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Repositorio Análisis de la Repositorio de la Universidad Trabajo Fin de Grado Análisis de la Teoría y evidencia empírica Universidad de Trabajo Fin de Grado Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica Matías Be Dr. Javier Nievas López Facultad de Economía y Empresa de Zaragoza Trabajo Fin de Grado PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica Autor Matías Be r riel Martins Director Dr. Javier Nievas López Facultad de Economía y Empresa 2014 – Zaguan http://zaguan.unizar.es Trabajo Fin de Grado PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica riel Martins Director Dr. Javier Nievas López Facultad de Economía y Empresa http://zaguan.unizar.es Trabajo Fin de Grado PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica . riel Martins Facultad de Economía y Empresa http://zaguan.unizar.es PPA en los tipos de cambio: http://zaguan.unizar.es Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. 3 Título: Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica Autor: Matías Berriel Martins Director: Dr. Javier Nievas López Titulación: Grado en Economía Facultad de Economía y Empresa – Universidad de Zaragoza. Abstracto: Este trabajo fin de grado se centra en el estudio de los tipos de cambio en su versión más conocida: la teoría de la Paridad del Poder de Adquisitivo (PPA). Inicialmente, se realiza un análisis teórico de dicha teoría, desde su planteamiento inicial hasta llegar a determinar los factores que se esconden detrás del tipo de cambio. Posteriormente se realiza un análisis de cointegración que rechaza su cumplimiento para varios países y se analizan las causas que han podido llevar a este rechazo. Para tratar de avanzar más en los determinantes del tipo de cambio, se formula un nuevo modelo monetario que, a través de la incorporación de nuevos determinantes teóricos, permite establecer y estimar una relación estable a largo plazo. Se concluye que, si bien la intuición detrás de la PPA la hace sumamente atractiva, los tipos de cambio son un fenómeno complejo que requieren un análisis que también lo sea. ____________________________________________________________ Abstract: This work focuses on the study of the exchange rates in its most widespread version: the Purchasing Power Parity (PPP) theory. Initially, a theoretical analysis of the theory is explained, starting with its initial approach up in order to determine the factors that lie behind the exchange rate. Subsequently, a cointegration analysis which rejects compliance for various countries is proved, and an explanation of the causes that have led to this rejection. In order to go deeper into the analysis of the determinants of the exchange rate, a new monetary model is formulated, through the incorporation of new theoretical determinants, which allows the estimation of a stable long term relationship formula. We conclude that, although the intuition behind the PPP makes it extremely attractive, the exchange rates as a complex phenomenon also require a complex analysis. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. 4 “Bajo la piel de todo economista internacional yace una profunda creencia en alguna variante de la teoría de Paridad del Poder Adquisitivo de los tipos de cambio” P. Krugman and R. Dornbusch Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. 5 ÍNDICE: 1.INTRODUCCIÓN 7 1.1Breve reseña histórica y principales sistemas de tipos de cambio utilizados. 8 2.CONTEXTUALIZACIÓN TEÓRICA Y EVIDENCIA EMPÍRICA 11 2.1La Paridad del Poder Adquisitivo 11 2.1.1PPA Absoluta y Relativa 12 2.1.2Análisis de la PPA – Evidencia empírica. 13 2.1.3Las problemáticas de la PPA 15 2.2Interpretaciones de la PPA: enfoques arbitrajista, de las expectativas y monetario. 23 2.2.1Precios rígidos en el enfoque monetario. 26 3.ANÁLISIS DE LA PPA EN SU ENFOQUE MONETARIO. 27 3.1Buscando determinantes – modelo de contraste. 27 3.1.1Selección de las variables de estudio, origen y elaboración de los datos. 28 3.2Modelo y resultados. 30 4.CONCLUSIONES 36 5.BILBIOGRAFÍA 38 6.ANEXO 41 Tabla A.Países por características 41 Tabla B.Características de las series temporales. 42 Tabla C.Regresiones de cointegración. 45 Tabla D.Resultado de las Regresiones MCE. 47 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Introducción 6 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Introducción 7 1. INTRODUCCIÓN El mercado de divisas negocia diariamente 5,3 billones de dólares - 3,89 billones de euros al cambio actual-. En apenas 6 horas de actividad se ve circular tanto dinero como lo generado por la economía española (PIB) en todo un año. Hablamos del paradigma de los mercados: el más global de todos, el más líquido, el que abre el domingo por la noche y no cierra hasta el viernes a última hora. Entre 2007 y 2013 creció 2 billones, 1,3 de los cuales en los últimos 3 años según el informe del BIS 2013. Las enormes sumas que se manejan y su impresionante expansión en los últimos años nos obliga a buscar que hay detrás, por qué 1000$ valen hoy 595,8£ cuando hace solo un año valían 660,5£1. ¿Qué ha cambiado? ¿Qué ha determinado tal variación? La determinación del valor ocupa un lugar central en la economía y el tipo de cambio es la medida del valor de una moneda en término de otras, el precio de la moneda en cuestión como activo financiero. El tipo de cambio desempeña un papel fundamental en las transacciones internacionales permitiendo la comparación de precios en diferentes países y determinando así la competitividad de éstos con el resto del mundo. Las variaciones del tipo de cambio afectarán a toda economía que comercie fuera de las fronteras de su área monetaria y, según la idea de varias de las teorías económicas actuales, determinarán la posibilidad de reacción de los gobiernos ante las necesidades de sus ciudadanos y empresas. La llamada Trinidad Imposible entre el tipo de cambio fijo, la libertad de movimiento de capitales y la autonomía de la política monetaria2 establece las bases de decisión que, a lo largo de las últimas décadas, han determinado la política económica de los diferentes gobiernos. En los últimos dos siglos las diferentes economías occidentales han optado por numerosas estrategias en los tipos de cambio en función de aquellos factores que en el momento se presentaban como fundamentales. 1 Los datos corresponden relativamente al promedio del tipo de punto medio para las semanas del 27/5 – 2/6 2013 y 26/5 – 1/6 2014. 2 Basada en el modelo Fleming (1962) y Mundell (1963). Trilema de Imposibilidad Estabilidad de tipos de cambio Libre Circulación de Capitales Autonomía de la Política Monetaria Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Introducción 8 El estudio de los efectos de cada uno de dichos regímenes cambiarios y de las consecuencias derivadas ha sido una importante fuente de debate desde el nacimiento mismo de la economía. En este trabajo realizaremos una pequeña reseña del camino recorrido hasta los sistemas de cambio de la actualidad, buscando entender qué es lo que determina el valor de las monedas en flotación. Nos centraremos en la teoría de la paridad del poder de compra, analizando su evolución, el origen de los debates sobre su ajuste a la realidad y las problemáticas que presenta. En el primer apartado presentaremos la idea básica de la paridad de poder de adquisitivo e intentaremos contrastar su ajuste a la realidad para varios países. Continuaremos con el estudio de los tipos de cambio reales como indicador derivado y analizaremos los diferentes enfoques y teorías, analizando los estudios realizados sobre el los tipos de cambio, repasando la literatura y conclusiones resultantes. Por último, realizaremos un estudio econométrico de una serie de los tipos de cambio bajo la versión de la PPA en el enfoque monetario con precios rígidos, intentando incluir todas las ideas que iremos desarrollando y redescubriendo a lo largo del trabajo. 