un total de 12.076 hechos relevantes divulgados por las empresas cotizadas españolas a lo largo del período 2003-2013, con el fin de determinar el papel que podrían jugar en el contexto del conflicto de agencia existente entre accionistas controladores y minoritarios. En primer lugar nuestros resultados ponen de manifiesto un incremento en el número de hechos relevantes divulgados por las sociedades cotizadas españolas, lo cual está en consonancia con el contexto normativo actual, en el que con el paso del tiempo se va haciendo un mayor esfuerzo por aumentar la transparencia de las empresas de nuestro país. En cuanto al análisis de los hechos relevantes y las características económicas de las empresas se ha puesto de manifiesto que las empresas de mayor tamaño, las pertenecientes al IBEX-35 y las endeudadas son las que proporcionan un mayor número de hechos relevantes, en consonancia con su necesidad por mitigar las asimetrías de información entre accionistas controladores y minoritarios. Asimismo, en el análisis de los hechos relevantes y ciertas características del gobierno corporativo se ha podido constatar que las empresas concentradas y las no familiares proporcionan un mayor número de hechos relevantes. En el análisis individual de los hechos relevantes destacan cuatro tipos, dos de ellos relacionados con los dos mecanismos básicos de gobierno (Junta de accionistas y Consejo de administración) y otros dos relacionados con los resultados y su distribución (Información sobre resultados e Información sobre dividendos). Nuestro estudio plantea varias investigaciones futuras. De una parte, sería interesante estudiar las relaciones de causalidad para los análisis que hemos realizado. Por otro lado, podría ser interesante añadir variables adicionales del sistema de gobierno 37 corporativo en el análisis, con el fin de obtener una imagen más clara sobre la posible relación estas variables y los hechos relevantes.