1.1 BREVE RESEÑA HISTÓRICA Y PRINCIPALES SISTEMAS DE TIPOS DE CAMBIO UTILIZADOS. La estabilidad de los tipos de cambio proporciona certidumbre en las relaciones comerciales exteriores, favoreciéndolas y permitiendo una disminución de los costes asociados. Con tipos de cambio estables se eliminan las crisis cambiarias y se evita que posibles desviaciones puedan provocar efectos perniciosos en las exportaciones e importaciones o altas tasas de inflación. Desde el siglo XVI los posteriormente llamados mercantilistas por A. Smith, con las ideas provenientes del bullionismo, vaticinaban que si el valor de la moneda no correspondía con su valor metálico ésta no sería aceptada como medio de cambio por los comerciantes internacionales, aumentando los precios reales de las importaciones y provocando una eventual salida de oro del país. Desde entonces la búsqueda de la estabilidad cambiaria será un objetivo para todos los gobernantes, llevando a tres grandes modelos de tipo de cambio fijo que determinarán las políticas cambiarías por más de un siglo y medio, superponiéndose en el tiempo. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Introducción 9 1812 Patrón Oro Patrón bimetálico La elección entre el oro o el oro y la plata fue una fuente de debate interno en Europa a finales del s. XIX, donde se enfrentaban la primera potencia del momento y La Unión Monetaria Latina encabezada por Francia. Al finalizar la guerra franco-prusiana sin embargo, la obligación del país galo de pagar las reparaciones a Alemania en oro (país que había recién adoptado dicho sistema) y la ruptura de la paridad 1:16 entre el oro y la plata3 hicieron que el segundo sistema empezara a decaer tomando supremacía el Patrón Áureo, con prácticamente la totalidad de los países utilizándolo al entrar en el S. XX. Basado en tres pilares que pueden formalizarse como (i) la libre convertibilidad de la moneda en oro, (ii) la libertad de presentación del oro para su acuñación y (iii) la libre circulación de capitales, predecía qué si cada país mantenía las bases y se ocupaba de variar las reservas para evitar devaluaciones, no serían necesarios acuerdos adicionales. Ferviente defensor del Patrón Oro, D. Hume describe en su tratado Price-species-flow las bondades del sistema, donde los desequilibrios se anularían gracias al arbitraje que llevaría a variaciones de precios, tipos de interés y reservas de oro, con un efecto nulo final. Sin embargo las rigideces a la baja de los precios y la pérdida de confianza en la capacidad de pago de las economías con continuos déficit exteriores, llevaron a numerosos desequilibrios en todo el periodo. Patrones metálicos 1891 1914 I Guerra Mundial 1925 Acabada la I Guerra Mundial durante la que había caído el Patrón, se puso en cuestionamiento la necesidad de su reimplantación, ya que la inflación bélica había provocado una reducción de la capacidad de compra de las monedas, llevando a una devaluación que debería ser diferente para cada país y obligando a la modificación de los tipos de cambio. Surge así de la Conferencia de Génova de 1922 un nuevo modelo por el que la moneda no estaba vinculada directamente al oro (y en consecuencia desaparecía la convertibilidad) sino a una moneda convertible y definida en dicho metal: el Dólar o la Libra Esterlina. El crack del ’29 demostrará las profundas debilidades de un sistema que pronto se verán obligados a abandonar todos los países. Sistema de cambio Oro 1931 Gran depresión y II Guerra Mundial 1944 Concebido como mecanismo que intenta recoger lo mejor del patrón de cambio-oro eliminando sus problemáticas, preverá la creación del Fondo Monetario Internacional (FMI) como organismo de control y ayuda a los países en dificultades. En este modelo (i) los tipos de cambio serán fijos pero ajustables; (ii) las monedas son libremente convertibles entre ellas; (iii) sólo el dólar y la libra serán convertibles al oro y sólo los bancos comerciales podrán solicitarlo; (iii) el FMI tendrá capacidad para financiar la corrección de ajustes temporales como herramienta previa a la devaluación. Declarándose la convertibilidad de la libra en 1946 -un año después que el dólar-, durará solo 20 días debido a las especulaciones contra la moneda británica. Se deja así a EE.UU. como país de referencia que pasará a tener una posición diferente a la del resto de países y cuando empiece a romperse la paridad teórica dólar-oro será el único que pueda utilizar la política monetaria, creando una asimetría estratégica. Bretton-Woods 3 Paridad sin variaciones significativas desde el s. XVI rota principalmente debido al descubrimiento de nuevos yacimiento en Nevada (EE.UU.) y Sudáfrica. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 16 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 Jan-1980 Sep-1981 May-1983 Jan-1985 Sep-1986 May-1988 Jan-1990 Sep-1991 May-1993 Jan-1995 Sep-1996 May-1998 Jan-2000 Sep-2001 May-2003 Jan-2005 Sep-2006 May-2008 Jan-2010 Sep-2011 IPCKorea/IPCUnitedStates (ene-1980=TC) TCKorea/USD 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 Jan-1980 Jul-1981 Jan-1983 Jul-1984 Jan-1986 Jul-1987 Jan-1989 Jul-1990 Jan-1992 Jul-1993 Jan-1995 Jul-1996 Jan-1998 Jul-1999 Jan-2001 Jul-2002 Jan-2004 Jul-2005 Jan-2007 Jul-2008 Jan-2010 Jul-2011 IPCCanada/IPCUnitedStates (ene-1980=TC) TCCanada/USD 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 Jan-1980 Aug-1981 Mar-1983 Oct-1984 May-1986 Dec-1987 Jul-1989 Feb-1991 Sep-1992 Apr-1994 Nov-1995 Jun-1997 Jan-1999 Aug-2000 Mar-2002 Oct-2003 May-2005 Dec-2006 Jul-2008 Feb-2010 Sep-2011 IPCNorway/IPCUnitedStates (ene-1980=TC) TCNorway/USD 0 200 400 600 800 1000 1200 Jan-1980 Aug-1981 Mar-1983 Oct-1984 May-1986 Dec-1987 Jul-1989 Feb-1991 Sep-1992 Apr-1994 Nov-1995 Jun-1997 Jan-1999 Aug-2000 Mar-2002 Oct-2003 May-2005 Dec-2006 Jul-2008 Feb-2010 Sep-2011 IPCChile/IPCUnitedStates (ene-1980=TC) TCChile/USD El motivo tiene su origen en problemáticas que parten de las propias raíces de la teoría y algunas son inmediatas:  Uno de los principios de la ley de precio único es la inexistencia de costes de trasporte o restricciones al comercio. En la realidad, las barreras al comercio han sido muy frecuentes (aranceles, cuotas a la importación, restricciones sanitarias, etc.), y los costes de trasporte, aunque hayan disminuido, no dejan de ser un factor importante dentro del coste de los productos y de sus precios finales, pudiendo limitar o incluso imposibilitar el arbitraje a corto plazo. Grafico 2.1 – Evidencia empírica contra la PPA. Loscuatrográficosdemuestranquenoexisteunarelaciónclaraentrelasvariacionesdelosdosindicadores. Lalíneacontinuaqueeslarelacióndelosíndicesdepreciosigualandosuvalorinicialaltipodecambiodeliniciodela serie,muestraquesibienelcomportamientoenalgunosdeloscasostienelamismatendenciamientraslasdiferencias delospreciossonmuygrandes,unavezquesereducennoesposibledetectarenningunodeloscasosunaclararelación. GráficosdeelaboraciónpropiacondatosdelaOCDE. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 17  Los precios de los bienes y del dinero se determinan en mercados diferentes, presentando los segundos una flexibilidad mucho mayor y pudiendo la tardía velocidad de ajuste explicar parte de las desviaciones a corto plazo.  Dado que las expectativas en el mercado de bienes juegan un papel mucho menor “[...] en los períodos en los que existe numerosas «noticias» (es decir, cambios no anticipados) que causan grandes fluctuaciones en los tipos de cambio, también habrá grandes desviaciones de la paridad del poder adquisitivo”9.  La existencia de bienes no comercializables (esencialmente en el sector servicios) haría que los precios de dichos bienes no tuvieran que coincidir -sino por derivación de sus costes-. Dichos precios se trasladan al resto de los bienes comercializables (transportes, alquileres, publicidad, etc.) añadiéndose así a los precios de los mismos y distorsionando la relación entre los precios de las diferentes economías.  La existencia de prácticas oligopolístas y monopolistas, contratos predeterminados o racionamiento en detracción de los mercados competitivos se suman a las barreras al comercio y debilitan aún más la relación entre los precios de productos similares en diferentes países.  Las predilección de los consumidores por bienes de origen nacional (o viceversa), el descubrimiento de recursos naturales, la incidencia publicitaria, etc., llevan a que las preferencias se modifiquen o alejen de una simple búsqueda de precios menores.  Las comparaciones de los índices de precios son cuestionables por varios motivos: desde la diferente composición de las cestas de productos (en las estadísticas realizadas por organismos de cada país) a los diferentes hábitos de consumo, que llevarán a que las ponderaciones de los productos en las diferentes cestas sean desiguales o que desvirtúen su posible comparación. Del mismo modo, los precios de los productos pueden estar reflejando una diferente calidad, de forma que puede que dos bienes aparentemente iguales tengan precios diferentes en diferentes países justamente porque son diferentes en cuanto a calidad. Junto a éstos existen otros factores no tan evidentes que analizaremos en los próximos apartados. 9 Frankel, (1988) Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 18 2.1.3.1 Efecto Samuelson-Balassa Más allá de las perturbaciones transitorias que puedan existir, encontramos una regularidad empírica: expresados en la misma moneda los precios de los países tienen una correlación positiva con el nivel de renta per cápita. En el apartado anterior se ponía de manifiesto el posible papel de la influencia de los bienes no comercializables en los precios nacionales y cómo contribuirían a aumentar la discrepancia de los precios entre los países ricos y pobres. Los datos disponibles demuestran que en los países ricos los bienes no comercializables tienden a ser relativamente más caros10. La explicación que propusieron Samuelson (1964) y Balassa (1964) se basa en la idea de que la productividad del factor trabajo en el sector de los bienes comercializables es menor en los países en desarrollo, mientras que en los sectores de bienes no comercializables las diferencias son insignificantes. De modo que si los precios de los comercializables son parecidos en todos los países, una menor productividad en los países más pobres conllevaría menores salarios (partiendo de que éste se iguale a su productividad, c c c c w f '(L) w * f '*(L)   11) y suponiendo arbitraje en el mercado interno de trabajo, los salarios de los varios sectores tenderían a igualarse ( c nc c nc w w ;w * w *  ). Los salarios en la industria de los bienes no comercializables serán así menores en los países menos desarrollados ( nc nc w w * ) y en consecuencia los menores costes llevarían a precios menores en dicho sector. 10 Véase Balassa (1964) y Officer, (1976) con estudios de corte trasversal y Hsieh (1982) lo confirma con estudios de series temporales. 11 En éste caso el asterisco (*) indica a los países más desarrollados y su ausencia a aquellos en desarrollo; “nc” y “c” indican respectivamente los sectores de bienes no comercializable y los comercializables. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 19 20 40 60 80 100 120 140 160 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 Niveldeprecio(EE.UU.=100) Rentapercápita(USDdel2005) Gráfico 2.2 - Efécto Samuelson-Balassa  Cadapuntodelgráficorepresentaunpaísydependedelarelaciónentreelniveldeprecios (ejevertical)yelderenta(ejehorizontal),asíaquellosqueseencuentranencimadel100sonlos quetienenunniveldepreciossuperioraldeEE.UU.coincidiendoconlosquetieneunnivelderentamayor,alencontrarsemásaladerecha.Comomarcalalíneapunteada,seobservaunacorrelaciónpositivaentreelniveldepreciosylarentapercápita. GráficodeelaboraciónpropiacondatosdelPennWorldTable(PWT7.1) 2.1.3.2 Mejores estimaciones de la PPA: ¿Una solución parcial? Confiados en la idea de la PPA, a lo largo de la historia se han realizado numerosas predicciones sobre las variaciones de los tipos de cambio en base a la sobre valoración de las monedas en comparación con sus precios relativos12. Dichas predicciones, sin embargo, no siempre han tenido buen resultado, encontrando amplias críticas sea desde el punto de vista de su fiabilidad, como por la posibilidad de que terminen ellas mismas causando efectos sobre las monedas de pequeñas economías. Surge así la necesidad de indicadores de precios más fiables, que permitan asentar una base de comparación de los precios de los diferentes países. En tono semi-humorístico The Economist creó en septiembre de 1986 el Big Mac Index en que, por medio de los precios de la famosa hamburguesa en los diferentes países, estima la sobrevaloración o infravaloración de las monedas, con el objetivo de “hacer más digerible la teoría sobre los tipos de cambio”13 12 La Britsh Columbia University presenta una web donde se realiza con actualización real de los tipos de cambio una valoración de la sobre/infra-valoración de las monedas: http://fx.sauder.ubc.ca/PPP.html 13 Traducción propia del artículo "Big MacCurrencies". The Economist. 08-abr-1998. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 20 1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Canada-Exchangerates,period-average Canada-PurchasingPowerParitiesforGDP (1980=TC) 4 5 6 7 8 9 10 11 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Norway-Exchangerates,period-average Norway-PurchasingPowerParitiesforGDP (1980=TC) En un tono un poco más serio, diferentes organismos internacionales han intentado a lo largo de los años realizar una estimación más precisa de la verdadera relación de precios entre las economías. El objetivo es conseguir estimaciones que sean comparables entre los países, reduciendo las problemáticas descritas en el apartado anterior y dando la posibilidad de poder comparar el PIB de los diferentes países en términos reales. La cuestión es si las problemáticas de la PPA se eliminan con estos índices modificados. La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) en colaboración con el EuroStat publican una de las principales estadísticas al respecto,14 pero su análisis solamente pone de manifiesto que las problemáticas de comparación de estadísticas internacionales y la ponderación de los precios por sectores solo es una pequeña parte de los defectos de la teoría de la Paridad del Poder de Compra. Surge sin embargo la PPA como un conversor de divisas y un deflactor de valor que permite la comparación internacional de los volúmenes de productos, servicios y sectores o directamente del PIB. En los gráficos vemos que se reducen las diferencias pero aún quedan gran parte de las desviaciones de los tipos de cambio por explicar. 14 Para más información ver: EUROSTAT-OECD “Methodological manual on purchasing power parities (PPPs)”. Nótese que en las publicaciones del BM, FMI y CIA se hace referencia a la publicación de la PPA de la OCDE como fuente. Grafico 2.3 – TC nominal Vs. PPA OCDE/Eurostat Utilizandoelmismomecanismodecomparaciónentrepreciosytiposdecambioqueenelgrafico2.1observamos comoahoralostiposdecambiosiguenuncomportamientomásparecidoaldelosprecios,perolasdiferenciasentrelas seriesseacercanahorasoloenvariacionestendencialesquenoexplicanlamayorpartedelmovimientodelostiposde cambio. GráficosdeelaboraciónpropiacondatosdelaOCDE Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 21 0.9 1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 Jan-1980 Jul-1981 Jan-1983 Jul-1984 Jan-1986 Jul-1987 Jan-1989 Jul-1990 Jan-1992 Jul-1993 Jan-1995 Jul-1996 Jan-1998 Jul-1999 Jan-2001 Jul-2002 Jan-2004 Jul-2005 Jan-2007 Jul-2008 Jan-2010 Jul-2011 TCCanada/USD TCRCanada/USD 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 Jan-1980 Sep-1981 May-… Jan-1985 Sep-1986 May-… Jan-1990 Sep-1991 May-… Jan-1995 Sep-1996 May-… Jan-2000 Sep-2001 May-… Jan-2005 Sep-2006 May-… Jan-2010 Sep-2011 TCKorea/USD TCRKorea/USD 2.1.3.3 El enfoque de los tipos de cambio real: revisión de la literatura. Una derivación del cumplimento de la PPA es el análisis de los tipos de cambio mediante los residuos de la regresión cointegración presentada anteriormente, suponiendo los coeficientes de los precios iguales a la unidad. Hablamos del tipo de cambio real (ER), un indicador ampliamente usado y que el Fondo Monetario Internacional define como: «el valor de los bienes de un país frente a los de otro país, grupo de países o el resto del mundo al tipo de cambio nominal vigente»15. El ER es un indicador de la divergencia de los tipos de cambio nominales y los precios de las diferentes áreas monetarias. Toma la forma: ER ( E P*) / P  (5) Pudiéndose expresar en términos logarítmicos como: er e p p*   (6) En el supuesto de que la PPA se cumpliese, dicho indicador tendría un valor constante, o en términos de desviaciones nulo. De los gráficos presentados a continuación se puede observar que si bien se anula el efecto de las diferencias de precios, el comportamiento de los tipos de cambio reales dista de ser una constante. Observamos como en las cuatro series el comportamiento parece presentar autocorrelación entre los valores a lo largo de varios períodos. 15 El porqué del tipo de cambio real, pp.46. Grafico 2.1 – Evidencia empírica contra la PPA. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 22 4 5 6 7 8 9 10 Jan-1980 Aug-1981 Mar-1983 Oct-1984 May-1986 Dec-1987 Jul-1989 Feb-1991 Sep-1992 Apr-1994 Nov-1995 Jun-1997 Jan-1999 Aug-2000 Mar-2002 Oct-2003 May-2005 Dec-2006 Jul-2008 Feb-2010 Sep-2011 TCNorway/USD TCRNorway/USD 0 100 200 300 400 500 600 700 800 Jan-1980 Aug-1981 Mar-1983 Oct-1984 May-1986 Dec-1987 Jul-1989 Feb-1991 Sep-1992 Apr-1994 Nov-1995 Jun-1997 Jan-1999 Aug-2000 Mar-2002 Oct-2003 May-2005 Dec-2006 Jul-2008 Feb-2010 Sep-2011 TCChile/USD TCRChile/USD La literatura ha tratado de explicar el comportamiento de dicho indicador desde la entrada en flotación de la mayor parte de las divisas: Durante las décadas de los ’70 y ’80 se puso de manifiesto que la PPA no recogía una relación a corto plazo de los tipos de cambio [Roll (1979), Mussa (1984)]. Entre la segunda mitad de los ’80 y la década de los ‘90 los fuertes progresos de la técnica y la mayor disponibilidad de datos -con mayor frecuencia y duración temporalpermitieron que varios estudios defendieran la existencia de una regresión inversa con respuestas medias de 4-5 años a las desviaciones, pero para confirmarlo sería necesaria una serie mensual de 72 años [Abuaf and Jorion (1990), Foot y Rogoff (1995)]. Taylor (1995), por su parte, afirma que no siendo posible demostrar lo contrario, los tipos de cambio reales parecen comportarse como un simple paseo aleatorio. Los trabajos más recientes siguen respaldando el cumplimiento de la hipótesis de la PPA en el largo plazo, permitiendo reducir la vida media de las desviaciones:  Steinsson (2008) sugiere que la respuesta entre los precios y el tipo de cambio es en forma de joroba (hump-shaped response) lo que explicaría que los modelos de ciclo económico con precios rígidos no hayan sido capaces de replicar la persistencia del tipo de cambio real.  Taylor et al. (2001), Sarno y Valente (2006) y Lothin y Taylor (2008) defienden que la presencia de no linealidad en el proceso generador de datos explicaría el fracaso a la hora de encontrar reversión a la media de los tipos de cambio reales. La Enloscuatrográficosestánrepresentadoslostiposdecambiorealesynominalesdelasdiferenteseconomías. Vemoscomoelindicadortienegranimportanciacuandolospreciosdelospaísessonmuydiferentes(abajoalaizquierda)yaquerompeconlastendenciasdecrecimiento.Entodocasodibujauntipodecambioquenoesdependientedelasdiferenciasdepreciosycuyocomportamientodeberíaserestacionario. GráficosdeelaboraciónpropiacondatosdelaOCDE Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 23 existencia de costes de transacción, expectativas diferentes de los agentes o heterogeneidad en horizontes de inversión podrían ser las causas.  Imbs et al. (2005) afirman que las deviaciones de las PPA son persistentes debido a que sus componentes tienen comportamientos dinámicos heterogéneos. Se presenta así un panorama muy complejo, donde son numerosas las teorías que intentan explicar las desviaciones de los tipos de cambio reales de su valor fundamental. En el intento de comprender un poco mejor sus variables explicativas, volveremos en el próximo apartado a las bases teóricas de la paridad del poder de compra, para intentar -por medio de la incorporación de todas éstas ideasencontrar un modelo capaz de acercarse a los factores determinantes de los tipos de cambio. 2.2 INTERPRETACIONES DE LA PPA: ENFOQUES ARBITRAJISTA, DE LAS EXPECTATIVAS Y MONETARIO. La PPA reposa sobre varias teorías explicativas provenientes de diversas corrientes de pensamiento económico, que a través de procedimientos diferentes llegan a la misma conclusión: los tipos de cambio dependerán del diferencial de precios. El primer y más antiguo enfoque es el llamado enfoque arbitrajista, que se centra únicamente en el intercambio de mercancías. El comercio de bienes y servicios crea oportunidades de ganancia derivadas de la diferencia de precios entre dos economías, haciendo que los individuos elijan comprar en un sitio u otro y demanden la moneda del sitio donde los precios son menores, igualando así los tipos de cambio nominales con la relación de los precios. El enfoque de las expectativas (o enfoque de los mercados eficientes) integra en el primer enfoque la paridad de los mercados financieros, basándose en la hipótesis de Fisher y en la paridad descubierta de intereses. El efecto Fisher postula que el tipo de interés nominal (I) de un país debería igualar el tipo de interés real esperado (re) sumado a la tasa de inflación esperada (πe). e e I r    (7) Por su parte, la paridad descubierta de intereses establece que el diferencial entre los tipos de intereses nacionales (I) y extranjeros (I*) debería ser igual a la tasa esperada de variación del tipo de cambio (σe), dado que se considera que los rendimientos obtenidos gracias a las apreciaciones/depreciaciones de la moneda forman parte de la rentabilidad. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 24 e I I *    (8) Los inversores internacionales se centran en los rendimientos reales, de forma que transferirán el capital de los países con rendimientos reales menores a donde puedan maximizarlos. Así, en ausencia de costes de transacción, impuestos y riesgos diferentes, se obtendrán tipos de interés reales esperados iguales: e e r r * . Combinando estas ideas y suponiendo que el efecto Fisher se cumple en todas las economías tendríamos que: e e e *      (9) Donde e  es el indicador de la inflación esperada en la economía nacional y e *  el de la economía extranjera. Si suponemos que las expectativas se cumplen nos encontramos que (9) corresponde con la ecuación de la PPA relativa (3). El enfoque monetario, por último, enfatiza las relaciones entra las condiciones monetarias de las diferentes economías. Partiendo del hecho de que el tipo de cambio no es otra cosa que el precio relativo del dinero, las variaciones en la oferta (masa monetaria M) o en la demanda L(I,Y)16 de la divisa deberían producir modificaciones en el precio de la divisa (ceteris paribus). Basándonos en el modelo Mundell-Fleming17 podemos escribir s P M / L(I,Y )  e incorporándolo en el modelo de la PPA (1) obtenemos: con: L , L* 0; L L* 0 s sI I* Y Y* M / L(I,Y ) P E , P* M * / L* (I *,Y*)     (10) De forma que las modificaciones de los mercados monetarios, financieros y de productos de los diferentes países harán que se modifique el tipo de cambio. En las tres acepciones la idea y conclusión coincide con la PPA, pero se evidencia una variedad de factores que serán realmente los determinantes de los tipos de cambio. Expresando el modelo monetario en términos logarítmicos podríamos escribir: e ( m m*) ( y y*) (i i*)         (11) Donde NP RM e es el logaritmo del tipo de cambio, y (m-m*), (y-y*) e (i-i*) representan respectivamente las diferencias logarítmicas entre las cantidades de dinero, produc16 Función de demanda de dinero del modelo Mundell-Flemming, donde L dependerá de la renta, con motivo transacción y de los tipos de interés por motivo especulación. 17 Mundell (1963) y Fleming (1962). Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Contextualización teórica y evidencia empírica. 25 ción y tipos de interés nominales de las economías nacional y extranjera. ϕ y λ denotan respectivamente la elasticidad de la demanda de dinero respecto a la renta real y al tipo de interés. Incorporación de las expectativas inflacionistas. En el modelo monetario surge lo que Krugman, Obstfeld y Melitz (2012) presentan como una presunta paradoja en los efectos teóricos de los tipos de interés sobre los tipos de cambio: según el enfoque monetario al aumentar los tipos de interés de una economía (si no varía la oferta monetaria) tendríamos un aumento de los precios y en consecuencia una depreciación de la moneda. Por otro lado, es natural suponer que mayores tipos de interés en la economía irán acompañados de un aumento en la demanda de la moneda de un país para invertir en él, y en consecuencia una apreciación de la misma. Tenemos así que los efectos de los tipos de interés parecerían contrarios, aunque en realidad es cuestión del enfoque temporal que se adopte: las variaciones repetidas en los tipos de interés tendrán un efecto sobre las expectativas, haciendo que los agentes las incorporen en los tipos de cambio esperados. Dado que las expectativas son debidas a la variación de la inflación y no de los tipos de interés reales, a largo plazo y en condiciones de flexibilidad de precios, los variaciones de las tipos de interés responderían únicamente a diferencias en las tasas de inflación esperadas, que terminarían reflejándose en los tipos de cambio (manteniendo los tipos de interés reales invariados). En el corto plazo, por otro lado, es de esperar que disminuciones en la oferta de dinero o aumento en los tipos de interés creen tensiones a la baja en los tipos de cambio (apreciación), derivadas de un aumento de la demanda relativa de la moneda en la que está denominado el activo si en c/p E monedaNacional I > I* D         . Con el tiempo la subida de I se transformará en inflación, haciendo que aumenten los precios (base del enfoque monetario), manteniéndose la PPA y volviéndose a equiparar los tipos de cambio reales. Las diferencias a corto y largo plazo se basan así en la capacidad de reacción de los precios, idea incorporada en los modelos monetarios de precios rígidos que se exponen más adelante. Las variaciones de los tipos de cambio a largo plazo estarán determinadas por las ofertas relativas de las monedas y sus demandas reales relativas. Las variaciones de las rentabilidades de los activos producirán solo modificaciones a corto plazo que se incorporarán sucesivamente en la inflación para acabar integradas en el tipo de cambio. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Análisis de la PPA en su enfoque monetario. 32 En el nuevo modelo, las variables tendrán la misma interpretación que en el anterior y el objetivo será comprobar si existe cointegración entre las variables explicativas y el tipo de cambio, para lo que estimamos la regresión: MCO, usando las observaciones 1987:01-2012:12 (T = 312) Variable dependiente: ln_TC_GBP_USD Coeficiente Desv. Típica Estadístico t Valor p const -2.02767 0.313244 -6.4732 <0.00001 *** ln_m3_UK-ln_m3_USA 0.140529 0.0250574 -5.6083 <0.00001 *** ln_GDP_UK-ln_GDP_US -0.796792 0.163547 -4.8719 <0.00001 *** ti_cp_UK-ti_cp_USA -0.001772 0.00287088 -6.1730 <0.00001 *** Media de la vble. dep. -0.504158 D.T. de la vble. dep. 0.091535 Suma de cuad. residuos 0.894036 D.T. de la regresión 0.054958 R-cuadrado 0.643133 R-cuadrado corregido 0.639516 F(3, 312) 177.8133 Valor p (de F) 6.53e-66 Log-verosimilitud 446.6872 Criterio de Akaike -885.3745 Criterio de Schwarz -870.5593 Crit. de Hannan-Quinn -879.4454 rho 0.911977 Durbin-Watson 0.173536 Resultaría, en un primer momento, bastante llamativa la alta significatividad de las variables, si bien la presencia de autocorrelación de orden 1, 2, y 3 nos impide realizar cualquier consideración al respecto. Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 1 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1464 con valor p = P(F(1,312) > 1464) = 2.12933e-116 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 2 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 799.704 con valor p = P(F(2,312) > 799.704) = 1.23637e-119 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 3 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 533.024 con valor p = P(F(3,312) > 533.024) = 2.66026e-118 En cuanto a la cointegración:  El CRDW menor que el valor de tablas21 (0,30) nos indicaría que no rechazaríamos la H0 de no cointegración.  El rápido decrecimiento del correlograma de los residuos nos indica, por el contrario, que si bien el primer valor es cercano a uno podría tratarse de una serie autoregresiva. 21 Obtenidos para CRDW de Sargan y Bhagava (1983) y para ADF de Engle y Yoo (1987). Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Análisis de la PPA en su enfoque monetario. 33  El ADF, por último, nos dicta de rechazar la H0 de no cointegración. Definiendo t t t t t t t t ˆ ˆ ˆ ˆ u e ( m m *) ( y y *) (i i *)           , el estadístico del valor del contraste de ADF será: 0 05 300 -4, 5 15354 13 , T . ADF       Decantándonos por el rechazo de H0, dictado por éstos últimos dos indicadores, afirmamos que los residuos de la relación de cointegración serán I(0), existiendo una relación a largo plazo entre el tipo de cambio, masa monetaria, renta y tipo de interés. Variables que según el modelo monetario son, en última instancia, los determinantes de los precios. Coinciden, del mismo modo, los signos de la oferta monetaria y renta con los indicados con el modelo teórico: Aumento relativos de la oferta de la moneda impulsarán a un aumento en los tipos de cambio, asumiendo la moneda el comportamiento de un bien normal. El aumento de la renta aumentará la demanda de dinero con motivo transacción, aumentando el precio de la moneda. Movimiento, éste último, concordante con el efecto Samuelson-Balassa. En cuanto al tipo de interés, el signo negativo coincidiría con el del enfoque con precios rígidos, pero dado que hemos rechazado la influencia del diferencial de tasas de -1 -0.5 0 0.5 1 0 5 10 15 20 25 retardo FAC de los residuos +- 1.96/T^0.5 -1 -0.5 0 0.5 1 0 5 10 15 20 25 retardo FACP de los residuos +- 1.96/T^0.5 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Análisis de la PPA en su enfoque monetario. 34 inflación, su interpretación resulta más compleja: Aumentos en el tipo de interés tendrán un efecto de disminución de demanda de la moneda a medio plazo (depreciación derivada de la disminución de demanda de dinero por motivo especulación), pero provocarán también aumento del atractivo de la inversión en el país a corto plazo, que conllevará una mayor demandar de moneda para poder invertir (apreciación). El efecto final resultante es una influencia de los tipos de interés sobre los tipos de cambio muy pequeña. Se cumple una relación estable a largo plazo entre los determinantes de los precios y los de los tipos de cambio. Para le serie estudiada el tipo de cambio estará cointegrado con la masa monetaria, tipo de interés y renta. Para extender el análisis a corto plazo utilizaremos el Mecanismo de Corrección del Error. Su objetivo es analizar los efecto a corto plazo de las variables explicativas sobre la endógena y la duración de los shock externos sobre la misma, reflejada en el coeficiente que acompaña al residuo retardado, que aparece en dicha regresión ( 1t ˆ u ). Desarrollamos así el siguiente modelo: 0 1 2 3 2 1 1 0 0 0 1 1 1 1 1 donde: u p p p p t j t j j t t t j j t t t j j t t t j t t j j j j t t t t t t t t t t t ˆ e e ( m m *) ( y y *) (i i *) u ˆ ˆ ˆ ˆe ( m m *) ( y y *) (i i *)                                                   Donde la variación actual de tipo de cambio es explicada por su propia variación pasada y la de los valores actuales y pasados de las variables explicativas y el residuo retardado de la relación de cointegración. Todas las variables del modelo serán estacionarias y εt será la perturbación aleatoria. Realizando las regresiones de 0 a 4 retardos, tendremos la posibilidad de comparar entre los diferentes resultados y seleccionar el modelo más explicativo de las variaciones del tipo de cambio a corto plazo. En la Tabla D del Anexo se reportan los resultados de las cuatro regresiones, resumiéndose en la siguiente tabla: Tabla 3.2 – Resumen de resultados de las regresiones con MCE  Contrastes Criterio SBIC Autocorrelación(orden) Especificación correcta(RESET) ARCH(1) (1) (2) (4) (12) p=0 Si Si Si Si No Si - p=1 No Si Si Si No Si - p=2 No No Si Si No No - p=3 No No No No Si No -1396.733 p=4 No No No No Si No -1371.879 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Análisis de la PPA en su enfoque monetario. 35 Los modelos con 0, 1 y 2 retardos se presentan problemas de autocorrelación, pero los modelos con 3 y 4 retardos se presentan esféricos. Comprando los SBIC de ambos modelos seleccionamos el modelo con tres retardos, por ser el que tiene el menor valor de este estadístico. Así, observando la significatividad de las variables en el modelo seleccionado (tabla D del Anexo, modelo con p=3) podemos afirmar que el tipo de cambio a corto plazo se verá influenciado principalmente por la variación del mismo en los últimos dos periodos, la oferta monetaria en el periodo actual y los tipos de interés actuales y pasados. Consistentemente con la presenta paradoja sobre el efecto de los tipos de interés en los tipos de cambio, explicada anteriormente, sus aumentos crearán tensiones a la baja en las desviaciones de los tipos de cambio como consecuencia de una mayor demanda de la moneda, dado el mayor atractivo de invertir en el país. Finalmente se observa que de forma agregada, el efecto de la renta es estadísticamente no significativo. La relación a corto plazo será dictada principalmente por las variaciones de los tipos de interés, masa monetaria y las desviaciones anteriores del tipo de cambio. En todo caso, en todos los modelos el efecto del residuo retardado es muy pequeño, pudiéndose considerar estadísticamente no significativo, al 5%. Deducimos así que, como nos indicaba el rechazo por CRDW en el contraste de cointegración, la relación entre el tipo de cambio y las variables analizadas será muy débil en el largo plazo. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Conclusiones 36 4. CONCLUSIONES El objetivo planteado en este trabajo era el de realizar una comprobación del cumplimiento de la paridad del poder de compra en los tipos de cambio. Esta teoría, intrínseca al pensamiento económico, dicta, en su versión absoluta -basada en niveles-, la existencia de una relación estable entre los tipos de cambio y el cociente de los precios y, en su versión relativa –basada en variaciones-, una relación entre la tasa de crecimiento del tipo de cambio y la diferencia en la inflación de las economías. Se han analizado a lo largo de las páginas anteriores las diferentes justificaciones de la teoría e introducido otros indicadores, como los de sobre/infra valoración de las diversas monedas y los tipos de cambio reales. Con objeto de observar empíricamente la relación planteada, se parte de un primer contraste basado en la posible cointegración del tipo de cambio con los precios: obteniéndose que para todos los países estudiados se rechazara el cumplimiento de la teoría, teniendo que afirmar que según nuestro análisis la PPA no es una relación estable a largo plazo. Surge entonces un interrogante: ¿cómo puede una teoría tan difundida como la PPA no tener una base real? Su carácter simple e intuitivo hace que sea la teoría más difundida entre las explicativas de los tipos de cambio y, como hemos visto en los apartados anteriores, desde varias corrientes teóricas de la macroeconomía se llega a la conclusión de que su cumplimiento debería ser indiscutible. Analizando la literatura empírica, encontramos que son numerosos los estudios que infructuosamente intentan demostrar esta idea profundamente arraigada en la teoría del comercio internacional. Paralelamente, su rechazo absoluto tampoco es posible. En el enfoque de estudio de las series de los tipos de cambio reales observamos cómo se encuentran justificantes a los desajustes de la serie: desde la necesidad de utilizar modelos econométricos complejos, que permitan simular comportamientos de los shock que sean persistentes, a la necesidad de integrar más factores determinantes, o el comportamiento no lineal del proceso generador. Se introduce brevemente la importancia de las expectativas y el comportamiento asimétrico, no sólo en los precios sino en las diferentes monedas. Estamos frente a un indicador que es fundamental para toda economía abierta y por ese motivo es también objeto de fuerte manipulación por parte de las autoridades monetarias. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Bibliografía 37 Considerando la economía en un marco general, vemos como los motivos de transacción de divisas pasan muchas veces por aspectos complejos y difíciles de esquematizar que dificultan su análisis. Sin embargo, como en toda la economía hay ideas que persisten e indicadores que dicen mucho más que lo que su nombre o propósito indican, cuando algo tan intuitivo como la PPA parece no cumplirse es conveniente intentar enfocarlo desde otro ángulo. Es importante no perder la idea original y buscar su confirmación por otros medios. Con este objetivo hemos intentado analizar el modelo con una perspectiva mas amplia: según el enfoque monetario, los precios serán, en última instancia, determinados por la renta, tipo de interés y oferta monetaria. Así, es posible ver como influirán los precios en los tipos de cambio por medio de los factores que los componen. Para la serie analizada, hemos encontrado (aunque de forma débil) una relación estable a largo plazo entre el tipo de cambio y las diferencias de las ofertas monetarias, renta y tipos interés entre EE.UU. y Reino Unido, no encontrando influencia de las diferencias en la inflación debido a rigideces en los precios. En el corto plazo observamos que son las desviaciones de los tipos de cambio en los periodos anteriores y la oferta monetaria y los tipos interés los que tiene mayor influencia en su comportamiento. Considerando todas éstas ideas podemos concluir que no cabe dejar de lado la gran intuición de la PPA, pero no podemos acercarnos a la complejidad de los agentes y realidades económicas apoyados solamente en su simplicidad. El desafío está en enriquecerla sin desvirtuar su origen. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Bibliografía 38 5. BILBIOGRAFÍA ABUAF, N. y JORION, P. (1990): “Purchasing Power Parity in the Long Run”. Journal of Finance, 45; 157 - 174. BALASSA, B. (1964): “The Purchasing-Power-Parity Doctrine: A Reappraisal”. Journal of Political Economy, 72; 584-596. BANCO INTERNACIONAL DE PAGOS: “Triennial Central Bank Survey: Foreign exchange turnover in April 2013: preliminary global results”. 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Siendo la 5ª moneda más intercambiada debido principalmente al mercado financiero, es también la moneda oficial de varios estado independientes de Oceanía (Kiribati, Nauru, Tuvalu, etc.) Brasil BRL Reais /Real 1999 Moneda nacida en 1994 con el objetivo de poner fin a 3 décadas fuertísima inflación. Entra en fluctuación debido a las tensiones derivadas de la crisis rusa de 1998 y en 10 años tuvo fluctuaciones muy significabas. Canadá CAN /Dólar 1970 En los últimos años se ha puesto en relevancia como su valor está intrínsecamente ligado al del petróleo. Chile CLD /Peso 1982 Con fuertísimas tenciones inflacionistas en la década del 70 (llegando al 800%) tuvo un tipo de cambio fijo hasta 1982, momento en que se empezó una devaluación que triplicaría su tipo de cambio en dos años y lo llevaría a empezar el nuevo siglo con un valor par al 200%. Corea KRW /Won 1980 Si bien la moneda fue fuertemente manipulada hasta 1997, año en que su valor se desplomó. Estados Unidos USD Greenback /Dólar 1971 Siendo la primer moneda en cuanto a volumen de reservas e intercambios, es la moneda oficial (en algunos casos mediante adopción unilateral) de varios países y en otros lo es de facto. Es considerada una de las monedas más inestables, habiendo sufrido en sus primeras décadas de flotación numerosas e intensas variaciones muy considerables frente a las principales monedas hasta la década de los ’90 cuando su valor empezó a estabilizarse y crecer. Gran Bretaña GBP Quid /Libra Esterlina 1971 Siendo la moneda en circulación más antigua del mundo ocupa el cuarto lugar a nivel de intercambios y el tercero en volumen de moneda. Después de haber sido junto al dólar una de las monedas de referencia del sistema de cambio oro tuvo varias dificultades en la década de los ’70, siendo fuertemente intervenida entre finales de los ’80 e inicio de los ’90. Islandia ISK Krónur /Corona 1981 Siendo una de las monedas con menos volumen del mundo se caracteriza por el fuerte control de su banco central y la alta volatilidad frente al USD, CAD y otras monedas. Israel ILS Shéquel /Nuevo Shéquel - Desde el 1986 el tipo de cambio de Israel está basado en una cesta ponderada de las principales divisas. En la actualidad está compuesto por 28 divisas de sus 38 principales socios comerciales, con bandas de fluctuación fijadas en función de las diferencias de inflación. Japón JPY Yen 1972 Siendo la tercera moneda más negociada del mundo en una economías que lleva mas de una década luchando contra la deflación. México MXN Peso /Nuevo Peso 1994 Octavo a nivel mundial en volumen y primero en Latinoamérica con un enorme crecimiento desde los ‘90. En 1996 debido a una gran devaluación cambio de nombre (a nuevo peso). Noruega NOK Krone /Corona 1992 Se caracteriza por su fluctuación principalmente debido a las variaciones de los precios del petróleo y del tipo de interés. Si bien mantenía un TC fijo hasta 1992 éste seguía en la realidad la demanda del mercado. Nueva Zelanda NZD Kiwi /Dólar 1985 Está entre las 12 divisas más negociadas y se vio afectada por la crisis del 2009 primero como moneda valor lo que llevo al gobierno a realizar tres devaluaciones. La primera y más importante en junio 2007. Suecia SEK Krona /Corona 1992 Desde la caída de Bretton Wood hasta 1991 tuvo un tipo de cambio basado en una cesta ponderada de divisas con márgenes de fluctuación entre el 4,5% y 1,5%. Si bien la incorporación en el Euro es un compromiso asumido, al no haberse incorporado al sistema ERM II ha de facto evitado su obligación (coherente con el resultado del referéndum sobre el tema en 2003) después de haber entrado en flotación tras el abandono del ERM I en 1992. Suiza CHF /Franco suizo 1971 Considerada históricamente una divisa depósito de valor y moneda refugio, llegando incluso el país a tener un tipo nominal a c/p negativo. En 2011 se fijó un mínimo de 1,20 CHF/EUR para evitar los efectos sobre la economía. Tabla de elaboración propia con datos de la OCDE. Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Anexo 48 Modelo MCE con p=1 MCO, usando las observaciones 1987:03-2012:12 (T = 310) Variable dependiente: d_ln_TC_GBP_USD Coeficiente Desv. Típica Estadístico t Valor p const -0.000485765 0.00143998 -0.3373 0.73610 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US -0.130758 0.543025 -0.2408 0.80988 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_1 -0.639512 0.542637 -1.1785 0.23952 d_TIcp_UK_TIcp_USA -0.00709781 0.00425276 -1.6690 0.09616 * d_TIcp_UK_TIcp_USA_1 -0.00235471 0.0041623 -0.5657 0.57200 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA 0.555618 0.175457 3.1667 0.00170 *** d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_1 -0.208494 0.106171 -1.9638 0.05048 * u_1 -0.00103243 0.00622433 -0.1659 0.86837 d_ln_TC_GBP_USD_1 0.242163 0.0552078 4.3864 0.00002 *** Media de la vble. dep. -0.000177 D.T. de la vble. dep. 0.024242 Suma de cuad. residuos 0.149897 D.T. de la regresión 0.022316 R-cuadrado 0.174545 R-cuadrado corregido 0.152606 F(8, 301) 7.955900 Valor p (de F) 1.00e-09 Log-verosimilitud 743.4576 Criterio de Akaike -1468.915 Criterio de Schwarz -1435.286 Crit. de Hannan-Quinn -1455.472 rho 0.030894 h de Durbin 2.251103 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 1 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 2.95711 con valor p = P(F(1,300) > 2.95711) = 0.086532 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 2 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 4.92934 con valor p = P(F(2,299) > 4.92934) = 0.00782979 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 4 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 2.5223 con valor p = P(F(4,297) > 2.5223) = 0.0411945 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 12 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.89536 con valor p = P(F(12,289) > 1.89536) = 0.0346181 Contraste de especificación RESET - Hipótesis nula: La especificación es adecuada Estadístico de contraste: F(2, 299) = 7.08011 con valor p = P(F(2, 299) > 7.08011) = 0.000990232 Contraste de ARCH de orden 1 - Hipótesis nula: no hay efecto ARCH Estadístico de contraste: LM = 4.38588 con valor p = P(Chi-cuadrado(1) > 4.38588) = 0.0362377 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Anexo 49 Modelo MCE con p=2 MCO, usando las observaciones 1987:04-2012:12 (T = 309) Variable dependiente: d_ln_TC_GBP_USD Coeficiente Desv. Típica Estadístico t Valor p const -0.000261142 0.0014572 -0.1792 0.85790 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US -0.151182 0.541009 -0.2794 0.78010 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_1 -0.332907 0.738226 -0.4510 0.65235 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_2 -0.434776 0.542108 -0.8020 0.42319 d_TIcp_UK_TIcp_USA -0.00600642 0.00432572 -1.3885 0.16602 d_TIcp_UK_TIcp_USA_1 -0.00361937 0.00466392 -0.7760 0.43835 d_TIcp_UK_TIcp_USA_2 0.00211456 0.00422366 0.5006 0.61699 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA 0.490773 0.193576 2.5353 0.01175 ** d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_1 -0.103313 0.208343 -0.4959 0.62035 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_2 -0.00922033 0.10648 -0.0866 0.93105 u_1 0.00112155 0.006304 0.1779 0.85891 d_ln_TC_GBP_USD_1 0.271592 0.0576706 4.7094 <0.00001 *** d_ln_TC_GBP_USD_2 -0.147242 0.0570184 -2.5824 0.01029 ** Media de la vble. dep. -0.000041 D.T. de la vble. dep. 0.024163 Suma de cuad. residuos 0.146066 D.T. de la regresión 0.022214 R-cuadrado 0.187759 R-cuadrado corregido 0.154830 F(12, 296) 5.701973 Valor p (de F) 7.63e-09 Log-verosimilitud 744.5605 Criterio de Akaike -1463.121 Criterio de Schwarz -1414.588 Crit. de Hannan-Quinn -1443.717 rho 0.010305 Durbin-Watson 1.978205 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 1 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.29711 con valor p = P(F(1,295) > 1.29711) = 0.255665 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 2 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 2.93925 con valor p = P(F(2,294) > 2.93925) = 0.0544621 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 4 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 3.86235 con valor p = P(F(4,292) > 3.86235) = 0.00448671 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 12 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación -0.08 -0.06 -0.04 -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 1990 1995 2000 2005 2010 residuo Residuos de la regresión (= d_ln_TC_GBP_USD observada - estimada) -0.2 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0 5 10 15 20 25 retardo FAC de los residuos +- 1.96/T^0.5 -0.2 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0 5 10 15 20 25 retardo FACP de los residuos +- 1.96/T^0.5 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Anexo 50 Estadístico de contraste: LMF = 2.20444 con valor p = P(F(12,284) > 2.20444) = 0.0117068 Contraste de especificación RESET - Hipótesis nula: La especificación es adecuada Estadístico de contraste: F(2, 294) = 7.40448 con valor p = P(F(2, 294) > 7.40448) = 0.00072886 Contraste de ARCH de orden 1 - Hipótesis nula: no hay efecto ARCH Estadístico de contraste: LM = 3.41303 con valor p = P(Chi-cuadrado(1) > 3.41303) = 0.0646836 Modelo MCE con p=3 MCO, usando las observaciones 1987:05-2012:12 (T = 308) Variable dependiente: d_ln_TC_GBP_USD Coeficiente Desv. Típica Estadístico t Valor p const -0.000514081 0.00146393 -0.3512 0.72572 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US -0.443089 0.551658 -0.8032 0.42252 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_1 -0.0294292 0.742756 -0.0396 0.96842 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_2 -0.441429 0.732255 -0.6028 0.54709 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_3 0.0477537 0.537918 0.0888 0.92932 d_TIcp_UK_TIcp_USA -0.00823331 0.00448132 -1.8373 0.06719 * d_TIcp_UK_TIcp_USA_1 -0.00531101 0.00472327 -1.1244 0.26176 d_TIcp_UK_TIcp_USA_2 0.00601773 0.00473591 1.2707 0.20487 d_TIcp_UK_TIcp_USA_3 -0.0111938 0.00423758 -2.6416 0.00870 *** d_ln_m3_UK_ln_m3_USA 0.581667 0.196499 2.9601 0.00333 *** d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_1 -0.249367 0.228592 -1.0909 0.27623 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_2 0.250793 0.212662 1.1793 0.23924 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_3 -0.133937 0.110702 -1.2099 0.22730 u_1 0.00138442 0.00632136 0.2190 0.82680 d_ln_TC_GBP_USD_1 0.281472 0.0580675 4.8473 <0.00001 *** d_ln_TC_GBP_USD_2 -0.182723 0.0595469 -3.0686 0.00235 *** d_ln_TC_GBP_USD_3 0.0462386 0.058265 0.7936 0.42808 Media de la vble. dep. 0.000037 D.T. de la vble. dep. 0.024163 Suma de cuad. residuos 0.141014 D.T. de la regresión 0.022013 R-cuadrado 0.213294 R-cuadrado corregido 0.170038 F(16, 291) 4.931036 Valor p (de F) 5.56e-09 Log-verosimilitud 747.0721 Criterio de Akaike -1460.144 Criterio de Schwarz -1396.733 Crit. de Hannan-Quinn -1434.789 rho 0.007119 Durbin-Watson 1.985139 -0.08 -0.06 -0.04 -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 1990 1995 2000 2005 2010 residuo Residuos de la regresión (= d_ln_TC_GBP_USD observada - estimada) -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FAC de los residuos +- 1.96/T^0.5 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FACP de los residuos +- 1.96/T^0.5 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Anexo 51 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 1 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 0.440897 con valor p = P(F(1,290) > 0.440897) = 0.507218 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 2 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 0.904962 con valor p = P(F(2,289) > 0.904962) = 0.4057 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 4 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.70041 con valor p = P(F(4,287) > 1.70041) = 0.149956 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 12 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.3787 con valor p = P(F(12,279) > 1.3787) = 0.175386 Contraste de especificación RESET - Hipótesis nula: La especificación es adecuada Estadístico de contraste: F(2, 289) = 3.63553 con valor p = P(F(2, 289) > 3.63553) = 0.0527715 Contraste de ARCH de orden 1 - Hipótesis nula: no hay efecto ARCH Estadístico de contraste: LM = 2.07088 con valor p = P(Chi-cuadrado(1) > 2.07088) = 0.150135 Modelo MCE con p=4 MCO, usando las observaciones 1987:06-2012:12 (T = 307) Variable dependiente: d_ln_TC_GBP_USD Coeficiente Desv. Típica Estadístico t Valor p const -0.00057906 0.00148579 -0.3897 0.69702 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US -0.381435 0.558558 -0.6829 0.49523 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_1 0.0912949 0.749478 0.1218 0.90313 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_2 -0.60221 0.745529 -0.8078 0.41990 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_3 0.513229 0.735192 0.6981 0.48569 d_ln_GDP_UK_ln_GDP_US_4 -0.57607 0.540474 -1.0659 0.28739 d_TIcp_UK_TIcp_USA -0.0088584 0.00461025 -1.9215 0.05567 * d_TIcp_UK_TIcp_USA_1 -0.0054634 0.00501095 -1.0903 0.27650 d_TIcp_UK_TIcp_USA_2 0.00683805 0.00484867 1.4103 0.15954 d_TIcp_UK_TIcp_USA_3 -0.0124744 0.00480115 -2.5982 0.00986 *** d_TIcp_UK_TIcp_USA_4 0.00278063 0.00437048 0.6362 0.52513 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA 0.578438 0.199792 2.8952 0.00408 *** -0.06 -0.04 -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 1990 1995 2000 2005 2010 residuo Residuos de la regresión (= d_ln_TC_GBP_USD observada - estimada) -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FAC de los residuos +- 1.96/T^0.5 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FACP de los residuos +- 1.96/T^0.5 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. Anexo 52 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_1 -0.244908 0.237202 -1.0325 0.30271 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_2 0.189291 0.237312 0.7976 0.42574 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_3 -0.0117317 0.219148 -0.0535 0.95734 d_ln_m3_UK_ln_m3_USA_4 0.016938 0.111877 0.1514 0.87977 u_1 0.00185321 0.0064068 0.2893 0.77259 d_ln_TC_GBP_USD_1 0.287827 0.0591923 4.8626 <0.00001 *** d_ln_TC_GBP_USD_2 -0.200737 0.0607157 -3.3062 0.00107 *** d_ln_TC_GBP_USD_3 0.0600889 0.0615387 0.9764 0.32967 d_ln_TC_GBP_USD_4 -0.0757982 0.0587822 -1.2895 0.19827 Media de la vble. dep. 0.000107 D.T. de la vble. dep. 0.024171 Suma de cuad. residuos 0.139258 D.T. de la regresión 0.022066 R-cuadrado 0.221083 R-cuadrado corregido 0.166614 F(20, 286) 4.058833 Valor p (de F) 4.58e-08 Log-verosimilitud 746.0715 Criterio de Akaike -1450.143 Criterio de Schwarz -1371.879 Crit. de Hannan-Quinn -1418.846 rho -0.012844 Durbin-Watson 2.023573 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 1 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 3.85133 con valor p = P(F(1,285) > 3.85133) = 0.0506794 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 2 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 2.69606 con valor p = P(F(2,284) > 2.69606) = 0.0691978 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 4 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.60462 con valor p = P(F(4,282) > 1.60462) = 0.173237 Contraste LM de autocorrelación hasta el orden 12 - Hipótesis nula: no hay autocorrelación Estadístico de contraste: LMF = 1.80079 con valor p = P(F(12,274) > 1.80079) = 0.0578722 Contraste de especificación RESET - Hipótesis nula: La especificación es adecuada Estadístico de contraste: F(2, 284) = 3.36463 con valor p = P(F(2, 284) > 3.36463) = 0.0616536 Contraste de ARCH de orden 1 - Hipótesis nula: no hay efecto ARCH Estadístico de contraste: LM = 2.31524 con valor p = P(Chi-cuadrado(1) > 2.31524) = 0.128112 -0.06 -0.04 -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 1990 1995 2000 2005 2010 residuo Residuos de la regresión (= d_ln_TC_GBP_USD observada - estimada) -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FAC de los residuos +- 1.96/T^0.5 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0 5 10 15 20 25 retardo FACP de los residuos +- 1.96/T^0.5 Análisis de la PPA en los tipos de cambio: Teoría y evidencia empírica. 53